20120910-安信证券-精锻科技-300258.SZ-变速箱结合齿成为增长的新引擎_29页_2mb

精锻科技深度分析报告总结

公司概况

精锻科技（300258）是一家专注于乘用车精锻齿轮生产的高新技术企业，掌握先进的齿轮模具设计与制造技术，以及冷温热精密锻造成型技术，主要产品包括汽车差速器锥齿轮（半轴齿轮、行星齿轮）和汽车变速箱结合齿轮。公司是国内乘用车精锻齿轮的龙头企业，2011年锥齿轮在乘用车市场的占有率为30.59%，结合齿收入仅占总收入的5.8%，市场占有率仅为1.14%。

核心内容

客户结构优化

• 公司2012年上半年对外资、合资品牌车型配套的营业收入为1.59亿元，占总营业收入的76.9%，自主品牌占比仅为23.1%。
• GKN一直是公司最大客户，2011年收入占比为23.5%；大众跃居为第二大客户，占比为15.88%。
• 公司产品受到国际车企巨头的青睐，有助于提升产品知名度和拓展国际业务。

变速箱结合齿业务增长潜力

• 双离合器变速箱（DCT）对齿轮精度和强度要求高，主要采用精锻工艺制造。
• 公司目前为大众DSG和国内自主车企DCT等双离合器变速箱配套，其中为大众配套比例约为25%。
• 随着DCT在国内的快速发展，公司结合齿业务将有望快速增长。

主要观点

• 公司产品具有高技术壁垒，配套客户中外资和合资品牌占比较高，带来较高的毛利率。
• 公司在锥齿轮业务中占据领先地位，未来有望提升市场份额至50%左右。
• 变速箱结合齿业务是公司业绩增长的新引擎，预计未来将大幅增长。
• 公司产品在性价比方面有优势，有助于拓展市场和提升市场份额。

关键信息

财务预测

投资建议

• 公司未来受益于锥齿轮业务的平稳发展和结合齿业务在国内市场的进口替代，营业收入及净利润有望保持较快增长。
• 目标价为16.72元，对应2012年22倍PE，投资评级为“买入-B”。

风险提示

• 汽车销量大幅下滑的风险。
• 出口市场增幅下降的风险。
• 原材料大幅波动的风险。
• 募集资金投资项目的风险。

行业前景

• 汽车齿轮行业占整个齿轮市场约40%，其中差速器齿轮和结合齿齿轮是主要应用领域。
• 双离合器变速箱（DCT）因其燃油经济性、换挡速度快、动力损耗少等优势，未来在国内市场将有较快发展。
• 公司预计在2016年，国内半轴齿轮、行星齿轮和结合齿齿轮市场规模将分别达到5638万件、6214万件和9626万件，复合增长率分别为9.8%、8.9%和10.1%。

竞争格局

• 公司在锥齿轮业务中占据领先地位，2011年市场占有率30.59%，未来有望提升至50%。
• 在结合齿业务中，公司虽规模较小，但毛利率高达54.4%，具备快速发展的潜力。
• 国内外竞争对手包括日本0-OKA、德国SONA-BLW等，公司在价格、开发速度和成本方面具有比较优势。

技术优势

• 公司掌握先进的齿轮模具设计与制造技术，能够自主完成齿轮三维模型建立、齿形修形、电极和模具设计加工、产品锻造、机加工、热处理等全流程。
• 自制齿模精度为5-6级，齿轮产品精度为7级，达到国际先进水平。
• 公司注重研发投入，2011年研发费用增速高达42%，费用占比为3.81%，高于行业平均水平。

成长动力

• 锥齿轮业务保持平稳增长，受益于客户结构优化和产品竞争力提升。
• 结合齿业务快速发展，受益于DCT市场的扩张和公司性价比优势。
• 公司积极拓展国内外客户，尤其是外资和合资品牌，有助于提升市场份额和品牌影响力。

财务指标趋势

• 营业收入从2010年的308.8百万增长至2011年的383.1百万，复合增长率为24.1%。
• 净利润从2010年的72.6百万增长至2011年的86.0百万，复合增长率为18.5%。
• 毛利率和净利率逐年提升，2011年毛利率为42.2%，净利率为22.5%。
• 期间费用率呈下降趋势，2012年上半年为13.2%，显示公司管理能力提升。

结论

精锻科技凭借其先进的技术和稳定的客户结构，有望在未来几年实现较快增长。结合齿业务的快速发展将成为公司新的业绩增长点，同时公司在国内外市场均有较强的竞争力，具备较高的投资价值。