20180716-天风证券-盛路转债上市定价分析_军工属性加持的通信转债_6页_533kb

军工属性加持的通信转债总结

核心内容

本报告分析了盛路转债的上市定价及投资价值，重点围绕其军工属性、业务结构、财务表现及潜在风险展开。报告由天风证券分析师孙彬彬撰写，建议投资者在打新博弈角度积极申购，但需警惕长期持有风险。

主要观点

• 首日上市价位预计为110元，转股价值为106.4元，估值分化明显，新券上市定价相对合理。
• 军工属性是核心亮点：公司通过并购南京恒电进入军工领域，其毛利率超过60%，成为利润贡献的主要来源。在军改和订单下滑的大环境下，南京恒电业绩仍超出市场预期。
• 传统通信业务受挫：由于下游需求疲软及市场竞争加剧，通信设备业务收入出现下滑，尤其在4G建设成熟期，运营商投资放缓导致基站天线销量下降，对公司业绩形成压力。
• 汽车电子业务前景广阔：受益于新能源汽车及智能化趋势，汽车电子市场保持10%以上的年增长率，公司通过收购切入该领域，具备一定的增长潜力。
• 高商誉与业绩不确定性：公司通过频繁并购扩张，导致商誉账面价值较高，未来业绩面临商誉减值风险，且整体估值与业内上市公司相比缺乏优势。
• 转债条款灵活：转债下修条款较宽松，便于发行人灵活应对市场变化，赎回回报丰厚，但回售条款设置相对保守。

关键信息

转债要素

正股简析

• 盛路通信成立于1998年，是国内首家天线制造类上市公司，也是规模和技术领先的民用通信天线制造商。
• 公司主要业务包括通信设备、汽车电子和军工电子，其中通信设备贡献接近一半收入，军工电子因高毛利率成为利润主力。
• 2014年和2015年通过并购合正电子和南京恒电，实现了业务扩张，但2017年因下游需求放缓及合正电子亏损，公司业绩出现明显下滑。
• 2017年营收同比减少17.1%，归母净利下降37.6%。

市场与行业分析

• 通信设备板块：市场竞争激烈，行业已完全市场化，4G建设成熟期导致采购需求下降，公司通信业务受到较大影响。
• 汽车电子板块：受益于新能源汽车发展和全球产业转移，市场处于景气周期，未来增长空间较大。
• 军工电子板块：具备稀缺性，南京恒电作为民营企业，拥有军工牌照和微波子系统研制能力，在军民融合背景下具备一定优势。

风险提示

• 商誉减值风险：公司商誉账面价值较高，未来业绩不确定性较大。
• 下游需求放缓：通信设备市场受运营商投资影响，存在需求疲软风险。
• 估值无优势：与业内上市公司相比，估值缺乏竞争力，长期持有需谨慎。

投资建议

• 短期打新：建议投资者积极申购，首日获取打新收益难度不大。
• 长期持有：需谨慎评估，因公司存在较高的商誉风险和业绩不确定性，建议关注其军工业务的持续性及市场变化。

附录

• 分析师声明：本报告观点反映分析师个人看法，与报酬无直接联系。
• 一般声明：报告内容版权归属天风证券，未经许可不得复制或发送。
• 特别声明：天风证券可能持有相关公司证券，存在潜在利益冲突。

图表参考

• 图1：盛路通信17年收入结构
• 图2：盛路通信17年毛利结构
• 图3：盛路通信营收变动情况
• 图4：盛路通信归母净利润变动情况
• 图5：基站天线业务收入规模
• 图6：通讯板块收入规模
• 图7：我国汽车电子消费市场规模
• 图8：南京恒电对赌期业绩完成情况
• 图9：军工电子业务综合毛利率变动

字数统计：约990字