计算机行业深度研究：A+H计算机为何不易研究？较大机会已来？-20220505-申万宏源-39页_2mb

计算机行业深度研究报告总结

核心内容

本报告深入分析了A+H计算机行业的研究难点与投资机会，指出其行业特性决定了传统研究方法的局限性。计算机行业作为非2C、短产业链、高延展性领域，其研究更侧重于企业管理和产业链话语权，而非单纯依赖产业链景气或海外映射。报告认为，当前计算机行业处于周期低点，估值较低，较大投资机会已逼近。

主要观点

1. 为何A+H计算机行业不易研究？

• 非2C，短产业链：计算机行业不是面向消费者的产品，而是服务于制造业、服务业等B端客户，产业链较短，难以通过传统产业链研究方法准确评估。
• 研究需求与调研效果有限：由于业务延展性强，无法通过简单的SKU或需求分析预测业绩。
• 研究管理难度大：计算机行业的生产要素主要是智力人才，其成长性与企业管理密切相关，但对普通投资者而言，管理研究不够直观。
• 海外映射效果有限：虽然计算机行业在海外是分层解耦结构，但A+H计算机行业由于产业链垂直耦合，难以通过海外映射准确评估。
• 主题投资为主：投资者更倾向于直观的“主题投资”，如消费、硬科技等，而计算机行业因研究复杂，往往被忽视。

2. 计算机行业走势与什么相关？

• 与风险偏好相关：计算机行业与ERP（股权风险溢价）有中等相关性，说明其走势与市场风险偏好密切相关。
• 行业优势显著：计算机行业具备持续性、广度、产业链话语权、牛股多、懂管理等特点，使其成为具备长期价值的研究对象。

3. 当前周期性分析

• 业绩低点在21Q4/22Q1：当前周期与2017-2018年、2012-2013年相似，但投资者尚未普遍接受这一低点。
• 周期低点机会来临：当前估值处于历史较低位置，市场对计算机行业的关注度和投资机会正在提升。

关键信息

估值方法

• 多种估值方法合理：PE、PCF、PS、中远期空间等估值方法均适用于计算机行业，其估值呈现多个亚稳态。
• P/E处于历史低位：当前P/E与2018年底、2019年中类似，为过去6-7年低点。

成长性

• 第二曲线拓展：优质企业在2020-2021年积极拓展第二曲线，如云SaaS、嵌入式软件等，带来更大的成长空间和稳定性。
• 毛利率与现金流：部分公司的毛利率和现金流在第二曲线拓展过程中出现阶段性下降，但换取了更大的规模和客户粘性。

推荐标的

• 云SaaS：金山办公、恒生电子、广联达、石基信息、深信服、金蝶国际（H）、用友网络、明源云（H）
• 嵌入式软件：德赛西威、海康威视、中控技术、大华股份、浪潮信息、启明星辰、中科曙光
• 弹性标的：中科创达、朗新科技、龙软科技、经纬恒润、容知日新、亿嘉和

有别于大众的认识

• 非2C与短产业链：计算机行业不依赖于2C市场，其研究应聚焦于供给端的竞争力和管理能力。
• 海外映射不适用：计算机行业的国际分工与价值链结构不同于欧美，因此无法简单对标。
• 管理与组织结构：计算机行业的发展高度依赖于管理与组织结构的优化，这是其区别于传统制造业和金融业的关键。

风险警示

• 研究竞争激烈：计算机行业研究竞争激烈，若把握不准，可能选择次优标的。
• 产业链地位与管理：企业能否在产业链中占据优势，管理是否优秀，是影响其业绩的重要因素。

结论

计算机行业虽然研究难度大，但具备持续性、广度、产业链话语权、牛股多、懂管理等优势。当前处于周期低点，估值较低，投资机会显著。投资者应从产业链耦合、管理优化、第二曲线拓展等角度深入研究，以把握其长期价值。