20150503-兴业证券-周度市场回顾_管它QE不QE_资金面宽松是真的_11页_647kb

证券研究报告总结

核心内容

本报告分析了2015年4月27日至5月3日期间中国债券市场资金面、利率债及信用债的运行情况，指出尽管存在跨月资金需求和缴税压力，但资金面整体仍保持宽松，利率持续下行，市场情绪有所改善。

主要观点

1. 资金面保持宽松

• 中期资金利率快速下行：尽管有跨月和缴税因素影响，但资金面波动有限，7天和14天回购利率需求旺盛但供给充足，利率曲线更加平坦。
• 3M Shibor跌破4%：这是自2013年6月以来首次跌破4%，显示短端资金利率持续低位。
• 资金宽松传导至长端：资金利率的宽松有助于向银行负债端传导，银行同业存单利率下降。
• 央行维持宽松政策：考虑到经济下行风险、地方去杠杆压力及美元震荡等因素，央行大概率将继续维持宽松政策。

2. 利率债表现

• 政策银行债发行量创一年新高：本周共发行920亿政策银行债，显示政策银行在应对经济压力和低成本融资方面加大了发债力度。
• 国债收益率陡峭化下行：国债收益率曲线整体下行，但国开7年与10年收益率仍倒挂，表明市场以交易盘为主，配置盘参与有限。
• IRS收益率曲线持续下行：IRS利率全线下行，现券收益率下行速度慢于IRS，利差持续扩大。
• 国债期货走势受QE传闻影响：周一受央行地方债务购买计划传闻提振，国债期货价格迅速拉升，但整体呈现缩量上行趋势。

3. 信用债市场

• 信用债收益率下行：中高等级、中短久期信用债收益率明显下行，主要受益于资金面宽松和稳债务政策的出台。
• 高收益债表现弱势：尽管高收益债净价指数小幅上涨，但其相对于AA-级的利差走阔，显示市场对低资质资产仍存担忧。
• 信用利差和期限利差走扩：高等级长期限品种利差走阔幅度最大，显示市场对信用基本面仍持谨慎态度。
• 信用债交投活跃度变化：银行间市场短融交投活跃，交易所市场受假期影响交投略有下降。

关键信息

• 资金面宽松趋势：资金利率持续下行，短端资金宽松传导至长端，推动利率债价格走高。
• 政策影响显著：发改委政策调整、地方债务置换、地产调控等政策对信用债市场产生积极影响。
• 市场结构变化：国债市场以交易盘为主，国开债长端倒挂现象持续，反映市场偏好。
• 信用债分化明显：中高等级信用债表现优于中低等级，短期品种表现优于长期品种。
• 高收益债风险仍存：高收益债利差走阔，显示市场对低资质资产的风险担忧。

图表概览

• 图表1：资金价格持续回落，中长端资金利率明显下行
• 图表2：跨月资金需求略有上升
• 图表3：3M资金利率快速下行
• 图表4：政策银行债发行规模仍高，新债净供给量回升
• 图表5：前3个交易日，5年以上品种中标收益率略高于预期，周四口行债招标情况较好
• 图表6：国债收益率陡峭化下行，7年和10年国开仍倒挂
• 图表7：7年国开隐含税率继续抬升
• 图表8：现券成交量仍在上升
• 图表9：IRS利率持续普降（基于REPO）
• 图表10：现券与IRS利差继续走扩
• 图表11：国债期货周一提振之后，缩量上行
• 图表12：信用债发行较上周大幅下降
• 图表13：企业债净融资量最大
• 图表14：城投、中票中等久期品种收益率下行
• 图表15：城投债信用利差走阔
• 图表16：城投债期限利差走扩（3y-1y,5y-1y,7y-1y）
• 图表17：银行间信用债交投仍活跃
• 图表18：交易所信用债交投活跃度略有下降
• 图表19：高收益相对价值较差
• 图表20：高收益相对于AA-级的利差在走阔

投资建议

• 推荐关注中等久期信用债：在资金面宽松和信用利差压缩的背景下，3-5年期信用债是较好的投资选择。
• 关注利率债走势：国债收益率曲线陡峭化下行，国开债长端倒挂，显示市场偏好短端资产。

评级说明

• 行业评级：推荐、中性、回避
• 公司评级：买入、增持、中性、减持

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