20210201-东吴证券-中国中免-601888.SH-深耕离岛驱动高增_上机租金优化提升盈利_11页_946kb
报告摘要
中国中免2020年度业绩及未来展望总结
核心内容
中国中免在2020年实现了营收和净利润的显著增长，尽管受到疫情影响，但通过优化租金结构和深耕离岛免税市场，公司展现出强大的复苏能力和增长潜力。公司与上海机场签署的租金协议显著降低了租金负担，为未来业绩增长提供了支撑。同时，海南离岛免税业务的快速发展成为公司业绩增长的主要驱动力。
主要观点
- 业绩表现强劲：2020年公司营收达到526.18亿元，同比增长8.24%；归母净利润达61.17亿元，同比增长32.07%。其中，Q4单季营收同比增长40.3%，归母净利润同比增长608.28%，表现超出市场预期。
- 租金优化显著：由于国际客流大幅下降，公司与上海机场签订补充协议，2020年浦东机场租金收入为11.56亿元，同比减少73%。新协议采用“保底封顶”模式，降低了租金成本，提升了盈利能力。
- 离岛免税业务表现亮眼：海南四店提前17天完成全年300亿销售目标，实现免税销售额265.9亿元，同比增长103.7%。公司计划在2021年实现600亿元销售额，2022年1000亿元，2030年7000-8000亿元，增长空间巨大。
- 盈利预测乐观：预计2021-2022年公司营收将分别达到739.98亿元和1074.95亿元，归母净利润分别为94.41亿元和153.4亿元，PE分别为63.29倍和38.95倍，显示公司估值持续下降，盈利增长预期明确。
- 财务状况改善：公司流动资产和非流动资产均呈增长趋势，资产负债率下降，现金流状况良好，显示出公司具备较强的财务健康度和运营能力。
- 投资评级为“买入”：公司作为免税行业龙头，具有长期竞争优势，未来增长潜力大，维持“买入”评级。
关键信息
盈利预测
| 年份 | 营业收入（百万元） | 同比增长率 | 归母净利润（百万元） | 同比增长率 | 每股收益（元/股） | P/E（倍） |
|---|---|---|---|---|---|---|
| 2019A | 47,966 | 2.0% | 4,629 | 49.6% | 2.37 | 129.07 |
| 2020E | 52,618 | 9.7% | 6,117 | 32.1% | 3.13 | 97.68 |
| 2021E | 73,998 | 40.6% | 9,441 | 54.3% | 4.84 | 63.29 |
| 2022E | 107,495 | 45.3% | 15,340 | 62.5% | 7.86 | 38.95 |
租金变化分析
- 新旧协议对比：新协议采用“保底封顶”模式，以实际客流为计算依据，降低了租金成本。2020年浦东机场租金收入为11.56亿元，同比减少73%。
- 租金调节机制：根据月实际国际客流与2019年月均国际客流的比值，设置不同的客流调节系数和面积调节系数，实现租金动态调整。
离岛免税增长
- 海南销售目标：海南计划2021年实现600亿元销售额，2022年1000亿元，2030年7000-8000亿元，增长空间广阔。
- 海南业务亮点：海南四店提前完成销售目标，客单价达6128.75元，显示消费回流趋势明显。
财务数据
| 项目 | 2019A | 2020E | 2021E | 2022E |
|---|---|---|---|---|
| 资产总计（百万） | 30,687 | 39,234 | 47,253 | 69,309 |
| 负债合计（百万） | 8,377 | 10,945 | 9,152 | 15,183 |
| 归属母公司股东权益（百万） | 19,890 | 24,601 | 32,184 | 44,656 |
| 每股净资产（元） | 10.19 | 12.60 | 16.48 | 22.87 |
| 毛利率（%） | 49.4% | 44.5% | 53.9% | 56.3% |
| 资产负债率（%） | 27.3% | 27.9% | 19.4% | 21.9% |
风险提示
- 疫情反复
- 海南竞争加剧
- 国际客流恢复不及预期
- 政策落地不及预期
投资建议
- 投资评级：买入
- 理由：公司通过租金优化和离岛免税业务的高增长，展现出强劲的盈利能力和市场竞争力。预计未来三年业绩将持续增长，PE持续下降，长期竞争优势显著。
总结
中国中免在2020年展现出强大的业绩恢复能力和增长潜力，得益于租金优化和离岛免税业务的快速发展。公司未来在海南市场的增长目标明确，消费回流趋势明显，长期竞争优势显著。尽管存在一定的风险，但公司基本面良好，维持“买入”评级。
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