20220316-国金证券-上海家化-600315.SH-高毛利护肤拉动增长_盈利能力显著改善_4页_778kb

上海家化 (600315.SH) 买入（维持评级）总结

核心内容

上海家化作为本土多品牌化妆品龙头企业，在2021年及后续几年中展现出显著的业绩增长与盈利能力提升。公司通过产品、品牌及渠道的持续优化，成功推动了营业收入与净利润的双增长，同时改善了运营效率和财务指标。

主要观点

• 业绩表现：2021年公司实现营业收入76.46亿元，同比增长8.73%；归母净利润6.49亿元，同比增长50.92%；扣非净利润6.76亿元，同比增长70.76%。公司预计在2022~2024年实现净利润的持续增长，分别为8.34亿元、11.62亿元、14.70亿元。
• EPS预测：2022~2024年每股收益分别为1.23元、1.71元、2.16元，对应2022年PE为29倍。
• 盈利能力改善：2021年毛利率提升至58.73%，净利率为8.49%，较前一年增长2.37个百分点。公司通过高毛利护肤品类的拉动，实现了盈利水平的显著提升。
• 产品结构调整：护肤品类成为公司第一大品类，占收入35.31%（+4PCT），其中佰草集、玉泽、典萃等品牌表现突出。
• 渠道表现：线上电商收入同比增长20%，多平台布局成效显著；线下渠道表现稳健，百货和CS渠道增长显著。特渠因外部因素短期承压，预计在2022年第二季度企稳。
• 现金流改善：2021年经营活动现金流净额达1.29元，同比增长明显。2022~2024年预计继续改善。
• 投资建议：维持“买入”评级，认为公司改革成效显著，未来增长潜力较大。

关键信息

财务数据概览

产品与品牌表现

• 护肤品类：2021年收入同比增长22.22%，成为第一大品类，占比35.31%。佰草集、玉泽、典萃、高夫、美加净、双妹等品牌均实现增长。
• 个护与家清：收入同比增长0.42%，其中六神保持高个位数增长，家安受特渠影响下降约13%。
• 母婴品类：收入同比增长4.18%，启初增长显著（20%+），Mayborn略有下降（1.7%）。
• 合作品牌：收入同比增长6.48%，占比4.89%。

渠道分析

• 线上电商：增长显著，多平台布局成效明显。
• 线下渠道：商超高个位数增长，百货增长40%+，CS增长35%+。
• 特渠：受外部因素影响，收入下降15%+，预计在2022年第二季度企稳。

运营效率提升

• 存货周转天数从113.4天降至100.5天，应收账款周转天数从60.2天降至52.5天，显示公司运营效率显著提升。
• 2021年ROE（摊薄）达9.32%，2022年预计提升至10.67%，2024年预计达到15.65%。

投资建议与市场评级

• 公司获多家机构“买入”评级，市场平均评分1.57，对应“买入”建议。
• 2022年PE为29倍，预计未来6-12个月内股价上涨幅度在15%以上。

风险提示

• 渠道/品牌/产品/组织结构优化不及预期；
• 终端零售疲软。

附录：财务预测摘要

损益表预测

现金流量表预测

资产负债表预测

每股指标

增长率分析

资产管理能力

偿债能力

投资评级说明

• 买入：预期未来6-12个月内上涨幅度在15%以上；
• 增持：预期未来6-12个月内上涨幅度在5%-15%；
• 中性：预期未来6-12个月内变动幅度在-5%-5%；
• 减持：预期未来6-12个月内下跌幅度在5%以上。