20191215-华泰证券-中环股份-002129.SZ-全球硅片龙头_行稳致远_25页_2mb
报告摘要
中环股份研究报告总结
核心内容与主要观点
中环股份（002129）是国内领先的硅片生产企业，专注于单晶硅片的研发与生产，业务覆盖半导体和光伏两大领域。公司凭借深厚的技术积累和持续的技术创新，在硅片领域形成显著的竞争优势，尤其在M12大尺寸硅片方面具有领先优势，有助于降低组件成本和提升发电效率，推动平价上网进程。同时，公司在半导体硅片领域也具备较强的实力，随着国产替代加速，市场空间广阔。
技术优势与行业地位
- 技术领先：中环股份独创直拉区熔法单晶硅片技术，技术协同效应显著，在切片和生晶环节技术领先。
- 双主业布局：公司业务横跨半导体和光伏领域，技术路线和研发方向高度协同，有助于提升整体竞争力。
- 行业双寡头地位：在光伏单晶硅片环节，中环股份与隆基股份共同占据主导地位，两者技术路线不同，中环注重技术领先，隆基注重性价比。
产能扩张与盈利能力
- 光伏产能扩张：内蒙古五期25GW项目陆续投产，推动公司盈利能力稳步提升。
- 半导体产能拓展：公司已实现8英寸直拉单晶硅片量产，12英寸项目正在研发中，预计2022年实现规模化生产。
- 盈利预测：预计2019-2021年EPS分别为0.39元、0.59元、0.82元，给予目标价14.16-15.34元，首次覆盖，给予“买入”评级。
市场前景与技术趋势
- 大尺寸硅片趋势：M12硅片的推出有望打破PERC电池普及后的平衡状态，加速平价上网进程。
- 国产替代加速：国内半导体硅片自给率低，未来有望实现进口替代，公司具备较强的市场竞争力。
关键信息
公司基本资料
- 总股本：2,785百万股
- 流通A股：2,683百万股
- 52周内股价区间：6.83-13.27元
- 总市值：31,500百万元
- 总资产：46,344百万元
- 每股净资产：www.baogaob49xyz（数据来源：公司公告）
经营预测指标与估值
| 会计年度 | 2017 | 2018 | 2019E | 2020E | 2021E |
|---|---|---|---|---|---|
| 营业收入 (百万元) | 9,644 | 13,756 | 15,974 | 21,071 | 24,616 |
| 增长率 | 42.17% | 42.63% | 16.13% | 31.91% | 16.83% |
| 归属母公司净利润 (百万元) | 584.54 | 632.26 | 1,082 | 1,644 | 2,283 |
| 增长率 | 45.41% | 8.16% | 71.13% | 51.97% | 38.86% |
| EPS(元,最新摊薄) | 0.21 | 0.23 | 0.39 | 0.59 | 0.82 |
风险提示
- 产能投放进度不及预期
- 半导体大硅片销售不及预期
- 全球光伏需求不及预期
主要竞争对手分析
- 隆基股份：全球单晶硅片龙头，产能持续扩张，2020年预计达65GW。
- 中环股份：在光伏硅片领域技术领先，M12硅片推广速度可能受设备匹配影响。
- 行业集中度：2019年8月，单晶硅片产能CR3达到73%，是光伏产业链集中度最高的环节。
产业链合作与技术布局
- 硅料合作：与协鑫集团深入合作，确保硅料供应。
- 电池片/组件合作：收购国电光伏和东方环晟，布局电池片和组件业务。
- 设备合作：与晶盛机电深度合作，定制化采购核心生产设备。
- 全球化布局：与Sunpower合作，增强下游竞争力，推动全球化进程。
技术发展与创新
- 薄片化：公司自2002年起持续进行薄片化技术研究，2017年实现160um硅片量产。
- 大尺寸硅片：M12硅片可降低非硅成本，提升组件功率和转换效率。
- 研发投入：2019年前三季度研发支出占比提升，技术协同效应显著。
未来展望与投资建议
- 光伏市场：M12硅片有望加速推广，带动公司市场份额和盈利能力提升。
- 半导体市场：国产替代空间广阔，公司有望在大硅片领域占据领先地位。
- 投资评级：首次覆盖，给予“买入”评级，合理价格区间14.16-15.34元。
图表目录
- 图表1：公司发展历程
- 图表2：中环股份股权结构图
- 图表3：2014~9M2019公司营业总收入
- 图表4：2014~9M2019公司净利润
- 图表5：主营业务收入占比
- 图表6：各主营业务毛利率变化情况
- 图表7：大硅片推动非硅成本再度大幅下降
- 图表8：单、多晶硅片光电转换效率
- 图表9：单多晶硅片成本构成
- 图表10：2019年全球市场单晶占比仍将持续提升
- 图表11：光伏制造端产业链各环节CR3
- 图表12：单晶硅片隆基、中环双寡头格局已成
- 图表13：9M2019中环股份率先增加研发占比
- 图表14：中环股份着力研发先进工艺
- 图表15：切片技术助推单晶硅片向轻薄化迈进
- 图表16：金刚线切割增加硅料利用率
- 图表17：市场主流硅片技术对比
- 图表18：中环和隆基产能情况
- 图表19：硅片业务收入
- 图表20：中环和隆基非硅成本情况
- 图表21：单晶硅片业务毛利率
- 图表22：中环股份合产业链合作内容梳理
- 图表23：2018年全球半导体原材料各细分市场份额
- 图表24：全球半导体硅片市场规模
- 图表25：全球半导体硅片出货面积
- 图表26：全球和中国大陆半导体硅片市场规模对比
- 图表27：半导体硅片全球供需状况
- 图表28：国内现有及新增12英寸晶圆产线
- 图表29：国内半导体大硅片的月需求量
- 图表30：2018年全球硅片行业竞争格局
- 图表31：2016年至2018年全球主要半导体硅片制造商产值对比
- 图表32：2016年至2018年前五大硅片企业市场份额变化情况
- 图表33：中环股份主要业务盈利预测
- 图表34：中环费用率假设
- 图表35：可比公司估值表（截至2019年12月13日）
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