【公司研究】金冠电气--收购充电桩、湿法隔膜标的，战略转向新能源汽车行业-171102_33页__3mb

金冠电气总结

核心内容

金冠电气（股票代码：300510.SZ）是一家成立于2006年的公司，于2016年5月在创业板上市。公司主要产品为220kV以下的环网柜等配电设备，专注于轨道交通和电网领域。近年来，公司通过并购和快速扩产，积极转向新能源汽车产业链，成为电力设备、充电桩与湿法锂电池隔膜三元驱动的业务体系，预计将在新能源汽车领域迎来二次成长。

主要观点

1. 战略转向新能源汽车行业：公司通过收购南京能瑞和鸿图隔膜，迅速切入新能源汽车产业链，构建了充电桩、湿法隔膜与电力设备协同发展的格局。
2. 资金助力大幅扩产：公司投入大量资金用于子公司扩产，包括9397万元用于充电桩扩产，以及2.8亿元用于鸿图隔膜三期建设。预计到2020年，公司湿法隔膜产能将达到4.7亿平米。
3. 转向轨道交通领域：公司开始拓展轨道交通业务，受益于东北地区地铁建设，预计将在该领域形成新的增长点。
4. 盈利预测与投资建议：预计2017~2019年公司归母净利润分别为1.35、3.78、4.54亿元，对应当前股价PE分别为47.2、21.6、18.0倍。按2018年25倍估值计算，目标价为32.7元，给予“推荐”评级。

关键信息

1. 战略转型与业务拓展

• 公司通过收购南京能瑞，进入充电桩市场，实现充电桩业务布局。
• 收购鸿图隔膜，扩大湿法隔膜产能，并在湖州建设2.7亿平米生产基地，进一步拓展客户。
• 未来两年内，公司新能源汽车业务占比将接近60%，成为新的业绩增长点。

2. 湿法隔膜市场前景

• 湿法隔膜需求快速增长，2016年全球湿法隔膜产量占比达58%，预计2020年需求量将达到13亿平米。
• 湿法隔膜在动力锂电池中应用广泛，技术壁垒高，中高端产品需求仍然吃紧。
• 国产替代进程加快，市场供给偏紧，未来产能扩充将加速。

3. 轨道交通市场潜力

• 东北地区轨道交通建设投资规模超过3500亿元，未来几年将新建近12条地铁线路及300余座车站，带来上百亿市场空间。
• 公司已中标长春市地铁2号线一期项目，未来有望进一步拓展东北及华东、华南市场。

4. 并购与业绩提升

• 南京能瑞并表后，公司业绩显著提升，2017年上半年业绩增厚约1.4亿元。
• 鸿图隔膜承诺2017~2020年分别实现0.5、1.3、1.69、2.2亿元，其中2017年业绩承诺占公司2016年净利润的82%。
• 公司净利润未来两年有望实现年化50%的复合增长。

5. 财务与市场表现

• 公司2016年营收3.78亿元，同比增长44.4%，净利润0.56亿元，同比增长12.6%。
• 2016年公司毛利率维持在40%左右，高于行业平均水平。
• 当前股价为27.81元，目标价为32.7元，PE估值分别为47.2、21.6、18.0倍。

风险提示

• 鸿图隔膜并购进度不及预期
• 鸿图隔膜扩产和下游客户拓展不及预期
• 轨道交通全国布局不及预期
• 充电桩市场发展不及预期

相关数据

• 总股本：22,628万股
• 流通A股：7,406万股
• 资产负债率：16.9%
• 每股净资产：10.0元
• 市盈率：64.91倍
• 市净率：10.51倍
• 12个月内最高/最低价：48.92/23.7元

投资建议

• 目标价：32.7元
• 投资评级：推荐
• 评级变动：维持

图表目录

• 图表1：公司战略布局新能源汽车产业链
• 图表2：公司开始大规模扩产
• 图表3：公司2016年营业收入增长超40%
• 图表4：公司近四年净利润稳步增长
• 图表5：公司毛利率维持在40%左右
• 图表6：并购有望带动高增长
• 图表7：鸿图隔膜扩产计划
• 图表8：鸿图隔膜业绩承诺
• 图表9：湖州金冠股权结构
• 图表10：我国锂电池市场进入快速增长期
• 图表11：我国锂电池应用领域占比
• 图表12：全球锂电池应用领域占比
• 图表13：我国新能源汽车产量快速提高
• 图表14：我国动力电池出货量快速增长
• 图表15：我国隔膜产量维持高速增长势头
• 图表16：全球湿法隔膜占比已经达到58%
• 图表17：隔膜生产工艺分类
• 图表18：隔膜作用原理示意图
• 图表19：湿法隔膜约10多道工序连续完成
• 图表20：湿法隔膜生产线环环相扣，技术工艺复杂
• 图表21：隔膜实物图（圆形电池）
• 图表22：锂电池隔膜实物图
• 图表23：主要材料为聚乙烯、聚丙烯
• 图表24：2015年全球隔膜市场占比
• 图表25：2010年全球隔膜市场占比
• 图表26：2016年中国锂电隔膜新增产能统计
• 图表27：国内外隔膜价格（元/平米）
• 图表28：国内干法湿法隔膜（基膜）价格（元/平米）
• 图表29：赛迪顾问2015年湿法隔膜企业综合排名
• 图表30：公司一期2000万平米生产线实景
• 图表31：2016年我国隔膜厂商出货量排名
• 图表32：鸿图隔膜营收保持高速增长
• 图表33：湿法隔膜带动公司业绩快速提高
• 图表34：2016年资产快速扩张
• 图表35：公司进入扩产阶段
• 图表36：公司前五名客户
• 图表37：锂电池隔膜销售占比已超过90%
• 图表38：二期第一条（二号线）生产线实物图
• 图表39：二期第一条（二号线）生产线实物图
• 图表40：鸿图隔膜主要客户及其产能规划
• 图表41：湖州地区客户及其产能规划
• 图表42：南京能瑞业务结构
• 图表43：公司发展历程
• 图表44：杭州G20峰会充电站建设项目（部分）
• 图表45：北京APEC会议充电站建设项目
• 图表46：2015年至今国家电网充电桩招标统计
• 图表47：公司产品为以环网柜为主的配电设备
• 图表48：公司主营产品结构（外环2016年，内环2015年）
• 图表49：东北地区轨道交通建设投资规模超过3500亿元
• 图表50：东北地区轨交线路开建时间
• 图表51：配网一次设备示意图
• 图表52：国家电网配网设备各种类中标数量前十名（2016年）
• 图表53：毛利率公司领先同行业
• 图表54：全社会用电量增速回升
• 图表55：我国户均用电量低于世界平均水平
• 图表56：《行动计划》内“专栏6”中，明确增加高压、中压配电网环网结构应用
• 图表57：环网应用案例
• 图表58：南京能瑞与鸿图隔膜业绩承诺

总结

金冠电气通过并购南京能瑞和鸿图隔膜，快速进入新能源汽车产业链，构建了电力设备、充电桩与湿法隔膜三元驱动的业务体系，有望在未来两年内实现年化50%的复合增长。公司同时积极拓展轨道交通领域，受益于东北地区地铁建设，将形成新的业绩增长点。此外，公司毛利率领先行业，财务指标表现良好，具备较强的投资价值。