20210906-上海证券-利率市场交易策略_宽信用之惑_13页_1mb

文档总结：宽信用之惑 —— 利率市场交易策略

核心内容

本报告由陈彦利分析师于2021年9月6日发布，主要分析了当前利率市场走势及宽信用政策对债市的影响。报告指出，当前债市处于震荡状态，利率下行趋势尚未形成，2.8关键点位的突破仍需进一步政策支持。同时，宏观经济基本面偏弱，政策面仍以支持中小企业和困难行业为主，宽货币基调未变，因此债市行情难以彻底反转。

主要观点

1. 宽信用政策效果存在时滞

• 2018年和2020年两次宽信用政策实施后，社融数据才逐步显现效果，时滞分别为半年和更短。
• 当前宽信用政策虽有力度，但受地方债务约束和房地产调控未放松的影响，其实际效果和时间仍需观察。

2. 宽货币对债市影响更大

• 债市调整更多受到宽货币政策的影响，而非宽信用本身。
• 2019年宽信用政策虽有效，但随后宽货币进一步发力，抵消了宽信用的效应。
• 2020年宽信用政策虽迅速见效，但宽货币边际退坡，导致利率同步回升。

3. 债市当前震荡格局主因

• 短期来看，多头仍占上风，但市场对后市的预期分歧较大。
• 供给压力消化后，市场对宽信用政策的关注度上升，但实际效果尚未显现。
• 降息预期尚未兑现，市场情绪仍较谨慎。

4. 政策重点在于支持中小企业和困难行业

• 国常会增加支小再贷款额度，表明政策仍以结构性宽松为主。
• 地方债发行提速及对中小企业信贷倾斜，或对社融有一定提振作用。

5. 利率下行趋势可能进一步确立

• 若宽货币政策再次明确（如降准降息），利率下行趋势将更明显。
• 当前债市可能在宽信用预期上升时出现短期调整，但最终仍需宽货币政策的进一步支持。

关键信息

宏观基本面

• 制造业PMI：8月为50.1%，低于上月0.3个百分点，新订单指数为49.6%，创19年以来次低点。
• 非制造业PMI：8月为47.5%，跌破临界点，服务业受疫情影响较大。
• 出口订单：8月新出口订单指数为46.7%，显示外需放缓。
• 价格指数：原材料购进价格指数和出厂价格指数分别为61.3%和53.4%，环比下降，成本压力有所缓解。

货币市场

• 央行操作：上周净回笼400亿元，本周预计净回笼800亿元，流动性仍宽松。
• shibor利率：整体大幅回落，隔夜shibor跌破2%。
• 回购利率：整体回落，资金面宽松。

利率产品表现

• 国债收益率：上周整体下行，10年期国债收益率降至2.8327%。
• 国开债收益率：整体下行，但幅度小于国债。
• 期限利差：多数期限利差走扩或维持高位，反映市场预期分化。
• 品种利差：国开与国债利差回升，表明国开债下行速度慢于国债。

债市走势预判

• 当前债市震荡，利率下行趋势未完全确立。
• 宽信用预期上升或引发短期调整，但需宽货币政策进一步发力。
• 若降息未兑现，市场可能继续维持震荡格局。
• 9月经济数据若能夯实“稳中偏落”与“通胀拐点”判断，或推动利率进一步下行。

风险提示

• 央行政策转向：若政策出现转向，可能对利率市场造成较大冲击。
• 经济、通胀超预期回升：若经济数据或通胀表现超预期，可能影响债市走势。

数据与图表说明

• 图1：官方制造业PMI和财新制造业PMI走势，显示制造业景气度持续走弱。
• 图2：央行资金回笼/投放情况，显示流动性仍偏宽松。
• 图3：shibor走势，显示资金面宽松。
• 图4：银行间回购利率走势，显示市场资金成本下降。
• 图5：国债收益率走势，显示利率下行。
• 图6：国开债收益率走势，显示政策性金融债利率下行幅度小于国债。
• 图7：社融增速与国债、资金利率走势，显示宽信用与利率变化之间的关系。

投资评级体系

• 本报告采用安全性、收益性、流动性三维度的相对评级体系。
• 不同机构对应不同评级：
  • 两全级：适合银行、保险、基金、券商、专业投资者。
  • 配置级：适合配置主需求型机构，如银行、保险。
  • 投资级：适合收益主需求型机构，如基金、券商、专业投资者。
  • 回避级：风险较高，不适合投资。

投资建议与结论

• 债市当前震荡格局难以打破，主要受政策预期分歧和宽货币未完全发力影响。
• 宽信用政策效果存在时滞，需进一步观察地方债发行和中小企业信贷投放的实际成效。
• 若降准降息政策出台，利率下行趋势将更加明确，债市有望迎来新一轮上涨。
• 建议投资者关注政策动向，尤其是降息和宽货币政策的进一步落实。