20210831-德邦证券-时代电气-688187.SH-老树逢春出新枝_发力IGBT模块_构建新兴成长曲线_31页_3mb

报告摘要

时代电气（688187.SH）是一家隶属于中国中车的轨道交通装备及新兴装备供应商，总部位于湖南株洲。公司主要产品涵盖轨交电气装备、轨道工程机械、通信信号系统、功率半导体器件、新能源汽车电驱系统、传感器等，其中轨交装备是其基石业务，而以IGBT为代表的功率半导体业务则成为公司新的增长引擎。

公司定位：公司以轨交装备为“盾”，以功率半导体业务为“矛”，积极布局新兴业务，构建第二增长曲线。
技术优势：公司采用IDM模式，掌握IGBT、SiC、大功率晶闸管及IGBT组件技术，具备全流程自主生产能力，技术处于国内领先地位。
客户拓展：成功开拓了东风、一汽、广汽、长安、汇川、理想、小鹏等重要客户，实现车规级IGBT模块的批量供应。
产能扩张：公司已建成一期IGBT产线，预计第二条主要面向新能源汽车的IGBT产线将在2021年底投产，月产能达2万片，推动IGBT营收快速增长。
SiC布局：公司布局6英寸SiC产业化基地，积极推动SiC技术研发和产品应用，为未来在轨交、新能源汽车、新能源装备等领域拓展市场奠定基础。
行业前景：新能源汽车渗透率提升及IGBT单车价值量增长将推动IGBT市场需求快速增长，预计2020-2025年市场规模CAGR为28.19%。
盈利预测：预计公司2021/2022/2023年营收分别增长-0.69% / 18.44% / 9.75%至159.23亿/188.60亿/206.99亿，归母净利润分别增长-0.28% / 15.69% / 17.24%至24.69亿/28.56亿/33.48亿元。
估值：基于分业务P/S估值，目标市值为762.36亿~941.25亿人民币，对应2021年预期P/E值为30.88~38.12。
风险提示：包括政府补助占利润比过高、关联交易风险、新能源汽车发展不及预期、产品推广不及预期等。

项目	2019	2020	2021E	2022E	2023E
营业收入（百万元）	16,304	16,034	15,923	18,860	20,699
YOY增长率	4.1%	-1.7%	-0.7%	18.4%	9.8%
净利润（百万元）	2,659	2,475	2,468	2,855	3,348
YOY增长率	1.8%	-6.9%	-0.3%	15.7%	17.2%
全面摊薄EPS（元）	2.26	2.11	2.10	2.43	2.85
毛利率（%）	38.9%	37.2%	36.9%	36.5%	36.5%
净利润率（%）	12.1%	10.4%	9.4%	9.8%	10.3%

IGBT市场：IGBT是功率半导体的核心产品，应用广泛，技术壁垒高。国内IGBT自给率较低，但随着新能源汽车、光伏等领域的快速发展，国产替代进程加速。
新能源汽车驱动：新能源汽车渗透率提升带动IGBT价值量增长，预计2025年我国新能源汽车IGBT市场规模将达到91.4亿~114.2亿元，CAGR达28.19%~34.04%。
政策支持：政府出台多项政策支持功率半导体产业发展，推动IGBT技术升级和市场拓展。