20180107-中泰证券-浙江医药-600216.SH-大拐点_高端制剂出口_创新药进入收获期_维生素板块弹性大_21页_1mb

浙江医药（600216）投资分析报告总结

核心内容

浙江医药是一家以维生素业务起家，逐步向高端制剂转型的医药制造企业。公司当前处于两个大拐点：高端制剂出口和创新药进入收获期，同时维生素板块也迎来价格反弹和产能释放，为公司带来显著的利润弹性。分析师首次给予“买入”评级，目标价格为20.91-23.37元/股，对应市值207亿元。

主要观点

• 维生素业务：VE和VA价格大涨，新产能逐步释放，带来利润弹性。VE产能全球领先，价格从2017年低点上涨超220%；VA价格暴涨9800%，公司新产能5000吨预计2018年上半年投产，有望显著提升盈利能力。
• 制剂出口：公司拥有稀缺的505(b)(2)高端制剂出口平台，首个品种有望2018年上市，为公司带来稳定的市场独占期和高利润空间。
• 创新药：已上市全球首个无氟喹诺酮产品奈诺沙星，市场潜力超20亿元。公司还布局了HER2-ADC等抗肿瘤药物，未来具有较大的增长空间。
• 研发能力：公司自2011年起每年投入约2亿元研发资金，累计投入超15亿元，为创新药和高端制剂发展奠定基础。
• 估值与盈利预测：公司2017-2019年预计营业收入分别为57.68亿元、73.28亿元和73.22亿元，净利润分别为4.13亿元、11.84亿元和9.09亿元。根据分部估值法，给予公司2018年17-19倍PE，对应股价20.91-23.37元/股。

关键信息

市场与财务数据

• 当前股价：14.60元
• 目标价格：20.91-23.37元
• 总股本：966百万股
• 流通股本：947百万股
• 市值：约141亿元
• 流通市值：约138亿元

维生素业务

• VE：全球产能约12万吨，公司产能约4万吨（粉），价格自2008年持续下行后反弹，当前报价125元/公斤。每上涨10元/公斤，增厚毛利3.5亿元。
• VA：全球产能约6万吨，公司新产能5000吨预计2018年上半年投产，VA价格从125元/公斤上涨至1350元/公斤，每上涨100元/公斤，增厚毛利3亿元。
• 小品种维生素：VD3、β-胡萝卜素等，2018年新产能有望投产，贡献部分利润。

制剂出口业务

• 505(b)(2)平台：公司通过该途径切入美国市场，可获得较长的市场独占期和较高的利润。
• 万古霉素：已有ANDA批文，2018年有望上市，预计贡献0.2亿美元利润。
• 达托霉素：2018年有望获批，预计贡献0.7亿美元利润。

创新药业务

• 奈诺沙星：全球首个无氟喹诺酮产品，2016年已上市胶囊剂型，2018年注射剂有望获批，市场潜力超20亿元。
• HER2-ADC：在澳大利亚进行I期临床，国内也已获批临床，未来市场空间广阔。
• XCCS605B：同样进入I期临床，为公司后续研发提供支持。

盈利预测

• 2017年：营业收入57.68亿元，净利润4.13亿元
• 2018年：营业收入73.28亿元，净利润11.84亿元
• 2019年：营业收入73.22亿元，净利润9.09亿元

估值分析

• 维生素板块：预计2018年贡献约9亿元利润，参考新和成、金达威等，给予13倍PE，对应市值约117亿元。
• 医药制造板块：预计2018年贡献约3亿元利润，考虑未来潜力，给予30倍PE，对应市值约90亿元。
• 合计市值：约207亿元
• 可比公司估值：新和成（16.8倍PE）、金达威（19.3倍PE）、恒瑞医药（52.1倍PE）、华海药业（41.3倍PE）

风险提示

• 维生素产品价格波动
• 制剂出口产品获批不达预期
• 新药研发失败
• 创新药推广不达预期

结论

浙江医药凭借在维生素和医药制造领域的双重优势，具备显著的盈利增长潜力。在高端制剂出口和创新药进入收获期的背景下，公司有望实现业绩的大幅改善。分析师首次给予“买入”评级，目标价格为20.91-23.37元/股。