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垃圾转债定价建议总结

核心内容

本报告分析了垒知转债的发行及定价情况，提出转债首日上市目标价在110-113元区间，建议积极申购。报告综合考虑了转债的发行条款、市场估值、公司基本面及行业前景，评估了其投资价值与风险。

主要观点

1. 转债基本条款分析

   • 发行方式：优先配售和网上发行。
   • 债项和主体评级：AA-。
   • 发行规模：3.96亿元，规模偏低，流动性一般。
   • 初始转股价格：7.82元，参考正股收盘价7.86元，转债平价为100.51元。
   • 纯债价值：82.76元，债底保护性一般。
   • 博弈条款：下修条款（15/30, 85%）、赎回条款（15/30, 130%）、回售条款（30/30, 70%）均正常。

2. 转债上市初期价格分析

   • 首日目标价：110-113元。
   • 估值参考：美联转债（AA-，平价118.21，转股溢价率11.67%）和鸿达转债（AA，平价107.42，转股溢价率9.86%）。
   • 预计首日转股溢价率在9%-12%区间，对应价格在110-113元附近。

3. 转债打新中签率分析

   • 首日中签率预计在0.0022%-0.0026%之间。
   • 假设老股东配售比例为27%-36%，则市场流通规模约为2.54亿元~2.89亿元。

关键信息

募投项目

• 重庆建研科之杰建材有限公司外加剂建设项目：拟投入0.59亿元，项目投资总额1亿元。
• 高性能混凝土添加剂生产基地项目（一期）：拟投入1.02亿元，项目投资总额1.25亿元。
• 高性能混凝土添加剂工程：拟投入0.86亿元，项目投资总额3.3亿元。
• 高效混凝土添加剂和泵送剂技改项目：拟投入0.4亿元，项目投资总额0.5亿元。
• 补充流动资金：拟投入1.01亿元。

公司基本面

• 公司地位：中国混凝土外加剂新材料行业的龙头企业，市场占有率约为8.5%，处于行业第一梯队。
• 主营业务：建设综合技术服务、新型建筑材料研发、生产和销售。
• 行业上下游：
  • 上游：原材料开采及加工、水泥制造、石油化工、仪器设备制造。
  • 下游：房地产业、建筑施工行业、水泥制品行业等。
• 盈利能力：近年来归母净利润波动较大，2018-2021年前三季度分别为2.49亿元、4.02亿元、3.72亿元和2.32亿元。
• ROE水平：2018-2021年前三季度分别为10.07%、14.20%、11.59%和6.95%，整体呈下降趋势。
• 毛利率变化：由26.35%降至18.41%，主要受产品定价策略及成本上升影响。

股权结构

• 第一大股东：蔡永太，持股17.9%，拥有表决权股份27.34%。
• 前十大股东持股比例：36.16%。
• 主要控股子公司：科之杰新材料集团、健研检测集团、厦门天润锦龙建材有限公司等59家。

业务优势

• 研发平台优势：拥有数百人科研团队，科研基地占地37亩，获得多项资质与认证。
• 技术优势：在基桩检测、建筑幕墙检测、结构无损检测等领域处于行业领先水平。
• 品牌优势：健研检测集团为福建省最大工程检测机构，“Point点石”牌外加剂新材料被评为最具影响力品牌。
• 经营网络优势：覆盖福建、重庆、上海、云南、海南等地区，全国布局17个产业基地。
• 资质优势：下属子公司具备广泛资质，部分通过国际权威认证。

风险提示

• 宏观经济波动：可能影响下游行业需求。
• 原材料价格波动：对成本和毛利率产生影响。

投资建议

• 建议积极申购：转债首日目标价在110-113元附近，溢价率预计在9%-12%区间。
• 流动性较低：发行规模偏小，市场流通规模约2.54亿元~2.89亿元。
• 债底保护性一般：纯债价值为82.76元，债项评级为AA-，需关注市场风险。

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研究团队

• 陈康：固定收益首席分析师，斯坦福大学应用物理硕士，中国科学技术大学理学学士。
• 余袁辉：研究助理，清华大学五道口金融学院金融硕士，浙江大学本科。
• 薛进：研究助理，上海交通大学金融学硕士，经济学学士。
• 其他研究助理：包括吴萌、杨旭、胡嘉祥等，均具备相关学历背景及从业经验。