20170606-申万宏源-延江股份-300658.SZ-跻身国际龙头供应链体系_延续业绩高速增长_26页_1mb

报告摘要

延江股份（300658）总结

核心内容

延江股份是国内一次性卫生用品材料领域的龙头企业，专注于3D打孔无纺布和PE打孔膜的研发、生产和销售，产品主要用于婴儿纸尿布和妇女卫生用品的面层材料。公司自成立以来，持续保持高速增长，2016年实现营业收入6.0亿元，归母净利润8980万元，毛利率36.4%，净利率15.0%。公司实际控制人为谢氏家族，发行后合计持股69.6%，且员工与战略投资者也持有股份，体现出较强的内部凝聚力和人才保障。

公司拟发行不超过2500万股，预计募集资金净额为4.34亿元，主要用于打孔无纺布扩产项目及研发中心建设，预计18个月后实现22,000吨打孔无纺布产能，产能提升137.5%，以应对未来大客户订单增长带来的产能瓶颈问题。

主要观点

市场前景广阔：
- 中国纸尿布市场持续扩容，2016年市场规模达74亿美元，近三年CAGR为11.8%。
- 女性卫生巾市场发展成熟，渗透率高，面层面料向高端化升级，带动打孔无纺布和PE打孔膜需求增长。
- 下游品牌集中度高，市场准入门槛高，利好行业龙头发展。
产品优势显著：
- 公司拥有3D打孔无纺布和PE打孔膜两大核心产品，其技术优势包括专利技术、工艺创新和市场积累。
- 3D打孔无纺布兼具干爽、透气、柔软等优点，适用于高端产品；PE打孔膜通过双工艺优化，提升产品舒适性与性能。
- 公司产品已进入宝洁、金佰利、恒安等国际和国内知名品牌的采购体系，客户拓展成为业绩增长的主要推动力。
业绩增长强劲：
- 近三年营业收入复合增速为39.1%，净利润复合增速为63.1%。
- 2017-2019年预计全面摊薄后EPS分别为1.27元、1.85元、2.49元，给予2017年合理估值40-45倍，对应合理价格区间为50.8-57.2元。
募投项目推动产能扩张：
- 打孔无纺布扩产项目预计新增22,000吨产能，满足未来增长需求。
- 项目实施后，将提升公司的技术能力和市场竞争力，推动业绩持续增长。

关键信息

财务数据概览

项目	2016年	2017Q1	2017E	2018E	2019E
营业收入（百万元）	599	177	860	1210	1620
同比增长率（%）	28.96	37.11	43.51	40.70	33.88
净利润（百万元）	89	22	127	185	249
同比增长率（%）	39.78	3.26	42.03	45.67	34.59
每股收益（元/股）	1.19	0.30	1.27	1.85	2.49
毛利率（%）	36.4	32.1	36.5	37.4	37.1
ROE（%）	36.0	9.0	33.8	33.1	30.8
市盈率	23	-	22	15	11

股权结构

序号	股东名称	发行前持股数量（万股）	发行前持股比例	发行后持股数量（万股）	发行后持股比例
1	谢继华	2,730.00	36.40%	2,730.00	27.30%
2	谢继权	1,365.00	18.20%	1,365.00	13.65%
3	谢影秋	682.5	9.10%	682.5	6.83%
4	谢淑冬	682.5	9.10%	682.5	6.83%
5	谢道平	682.5	9.10%	682.5	6.83%
6	林彬彬	682.5	9.10%	682.5	6.83%
7	延兴投资	225	3.00%	225	2.25%
8	兴延投资	150	2.00%	150	1.50%
9	珠海乾亨	300	4.00%	300	3.00%
10	公众投资者	-	-	2,500.00	25.00%

产品与技术

主要产品：3D打孔无纺布、PE打孔膜、无纺布腰贴、复合膜等。
核心技术：
- 热风无纺布生产工艺
- 一步法真空成型打孔膜工艺
- 机械打孔无纺布或打孔膜工艺
- 无纺布魔术贴生产工艺
- 机械压花无纺布或打孔膜工艺
研发能力：截至2016年，公司拥有6项发明专利和16项实用新型专利，研发投入占比稳定在4.6%以上。