20180917-中邮证券-利率策略周报_留给利率债的时间和空间有多大__12页_1mb

中债10年期国债到期收益率分析总结

核心内容

本报告分析了2018年9月17日当周中国利率债市场的表现及影响因素，重点讨论了通胀预期、融资条件、总需求变化对收益率的影响，并对市场流动性、收益率曲线形态及交易策略进行了评估。

主要观点

1. 市场表现

• 国开活跃券180205在当周呈现震荡走势，收益率在4.3%附近波动。
• 交易活跃度较低，除周二外，其他交易日成交笔数均低于200笔。
• 周内收益率受通胀数据、社融预期及经济数据影响出现多次波动。

2. 通胀预期与CPI走势

• 通胀中枢已抬升，8月新增因素超季节性，推动年内和明年上半年CPI中枢上移。
• 9月翘尾因素回落有限，预计年内CPI大概率维持在2%左右。
• PPI同比回落趋势确定，但未来周期品价格仍有上行可能，预计四季度价格将趋于稳定。

3. 融资条件改善

• 8月新增信贷和社融有所改善，但结构脆弱，主要依赖短期票据融资。
• “宽信用”政策尚未完全发力，融资需求内生改善动力不足。
• 表外融资缩减规模收窄，显示政策对表外融资的限制有所放松。

4. 总需求变化

• 总需求仍未明显改善，消费和投资均未见强劲回升。
• 基建投资有所改善，但电力、热力等子行业仍拖累整体表现。
• 预计总需求改善可能在四季度出现，收益率下行空间有限。

5. 收益率曲线形态

• 国债和国开债收益率曲线均出现小幅陡峭化。
• 七年期与十年期国债和国开债仍存在倒挂现象。
• 期限利差维持在一定水平，国债期限利差上行至80BP，国开债维持在110BP附近。

6. 流动性状况

• 央行公开市场操作维持净投放，但地方债发行和同业存单到期对流动性形成压力。
• 8月外汇占款为负，政府存款增量收窄，对流动性形成负面影响。
• 超储率回落至1%以下，流动性偏紧，9月流动性压力可能进一步加剧。
• 资金价格波动上行，短期流动性紧张，1m和6m利差缩小，1m上行更快。

关键信息

• 中债10年期国债到期收益率：3.6351%
• 变动BP：-2
• 国开活跃券180205：收益率在4.3%附近震荡，交易活跃度低。
• 信贷结构：短期票据融资放量，企业贷款增量明显，但整体结构脆弱。
• 通胀预期：CPI中枢抬升，PPI回落趋势确定，但周期品价格仍有上行可能。
• 收益率下行空间：受限于通胀中枢抬升和融资条件改善，留给债市的空间和时间不多。
• 流动性风险：9月流动性面临多重冲击，超储率可能进一步回落，资金利率上行压力增大。

交易建议

• 当前利率债市场交易价值仍存在，但需谨慎操作。
• 建议增加交易频率，缩小交易目标空间。
• 把握收益率上冲后的波动回调区间。

风险提示

• 收益率上行风险依然存在，需密切关注市场变化。

附注

• 分析师：于晓军（SAC执业证书编号：S1340514110001）
• 固收研究助理：梁伟超（SAC执业证书编号：S1340117090005）
• 联系方式：010-67017788-9507 / liangweichao@cnpsec.com

评级标准

• 股票投资评级：推荐、谨慎推荐、中性、回避
• 行业投资评级：强于大市、中性、弱于大市
• 可转债投资评级：推荐、谨慎推荐、中性、回避

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• 财务顾问业务：提供与证券交易、投资活动相关的财务顾问服务。

图表目录

• 图表1：国债发行利率走势
• 图表2：政金债发行利率走势
• 图表3：上周利率债发行明细
• 图表4：国债发行与到期
• 图表5：政金债发行与到期
• 图表6：地方债发行与到期
• 图表7：同业存单发行与到期
• 图表8：国债收益率曲线变化
• 图表9：国开债收益率曲线变化
• 图表10：国债期限利差
• 图表11：国开债期限利差
• 图表12：10年期国开债隐含税率
• 图表13：国债活跃券收益率变动
• 图表14：国开债活跃券收益率变动
• 图表15：国债活跃券与次活跃券价差
• 图表16：国开债活跃券与次活跃券价差
• 图表17：上周公开市场投放情况
• 图表18：本月外汇占款变动
• 图表19：本月政府存款变动
• 图表20：本月超储率变动
• 图表21：银行间质押回购隔夜
• 图表22：银行间质押回购7天
• 图表23：同业存单到期收益率变动