20211227-东北证券-贵燃转债定价建议_首日转股溢价率23_-27__14页_1mb

贵燃转债定价建议总结

核心内容概述

本报告分析了贵州燃气（600903.SH）发行的可转换公司债券（贵燃转债）的定价建议与投资价值。贵燃转债于2021年12月27日发行，发行规模为10亿元，评级为AA，初始转股价格为10.17元，参考正股12月24日收盘价10.09元，转债平价为99.21元。报告指出，贵燃转债首日转股溢价率预计在23%-27%之间，对应上市目标价在122-126元附近，建议积极申购。

主要观点

1. 转债基本条款分析

• 发行方式：优先配售与网上发行结合。
• 评级：债项和主体评级均为AA。
• 发行规模：10亿元，属于中等规模发行。
• 转股价格：10.17元，略高于正股当前价格。
• 纯债价值：参考同期限同评级中债企业债到期收益率4.34%，计算出纯债价值为89.6元。
• 博弈条款：
  • 下修条款：“10/20，85%”
  • 赎回条款：“15/30，130%”
  • 回售条款：“30/30，70%”
  • 所有条款均属正常范围。

2. 转债上市初期价格分析

• 首日目标价：预计在122-126元。
• 转股溢价率：预计在23%-27%之间，参考皖天转债的估值水平。
• 流动性：整体流动性一般，但市场关注度较低，机构投资者参与意愿较强。
• 中签率：预计在0.0015%-0.0023%之间，留给市场的规模为1.6亿元~2.5亿元。

3. 正股基本面分析

• 主营业务：天然气销售与天然气工程安装。
• 毛利率波动：
  • 天然气销售毛利率较低，2021H1为8.35%。
  • 天然气工程安装毛利率较高，2021H1为51.33%，对综合毛利率有明显带动作用。
• 公司经营情况：
  • 营收逐年上升，但增速有所放缓。
  • 归母净利润逐年增加，但ROE整体下行。
• 资产负债情况：
  • 资产负债率较高，2021H1为60.10%。
  • 流动负债占比高，债务压力较大。

4. 公司股权结构和主要控股子公司情况

• 股权结构：公司股权高度集中，前两大股东持股比例合计75.44%。
• 控股子公司：公司拥有48家控股子公司和3家重要联营、合营企业，业务覆盖贵州省多个城市及地区。

5. 公司业务特点和优势

• 区域市场先入优势：公司在贵州省内拥有广泛的管网覆盖和特许经营权，发展潜力大。
• 燃气运营管理优势：拥有丰富的运营经验和稳定的专业团队。
• 气源保障优势：与中石油、中石化、中海油等上游企业有良好合作，气源供应稳定。
• 数字化管理优势：推进数字化转型，提升运营效率和管理效益。
• 区域市场高成长性：受益于贵州省经济社会高速发展和城镇化进程加快。
• 供气设施优势：公司已建成多个接气设施，可满足未来天然气市场增长需求。

6. 募集资金投向安排

• 城市燃气管网建设：3.03亿元，投资总额3.04亿元，提升管网覆盖率和供气能力。
• 天然气输气管道项目：0.66亿元，投资总额0.78亿元，加强区域间互联互通。
• 天然气储备及应急调峰设施建设：3.31亿元，投资总额12亿元，提升储气和调峰能力。
• 偿还银行借款：3亿元，缓解财务压力。

关键信息

• 发行时间安排：2021年12月27日为发行首日，12月24日为股权登记日。
• 正股价格：12月24日收盘价为10.09元。
• 可比转债：皖天转债（AA+，平价94.87，转股溢价率27.33%）。
• 主要股东：
  • 北京东嘉投资有限公司：持股39.5%
  • 贵阳市工商产业投资集团有限公司：持股35.94%
• 市场关注度：较低，但公司具备一定的行业地位和市场潜力。
• 风险提示：行业竞争加剧、国家政策变化可能对业务产生影响。

总结

贵燃转债作为贵州燃气发行的可转债，具有一定的投资价值。虽然发行规模和流动性一般，但其评级尚可，且具备区域市场先入优势、气源保障能力以及高毛利率工程安装业务的支持。首日转股溢价率预计在23%-27%之间，对应目标价在122-126元附近，建议积极申购。公司未来在贵州省城镇化和天然气普及方面有较大的发展潜力，同时其供气设施和管网建设将有助于提升市场占有率和保障供应能力。