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国内精锻齿隐形冠军，电动化下新品大爆发总结

核心内容

公司是国内领先的精锻齿轮及精密锻件供应商，专注于汽车零部件制造，产品涵盖锥齿轮、结合齿、VVT等传统燃油车零部件，以及差速器总成、主减齿轮、电机轴、轻量化锻件、电磁阀等新能源汽车相关产品。随着新能源汽车市场的快速发展，公司产品结构不断优化，差速器总成、主减齿轮和电机轴等集成化产品成为新增长点，公司营收和利润端出现显著改善。

主要观点

• 产品升级，价值提升：公司从单一锥齿轮产品向差速器总成拓展，单车价值量从85元提升至200元，增长1.35倍。差速器总成成为公司未来增长的重要驱动力，预计2022-2024年销量分别为125万套、270万套、410万套，对应营收分别为2.5亿元、5.4亿元、8.2亿元。
• 产能利用率提升，业绩反转：公司天津、重庆、宁波三大基地产能利用率持续提升，2022年7月天津基地单月产销已突破2000万元，预计四季度实现盈亏平衡。随着产能利用率提升，固定资产折旧占比有望下降，带动整体利润增长。
• 新产品拓展，增长支撑：公司拓展电机轴、主减齿轮、转向节、控制臂及电磁阀等产品，预计2022-2024年营收增速分别为22%、38%、52%，成为公司业绩增长的重要支撑。
• 汇率和成本因素改善：原材料价格和海运费上涨的不利影响逐步减弱，人民币兑美元汇率上涨，有望带来汇兑收益，进一步提升利润。
• 市场空间广阔：新能源汽车市场快速增长，带动差速器总成需求，预计2025年全球差速器总成需求达3100万套。同时，铝合金轻量化市场空间巨大，公司有望在该领域占据一席之地。

关键信息

差速器总成业务

• 销量预测：2022年125万套，2023年270万套，2024年410万套。
• 营收预测：2022年2.5亿元，2023年5.4亿元，2024年8.2亿元。
• 毛利率预测：2022年26%，2023年26.5%，2024年27%。
• 市场占有率：预计2025年全球市场占有率达17.76%。

新产品拓展

• 主减齿轮：2020年非公开定增中规划210万件产能，预计2022年逐步放量。
• 电机轴：2022年可转债项目中规划50万件产能，预计2022年四季度开始量产。
• 转向节和控制臂：公司计划2023年12月完成募投项目，预计年产能分别为80万件和70万件，具备轻量化优势。
• 电磁阀：宁波电控子公司已获得重要客户项目定点，预计2023年带来正向收益。

产能利用率与业绩

• 天津基地：2022年7月单月产销破2000万元，8月有望突破2500万元，目标四季度破3000万元。
• 重庆和宁波基地：产能利用率持续提升，预计整体业绩将出现底部反转。
• 固定资产折旧占比：2022年上半年达到15.88%，预计下半年逐步下降，带动利润提升。

市场表现与估值

• 目标价：17.25元，对应2023年25倍PE，市值82.60亿元。
• PE与PB：2022年PE为21.88倍，PB为1.65倍；预计2023年PE降至16.81倍，PB降至1.49倍。
• EV/EBITDA：2022年为10.48倍，预计2023年降至8.99倍，2024年进一步降至7.59倍。

未来增长点

• 新能源客户占比提升：预计2022年新能源客户占比将达20%以上，2023年至少30%，2025年目标为50%以上。
• 产品集成度提升：公司产品从锥齿轮向差速器总成、主减齿轮等集成产品拓展，提高单车价值量。
• 轻量化趋势：公司布局铝合金转向节和控制臂，轻量化产品市场需求旺盛，具备高附加值。

风险提示

• 汽车市场需求不及预期；
• 头部客户需求不及预期；
• 新项目进展不及预期；
• 原材料价格波动风险。

潜在催化因素

• 差速器总成下游客户需求快速增长；
• 产品集成度进一步提升；
• 铝合金锻造件项目提前量产。

营收与利润预测

总结

公司作为国内精锻齿轮行业龙头，受益于新能源汽车市场的发展，产品结构不断优化，差速器总成等集成产品成为新增长点。同时，公司通过产能扩张、产品拓展及汇率利好，有望实现业绩底部反转。随着新产品逐步放量，公司营收和利润将保持持续增长，未来成长空间广阔。