20180828-招商证券-恒逸石化-000703.SZ-拥抱Q3PTA的高景气_Q2财务费用较高_12页_1mb

恒逸石化（000703.SZ）投资分析总结

核心内容

恒逸石化（000703.SZ）作为聚酯一体化龙头企业，2018年第二季度业绩略低于预期，但第三季度PTA价差表现亮眼，预计业绩将显著增长。公司同时推进内生增长与外延扩张，计划通过并购和新建项目提升涤纶长丝产能至2020年的570万吨，巩固行业龙头地位。文莱炼化项目进展顺利，预计2019年上半年建成投产，带来可观收益。公司当前股价为16.86元，目标估值为21.0-23.0元，对应2018-2020年PE分别为13.0、10.0和6.9倍。

主要观点

1. Q2业绩略低于预期

   • 公司Q2单季净利润约4亿元，环比Q1下降30%。主要因PTA-PX价差缩窄及财务费用增长。
   • PTA产量增速略快于聚酯，下游需求偏淡，导致加工费受限。
   • 财务费用增长140%至3.37亿元，主要受融资规模扩大和汇率波动影响。

2. Q3 PTA表现超市场预期

   • Q3 PTA价差达1370元/吨，吨净利超650元/吨，创近年新高。
   • 由于桐昆、新凤鸣等大项目投产，终端织造进入旺季，PTA供给形势逆转，库存下降，价格易涨难跌。
   • 2018-2019年PTA供给有限，无新增产能，公司PTA有效权益产能达565万吨，具备显著竞争优势。

3. 涤纶长丝市场持续高景气

   • Q2涤纶长丝价差同比扩大，POY、FDY、DTY价差分别增长35%、29%、20%。
   • 公司计划通过并购和新建项目，提升涤纶长丝产能至570万吨，预计2019年产能集中度将提升至47%，巩固行业龙头地位。

4. 己内酰胺表现稳健

   • 已内酰胺市场保持稳定，上半年吨净利约1080元，盈利水平较17年有所提升。
   • 公司一期扩建10万吨产能已于2017年11月投产，二期扩建10万吨预计2018年底前完成，采用新技术有望降低成本。

5. 文莱项目进展顺利

   • 一期800万吨炼油项目预计2019年上半年建成投产，项目具备地缘优势和税收优惠。
   • 盈利中枢预计在30-35亿元，公司权益占比70%，投资回报丰厚。
   • 项目建成后，将实现“油头化尾”模式，最大化生产适销对路的航空煤油。

6. 员工持股计划增强发展信心

   • 公司发布第三期员工持股计划，总额不超过18亿元，覆盖1600人，显示公司对未来发展信心充足。
   • 已完成约4亿元购买，后续计划继续推进。

关键信息

财务数据（2018年预测）

估值与盈利预测

• 目标估值：21.0-23.0元
• 当前股价：16.86元
• PE（2018-2020）：13.0倍、10倍、6.9倍
• 盈利预测：2018年净利润约33.9亿元，2019年约44.1亿元，2020年约64.4亿元

风险提示

1. 炼油项目进展慢于预期：项目地处国外，存在建设进度和调试不确定性。
2. 重组进展不及预期：重大资产重组可能面临政策或执行延迟。
3. 国际油价大幅波动：油价波动可能影响原料成本和产品价格，进而影响盈利。

投资建议

• 投资评级：维持“强烈推荐-A”
• 理由：公司受益于PTA和涤纶长丝的高景气周期，通过并购和新建项目扩大产能，文莱项目有望带来丰厚回报，估值处于低位，具备较大增长空间。

总结

恒逸石化作为聚酯一体化龙头，凭借PTA和涤纶长丝的高景气表现，以及文莱炼化项目的顺利推进，公司基本面稳健，未来成长性显著。公司通过大手笔并购和扩建项目，有望在2020年前实现570万吨涤纶长丝产能，巩固行业领先地位。当前估值较低，盈利预测乐观，维持“强烈推荐-A”评级。需关注项目进展和油价波动等风险因素。