20210205-天风证券-上海家化-600315.SH-潘帅改革效果立现_百年家化复兴拐点已至_8页_1mb

报告摘要

上海家化（600315）总结

核心内容

上海家化在2020年经历了一轮显著的业务调整和改革，通过优化组织架构、调整渠道策略、强化品牌聚焦以及引入数字化营销工具，初步展现了改革成效。尽管受到疫情影响，公司整体营收和净利润出现下滑，但通过线上渠道的快速增长和费用优化，公司展现出较强的抗风险能力和复苏迹象。同时，公司明确了未来三年的盈利预期，维持“买入”投资评级。

主要观点

业绩表现：2020年公司实现营业收入70.3亿元，同比下降7.43%；归母净利润4.3亿元，同比下降22.78%；扣非净利润3.96亿元，同比增长4.3%。尽管整体表现承压，但第四季度净利润同比大幅增长608.71%，显示业绩逐季复苏。
线上增长：线上渠道实现营收29.76亿元，同比增长15.24%，占比达到43.35%。线上渠道的快速发展成为公司业绩改善的重要推动力。
品牌与渠道策略：公司重新梳理品牌矩阵，将品牌划分为护肤、个人护理、母婴及合作品牌四大类，聚焦头部产品和高毛利品牌，逐步减少长尾产品。同时，关闭了462家低单产专柜及门店，优化资源分配，提升渠道效率。
费用优化：销售费用和管理费用分别同比下降8.73%和23.48%，费用率也相应下降。公司通过清理合同费用、优化组织架构和数字化营销系统，实现费用结构的改善。
毛利率变化：2020年公司整体毛利率为59.95%，同比下降1.93个百分点。尽管整体毛利率下降，但线上渠道毛利率高达69.72%，为公司提供了更高的利润空间。
现金流情况：2020年经营活动产生的现金流量净额为6.43亿元，同比下降14.07%。但现金流仍充沛，覆盖净利润和扣非净利润，显示公司具备良好的流动性。
未来展望：公司预计2021-2023年净利润分别为5亿、8.4亿和11.7亿元，对应PE分别为60倍、35倍和25倍，显示出良好的增长预期和估值吸引力。

关键信息

财务数据与估值

年份	营业收入（亿元）	增长率（%）	净利润（亿元）	增长率（%）	市盈率（倍）	市净率（倍）	市销率（倍）	EV/EBITDA
2019	75.97	6.43	5.57	3.09	53.43	4.73	3.92	18.86
2020	70.32	-7.43	4.30	-22.78	69.18	4.58	4.23	20.51
2021E	74.74	6.28	4.999	16.20	59.54	4.24	3.98	32.36
2022E	83.52	11.75	8.402	68.08	35.42	3.85	3.56	19.90
2023E	95.34	14.14	11.706	39.32	25.43	3.40	3.12	14.34

分品类营收与毛利率

品类	营收（亿元）	占比（%）	毛利率（%）
护肤	22.07	31.4	71.6
个护家清	24.00	34.14	59.07
母婴	20.71	29.47	52.05
合作品牌	3.51	4.99	39.71

分地区营收与毛利率

地区	营收（亿元）	营收同比增减（%）	毛利率（%）
华东地区	10.97	-9.87	56.36
海外	18.20	+10.91	52.36
其他（线上）	22.78	+1.96	69.72

投资建议

公司预计2021-2023年净利润分别为5亿、8.4亿和11.7亿元，对应PE分别为60倍、35倍和25倍，维持“买入”评级。公司通过组织架构优化和数字化转型，提升了运营效率和盈利能力，未来增长潜力较大。

风险提示

市场竞争激烈，可能影响公司盈利能力。
战略执行未达预期，可能影响改革成效。
疫情对经营可能产生不确定性影响。

战略框架

公司采用“1个中心、2个基本点、3个助推器”的战略框架，专注于以下方面：

消费者决定：改变传统的“一把手决定”模式，以消费者洞察和行业趋势为决策依据。
品牌创新与渠道进阶：通过品牌聚焦和渠道优化，提升品牌竞争力和渠道效率。
数字化赋能与组织简化：利用数字化工具和简化组织架构，提高整体运营效率和业务可视度。

总结

上海家化在2020年通过一系列改革措施，包括品牌聚焦、渠道优化、费用控制和数字化转型，初步展现了业绩复苏迹象。尽管受到疫情影响，公司仍保持线上渠道的快速增长，并通过关闭低效门店和优化费用结构，提升了整体运营效率。未来，公司预计将在2021-2023年实现显著的净利润增长，展现出良好的增长潜力和估值吸引力。然而，公司仍需面对市场竞争和战略执行等潜在风险。

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