可转债行业专题之二：发掘银行转债投资机会_21页_2mb

发掘银行转债投资机会总结

核心观点

• 不良贷款率预期尚不明确，导致银行板块估值难以进一步修复。
• 宏观金融环境对银行股行情影响显著，包括社融增速、M2增速、宏观利率、GDP增速、PMI走势、居民可支配收入等指标。
• 转债因子与正股因子结合，筛选出杭银转债与无锡转债作为优质个券。
• 风险提示包括经济下行压力、信用成本提升、货币政策变化及因子失效风险。

宏观金融环境与银行业估值

影响因素分析

• 宏观经济指标：社融增速、M2增速、宏观利率、GDP增速、PMI走势、居民可支配收入是影响银行股行情的重要因素。
• 估值拟合模型：通过回归分析，得出以下估值模型：
  $$
  PB = -97 \times \text{不良贷款率} + 0.24 \times \text{贷款增速} + 0.006 \times \text{社融累计同比} + 0.0008 \times \text{可支配收入同比} + 3.09 \times \text{无风险收益率}
  $$
• 不良贷款率对估值水平影响最为显著，其次是无风险收益率和贷款增速。

历史回测结果

• 估值预测模型在历史中表现良好，能够有效防止净值回撤，具有指导意义。
• 2021年货币政策预计维持紧平衡，利率上行可能对银行股形成压力，但有助于提升净息差。

个券因子分析

转债因子

• 转股溢价率：2017年以来平均为18.01%，截至2021年3月30日，周环比下降0.31%至23.12%，处于73%分位。
• YTM：平均为0.52%，截至2021年3月30日，周环比上升0.16%至0.66%，位于57%分位。
• 隐含波动率：平均为20.22%，截至2021年3月30日，周环比下降0.94%至14.65%，位于7%分位。
• 转债均价：截至2021年3月30日为108.72元，位于43%分位。
• 大市值转债：转股溢价率较高，但YTM也较高，具有较好的债底保护。
• 小市值转债：转股溢价率较低，YTM较小，但隐含波动率相对较高，关注度较高。

正股因子

• 基本面逻辑因子：包括不良贷款率、拨备覆盖率、净息差、ROE、净利润增长率、基本每股收益等。
• 传统财务因子：包括盈利能力、偿债能力、营运能力和成长性等。
• IC测试结果：
  • 拨备覆盖率：IC=0.49，IR=6.03
  • 净息差：IC=0.21，IR=0.84
  • 不良贷款率：IC=-0.35，IR=-2.08
  • 基本每股收益：IC=0.83，IR=4.7
  • ROE：IC=0.42，IR=1.9
  • 净利润同比增长率：IC=0.38，IR=0.95

选券策略

• 多因子模型：结合正股财务数据指标和转债因子，构建选股策略。
• 筛选指标：净利润增长率、ROE、基本每股收益、净息差、不良贷款率、拨备覆盖率。
• 历史回测表现：
  • 样本区间：2018年1月至2020年3月
  • 收益：38%
  • 最大回撤：9.28%
  • 组合表现优于中证转债指数和银行行业转债指数。

个券分析

杭银转债

• 基本信息：债券余额150亿，主体评级AAA，存续期6年。
• 业务特点：业务多元，营收及归母净利润增速显著。
• 资产质量：不良贷款率从2016年中报的1.64%降至2020年三季度的1.09%，拨备覆盖率提升至453.16%。
• 财务表现：ROE较高，资本充足率良好。

无锡转债

• 基本信息：债券余额29.21亿，主体评级AA+，存续期6年。
• 业务特点：专注于无锡本地市场，拥有深厚的客户基础，能够有效服务中小微企业。
• 资产质量：资产优质，信用成本较低，ROE表现良好。
• 财务表现：归母净利润同比增长率较高，具备良好的成长潜力。

风险提示

• 经济下行压力可能导致信用成本显著提升。
• 货币政策变化可能影响银行股的估值表现。
• 因子失效风险：模型预测结果可能受市场变化影响而失效。

投资评级说明

• 公司评级：买入、增持、中性、减持。
• 行业评级：看好、中性、看淡。
• 免责声明：报告内容仅供参考，不构成投资建议，投资者需自行承担风险。