20230524-东吴证券-转债行业图谱系列（七）_医药商业行业之保健批发赛道可转债梳理（正股与转债分析及推荐篇）_36页_1mb

◼ 核心观点

1. 正股基本面：润达≈柳药＞英特＞塞力。柳药与润达正股业绩稳健增长，营收净利双增；英特受财务风险小幅上升影响估值中位分位；塞力2022/23Q1续承压，估值高企暂无修复信号。
2. 估值与弹性：

• 塞力转债溢价率9258%，估值偏高但债底保护强；
• 柳/润达转债估值分位25.56%/10.68%，性价比突出；
• 英特转债估值中性（49.71%），弹性受强赎风险约束。

3. 机构持仓偏好：柳药转债机构持仓占比39.85%，流动性风控优势显著；润达持仓热度次之，同业竞争与强赎条款风险显著；塞力机构关注度最低，债券属性显著。

◼ 关键维度对比

• 债项评级：柳药/润达/英特AA级，塞力AA-级（信用风险较高）；
• 平价底价溢价率：塞力→柳药→英特＞润达（股性递减）；
• 转股溢价率：塞力9258%＞英特762%＞润达3538%＞柳药2708%（估值差异显著）；
• 机构持仓占比：柳药39.85%＞润达40.37%＞英特24.14%＞塞力22.6%。

◼ 推荐逻辑

• 柳药转债：评级覆盖全面，流通盘特性显著；股债平衡属性，性价比最优；
• 润达转债：估值中底，机构关注度高，但交易一致性略逊于柳药；
• 塞力转债：债券保护有力，弹性空间稀薄，防御性合作场景待挖掘；
• 英特转债股性强但受强赎制约，持仓降幅扩大，安全边际不足。

◼ 风险提示

• 政策变动削弱行业盈利空间；
• 确辛装备率与财务风险加速（英特偿债压力升高）；
• SPD项目与IVD业务恢复不及预期均下调估值中枢；
• 增发转债触发强赎可能干扰资金流动性。

◼ 结论
适度倾斜稳健策略于柳/润达，偏债策略聚焦塞力；在江浙批发成交激烈背景下，戒备圈地刚需赛道，审美聚焦头部基本面修复标的。