20150706-中投证券-利率市场2015年7月投资展望_遭遇_过江龙__12页_1mb

利率市场2015年7月投资展望总结

核心内容

本报告分析了2015年7月利率市场面临的挑战与机遇，主要聚焦于“过江龙”现象对债券市场的影响、流动性变化趋势以及市场回顾与展望。

主要观点

1. “过江龙”现象与信用债市场

• 股市调整释放低风险偏好资金：6月份以来，A股市场剧烈调整，导致大量低风险偏好资金（包括配资资金和打新基金）从股市撤离。
• 资金规模估计：寄生于牛市期间的低风险偏好资金规模约为7-8万亿元，对收益率要求在5%-6%之间。
• 债市收益率不足：当前债券市场收益率难以满足此类资金的收益需求，尤其是信用债市场可能成为资金的主要流入方向。
• 信用债市场成为主战场：由于信用债收益率较高，且流动性相对较好，成为“过江龙”资金的主要栖息地。但这类资金可能在短期内向其他高收益资产转移。

2. 流动性展望

• 总体宽松，但最宽松阶段已过：6月份央行通过降准释放了大量基础货币，资金面总体宽松，但流动性最宽松时期可能已经结束。
• 7天期资金利率中枢：未来7天期资金利率的波动中枢预计在2.5%-3%之间。
• 资金供需变化：6月IPO冻结资金规模高企，但IPO暂停后，资金面有望缓解，7月基础货币净供给仍大于需求。

3. 市场回顾

3.1 货币市场

• 逆回购重启：6月25日央行重启逆回购，缓解了流动性紧张。
• 资金利率回升：7月资金利率有所回升，隔夜拆借利率达1.26%，7天拆借利率达2.65%。
• 整体宽松态势：尽管资金利率回升，但整体资金面仍维持宽松。

3.2 一级市场

• 地方债发行规模巨增：6月利率债发行规模达到1.16万亿元，远超历史水平。
• 国债流标现象明显：6月国债发行出现流标，显示市场对长期国债的需求不足。
• 金融债表现走弱：金融债一级市场发行利率高于二级市场收益率，利差上行。

3.3 二级市场

• 国债收益率曲线陡峭化：中短端国债收益率继续下行，中长端则受基本面和供给因素影响变动不大。
• 不同债券品种表现不一：中债总指数小幅上涨，国债表现优于金融债，浮动利率债表现相对较差。

关键信息

• 低风险偏好资金：约7-8万亿元，收益率要求在5%-6%之间。
• 信用债成为主战场：高息票信用债是“过江龙”资金的首选，但其投资期限较短，存在期限错配风险。
• 流动性变化：6月基础货币净供给显著，但7月资金缺口增加，最宽松阶段可能已结束。
• 国债发行情况：6月国债发行流标，显示市场对长期国债的需求不足。
• 货币政策边际效果减弱：多次降准降息未能有效刺激货币增速，进一步宽松意义不大。

投资建议

• 不改变中期策略：继续以中高评级信用债为主，投资久期从3年提高至4年，以获取超额收益。
• 警惕低评级信用债风险：尽管“过江龙”资金可能压低低评级信用债收益率，但仍不建议投资人追逐此类债券。
• 利率债时机未至：利率债的最佳投资时点仍需等待，因长期国债收益率受地方债供给影响较大。

附录信息

• 7月国债发行计划：包括多种期限的记账式国债和贴现国债，发行日期及付息方式明确。
• 信用评分原则：基于公司主体和债券条款，综合行业现状、治理结构、财务状况等因素进行信用评分。
• 评分范围：0-5分，以0.25分为基本划分区间。

作者信息

• 何欣：中国中投证券研究总部债券首席分析师，CFA。
• 刁思聪：中国中投证券研究总部债券、量化分析师，FRM。

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