当升科技三季报分析总结
核心内容
当升科技在2018年前三季度实现了显著的业绩增长，成为三元正极材料领域的龙头企业。公司业绩表现略超市场预期，显示出其在新能源产业链中的强劲竞争力。
主要观点
- 业绩表现超预期：2018年1-9月，公司实现归母净利润2.05亿元，同比增长12%；扣非后归母净利润1.96亿元，同比增长133%，均高于业绩预告的预期。
- 毛利率提升明显：Q3毛利率达到19.71%，环比增长5.95个百分点，主要受原材料价格下跌、外销价格优势及人民币贬值等因素影响。
- 高镍产能持续扩张：公司正极材料总产能预计在2020年底达到5.4万吨，其中高镍产品（如811/NCA）产能将达4.2万吨/年，未来将受益于高镍产品出货量和单吨利润的双重提升。
- 客户拓展顺利：公司与国内核心客户如宁德时代、比亚迪、力神、孚能、比克保持紧密合作，同时积极拓展三星和LG等海外客户，预计2019年起逐步放量。
- 财务指标稳健增长：公司营业收入和净利润均呈现持续增长趋势，且盈利能力不断提升，ROE和ROIC指标良好。
关键信息
财务摘要与估值指标
| 指标 |
2016A |
2017A |
2018E |
2019E |
2020E |
| 营业收入(百万元) |
1335 |
2158 |
3416 |
4378 |
5563 |
| 净利润(百万元) |
99 |
250 |
293 |
377 |
479 |
| 毛利率(%) |
17.0 |
18.5 |
16.4 |
17.0 |
17.4 |
| 净利率(%) |
7.4 |
11.6 |
8.6 |
8.6 |
8.6 |
| ROE(%) |
7.4 |
15.8 |
15.4 |
16.7 |
17.7 |
| EPS（元） |
0.23 |
0.57 |
0.67 |
0.86 |
1.10 |
| P/E（倍） |
97.91 |
38.86 |
33.13 |
25.81 |
20.29 |
| P/B（倍） |
7.25 |
6.14 |
5.10 |
4.30 |
3.59 |
业绩逐季提升
- Q1归母净利润：0.39亿元
- Q2归母净利润：0.74亿元
- Q3归母净利润：0.93亿元
- Q3同比增长：141%
- Q3环比增长：25.5%
产能规划
- 当前产能：1.6万吨
- 2018年预计出货量：超1.6万吨
- 2020年底总产能：5.4万吨
- 高镍产品（811/NCA）产能：4.2万吨/年
投资评级
- 维持“推荐”评级：预计2018-2020年EPS分别为0.67、0.86和1.10元，当前PE为33倍，未来PE逐步下降，估值合理。
风险提示
- 新能源汽车发展不及预期
- 高镍三元推进及产能释放不及预期
财务结构分析
资产负债表（百万元）
| 项目 |
2016A |
2017A |
2018E |
2019E |
2020E |
| 流动资产 |
1297 |
1692 |
2855 |
3180 |
4370 |
| 现金 |
252 |
451 |
819 |
1050 |
1334 |
| 应收账款 |
512 |
730 |
978 |
1058 |
1414 |
| 存货 |
243 |
260 |
454 |
585 |
728 |
| 资产总计 |
2163 |
2723 |
4131 |
4639 |
6051 |
负债与股东权益（百万元）
| 项目 |
2016A |
2017A |
2018E |
2019E |
2020E |
| 流动负债 |
717 |
1032 |
2116 |
2271 |
3234 |
| 负债合计 |
822 |
1140 |
2223 |
2379 |
3341 |
| 归属母公司股东权益 |
1341 |
1584 |
1908 |
2260 |
2710 |
现金流量表（百万元）
| 项目 |
2016A |
2017A |
2018E |
2019E |
2020E |
| 经营活动现金流 |
-71 |
140 |
65 |
441 |
251 |
| 投资活动现金流 |
-48 |
-8 |
-298 |
-257 |
-316 |
| 筹资活动现金流 |
165 |
75 |
-308 |
-31 |
-67 |
| 现金净增加额 |
47 |
199 |
-540 |
153 |
-132 |
营运能力与财务比率
| 指标 |
2016A |
2017A |
2018E |
2019E |
2020E |
| 总资产周转率 |
0.7 |
0.9 |
1.0 |
1.0 |
1.0 |
| 应收账款周转率 |
3.2 |
3.5 |
4.0 |
4.3 |
4.5 |
| 应付账款周转率 |
4.2 |
4.5 |
4.3 |
4.0 |
4.0 |
| 每股经营现金流(最新摊薄) |
-0.30 |
0.51 |
0.15 |
1.01 |
0.57 |
| 每股净资产(最新摊薄) |
3.07 |
3.63 |
4.37 |
5.18 |
6.20 |
市场表现
- 收盘价：22.26元
- 一年最低/最高：19.35/34.77元
- 总股本：4.37亿股
- 总市值：97.21亿元
- 流通股本：3.54亿股
- 流通市值：78.76亿元
- 近3月换手率：187.14%
股价表现
| 类型 |
一个月 |
三个月 |
十二个月 |
| 相对 |
-6.63% |
-26.42% |
-4.65% |
| 绝对 |
-11.98% |
-34.98% |
-24.9% |
投资评级说明
- 推荐：未来6-12个月，公司股价预期超越分析师所覆盖股票平均回报10%-20%。
- 中性：股价预期与分析师所覆盖股票平均回报相当。
- 回避：股价预期低于分析师所覆盖股票平均回报10%及以上。
结论
当升科技凭借高镍正极材料产能扩张及市场需求增长，实现了业绩的快速提升，未来有望持续受益于新能源汽车行业的高景气和高镍产品的高利润空间。公司财务状况稳健，具备良好的成长性和盈利能力，维持“推荐”评级。
