固收深度报告：哪些特殊财政工具可能重启？-20230524-国金证券-20页_2mb

固收深度报告总结

核心内容概述

本报告主要分析当前经济环境下，特殊财政工具重启的可能性及不同工具的特点与作用。随着经济修复缓慢、内需不足、地方债务压力增大，财政政策需通过多种工具来实现稳增长与防风险的双重目标。

主要观点与关键信息

一、经济存结构隐忧，特殊财政工具存在重启可能

• 经济修复为恢复式、渐进式，内需动力不足，经济数据低于预期。
• Q1货币政策执行报告指出政策性开发性金融工具的作用增强，以带动民间投资。
• 地方政府面临债务高企与稳增长的双重压力，财政政策或继续发力。
• 预计政策性金融工具、特别建设国债、特殊再融资债可能在下半年推出。

二、长期建设国债

• 用途明确：主要用于基础设施建设、农林水利、生态建设、西部开发等。
• 纳入一般预算：但大部分资金由中央转贷给地方，不计入中央预算与赤字。
• 发行背景：1998年因经济低迷、洪涝灾害和货币政策效果有限而发行。
• 发行节奏：
  • 1998-2004年：积极财政政策时期，发行规模逐步扩大。
  • 2005-2008年：稳健财政政策时期，发行规模逐步缩减。
• 使用原则：优先用于加快在建项目，向中西部地区倾斜。
• 转贷占比：1998年转贷占比高达50%，但此后逐年下降。

三、特别国债

• 用途泛化：2020年特别国债用于12个基建领域和6个抗疫相关领域。
• 不纳入赤字：用于特定用途，不计入财政赤字。
• 发行背景：
  • 1998年：补充四大行资本金，解决资本充足率不足问题。
  • 2007年：购买外汇，组建中投公司，缓解流动性过剩。
  • 2020年：应对疫情冲击，支持公共卫生与基础设施建设。
• 资金流向：中央发行后资金全额转给地方，地方承担70%本金偿付。
• 发行方式：2020年特别国债全部公募发行，与长期建设国债类似。

四、政策性金融工具

• 运作方式：与专项建设基金类似，用于补充重大项目资本金或为专项债项目搭桥。
• 资金放大：资本金投入可撬动相关项目贷及社会投资，放大倍数高达5倍以上。
• 贴息机制：中央财政贴息2年，融资成本较低。
• 发行情况：2022年共投放约7400亿元，撬动投资达5万亿以上。
• 支持领域：包括交通水利、信息科技物流、城市基础设施、农业农村基础设施、重大技术创新等。

五、特殊再融资债

• 用途：化解地方隐性债务，纳入地方债务限额管理。
• 发行背景：
  • 2019年推出建制县隐性债务化解试点，发行1579亿元置换债。
  • 2020年推广至市辖区及发达省市，累计发行1.12万亿元。
• 发行阶段：
  • 第一阶段（2020年12月至2021年9月）：主要用于建制县区隐债化解，共计6128亿元。
  • 第二阶段（2021年10月后）：用于广东、上海、北京全域无隐性债务试点，共计5043亿元。
• 未来展望：预计2023年将重启特殊再融资债，回收发达省份限额重新分配给高债务地区。

六、投资低于预期，特殊财政工具发力可期

• 基建压力：专项债额度减少，土地出让收入下降17%，影响基建投资。
• 化债压力：地方政府还本付息压力陡增，需通过特殊工具缓解。
• 工具选择：政策性金融工具和特别建设国债可能成为下半年稳增长的主要手段。
• 风险提示：需警惕财政宽信用带来的长端利率调整压力。

市场回顾

1、利率债市场

• 一级市场：发行数量和金额增加，净融资额为正。
• 二级市场：收益率上行，10Y-1Y期限利差走阔。
• 收益率变化：1年期/10年期国债收益率均值分别为2.0664%和2.7173%，较前一周均值分别下行1.77bp、0.56bp。

2、流动性观察

• 央行操作：MLF超额续作，净投放资金230亿元。
• 货币市场利率：隔夜资金利率全部上行，商业银行存单利率上升。
• DR001：本周均值为1.46%，较上周上升22.80BP。
• R007：本周均值为1.82%，较上周上升1.48BP。

3、信用债市场

• 净融资为正：5月15日-5月19日，信用债净融资101亿元。
• 分券种情况：中期票据、公司债净融资为正，企业债、定向工具和短期融资券净融资为负。
• 分行业情况：各行业净融资额为正，工业净融资规模较大。
• 信用利差：AAA级中短票信用利差收窄，部分收益率上行。

风险提示

1. 经济下行超预期：内需不足，经济动能延续弱势。
2. 地方债务风险：隐性债务化解进度低于预期。

特别声明

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