轻工制造行业生活用纸：消费属性趋强，集中度持续提升，龙头优势显著-20210529-天风证券-33页_1mb

报告摘要

轻工制造行业研究报告：生活用纸行业分析

核心内容概述

生活用纸行业作为轻工制造的重要组成部分，市场规模已突破千亿，未来在量价双升的驱动下具备广阔增长空间。2020年中国零售生活纸市场规模达1415.96亿元，2006-2020年CAGR为9.62%。行业集中度持续提升，CR5为31.1%，仍低于发达国家水平（如美国、日本CR5超过50%）。龙头企业在产品品质、包装升级、品类拓展、渠道布局及产能扩张等方面具有显著优势，未来有望进一步扩大市场份额。

主要观点

市场规模与增长潜力：生活用纸市场规模持续增长，人均消费量与人均GDP呈正相关，同时受林木资源影响。未来随着消费升级和需求结构升级，吨纸均价有望提升。
行业集中度提升：环保政策和供给侧改革推动落后产能退出，龙头企业凭借成本控制能力和品牌优势持续扩大市场份额。
原材料波动与抗周期能力：纸浆成本占生活用纸总成本的60%-80%，龙头企业的议价能力及成本控制能力使其在原材料波动中更具抗风险能力。
产品与渠道驱动增长：龙头企业通过产品升级、包装优化、品类扩展及电商渠道发展推动业绩增长，尤其在线上渠道占比提升趋势明显。
产能布局支撑全国化销售：龙头企业已完成全国性产能布局，为品牌影响力和市场渗透率提供支撑，进一步巩固竞争优势。

关键信息

市场规模与消费趋势

2020年零售生活纸市场规模1415.96亿元，2006-2020年CAGR为9.62%。
2020年零售生活纸销量809.55万吨，2009-2019年CAGR为7.15%。
人均生活用纸消费量从2007年的4.76kg提升至2019年的6.2kg，与发达国家相比仍有较大提升空间。
厨房用纸、擦手纸、餐巾纸等细分品类消费量增长迅速，2012-2019年CAGR分别为18%、17%、14%。
原材料中优质木浆占比从2010年的47.5%提升至2019年的83.3%，印证消费升级趋势。

行业集中度与竞争格局

中国生活用纸CR5为31.1%，低于发达国家水平。
头部企业包括中顺洁柔、维达国际、恒安国际和金红叶，产品以中高档原生木浆纸为主，享受品牌溢价。
随着环保政策的逐步加码，行业集中度有望进一步提升，中小型企业面临淘汰压力。

原材料价格波动与龙头优势

纸浆价格周期性波动显著影响产品毛利率，20Q4木浆价格快速上涨，龙头公司通过低价囤积、议价能力强等方式提升毛利率。
中顺洁柔、维达国际、金红叶等企业通过提高存货储备，增强原材料成本控制能力。
2020年木浆价格高位运行，进一步凸显龙头企业的竞争力。

产品与渠道驱动业绩增长

产品：龙头企业产品矩阵丰富，品质和包装升级提升毛利率和吨纸均价，品类扩充拓展消费场景。
渠道：电商渠道成为重要增长点，2020年维达国际电商收入占比达36%，中顺洁柔电商渠道布局全面。
产能：龙头企业已完成全国性产能布局，形成覆盖全国的销售网络，支撑其市场扩张。

投资建议与风险提示

重点推荐：
- 中顺洁柔：产品渠道双轮驱动，高端产品占比提升，2021/2022年归母净利预计分别为13.0亿和17.6亿，对应PE分别为34X和25X，维持“买入”评级。
- 维达国际：背靠Essity资源优势，多渠道布局，2021/2022年归母净利润预计分别为21.15亿港元和23.90亿港元，对应PE分别为14X和12X，维持“增持”评级。
风险提示：
- 市场竞争加剧；
- 原材料木浆价格剧烈波动；
- 宏观经济增速不及预期。

行业趋势与未来展望

生活用纸消费属性增强，行业周期属性减弱。
产品创新与品牌升级是未来增长的核心动力，高品质功能性产品推动消费升级。
电商与新零售渠道快速发展，成为企业业绩增长的重要支撑。
全球化产能布局提升企业抗风险能力，支撑全国性品牌影响力。

企业表现与布局

恒安国际：
- 2015-2020年生活用纸收入占比稳定在82%左右。
- 电商及新零售渠道收入占比提升，线上渠道成为增长关键。
- 2020年与阿里巴巴合作，打造数据中台，提升市场响应能力。
中顺洁柔：
- 2015年启动渠道改革，销售人员数量翻倍。
- 2021年扩建宿迁40万吨产能，满足华东市场增长需求。
- 电商渠道合作广泛，与天猫、京东、拼多多等平台达成合作。
维达国际：
- 2020年电商渠道收入占比达36%，线上增速明显。
- 2015-2020年线上渠道CAGR达36%，成为主要增长动力。
- 电商渠道推动产品定制化，提升客户粘性。
金红叶：
- 清风品牌贡献约85%营收，产品结构梯度明显。
- 背靠母公司金光纸业，拥有全国及全球渠道资源。
- 2021年拟在江苏扩建57万吨产能，增强市场竞争力。

行业数据与图表

2010-2020年生活用纸产量与表观消费量比值维持在1.019左右，供需基本平衡。
2020年生活用纸行业产能达1557万吨，CR5为50.3%，由四大龙头企业构成。
2020年生活用纸行业线上渠道增速显著，维达国际与恒安国际线上占比持续提升。

总结

生活用纸行业正经历从周期驱动向消费驱动的转变，未来增长将依赖产品创新、渠道拓展及产能布局。龙头企业凭借成本控制、品牌溢价、环保合规及电商渠道优势，有望持续扩大市场份额，实现业绩增长。随着消费升级和环保政策推进，行业集中度将不断提升，企业间竞争将更加激烈，但具备强抗风险能力和市场拓展能力的头部企业将脱颖而出。

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