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绝味食品（603517.SH）投资价值分析报告总结

核心内容

绝味食品是一家专注于休闲卤制品研发、生产与销售的龙头企业，自2017年上市以来，凭借其加盟模式、规模优势和管理能力实现了快速扩张。公司通过差异化定价策略、线上线下渠道布局、供应链优化等手段，有效提升了市场占有率和盈利能力。在与周黑鸭的竞争中，绝味展现出更广泛的市场覆盖和更强的成本控制能力。

主要观点

• 行业增长潜力大：休闲卤制品是休闲食品行业中增速最快的子品类，2018-2020年市场规模年复合增长率（CAGR）接近18.8%，预计2020年市场规模将超过千亿。
• 市场集中度提升：绝味与周黑鸭构成行业双寡头格局，市场集中度持续提升。
• 扩张策略成功：绝味通过加盟模式实现全国扩张，截至2018H1，门店数量达9459家，远超周黑鸭。
• 规模优势显著：绝味采购规模是周黑鸭的两倍，议价能力更强，采购成本下降明显，毛利率稳步提升。
• 管理能力支撑扩张：公司建立了四级加盟商委员会体系，提升加盟商粘性，同时通过全面培训机制增强加盟商能力，确保渠道稳定发展。
• 供应链管理先进：采用冷链生鲜日配模式，实现当日订货、当日配送，保障产品新鲜度与食品安全。
• 构建美食生态：公司通过旗下子公司布局连锁餐饮行业，如和府捞面与幸福西饼，形成协同效应。

关键信息

财务表现

• 2018H1营业收入：20.85亿元，同比增长12.62%
• 2018H1归母净利润：3.15亿元，同比增长32.5%
• 毛利率：2018H1为35.5%，净利率为14.9%

盈利预测

• 2018年营收预测：42.96亿元
• 2019年营收预测：49.21亿元
• 2020年营收预测：57.11亿元
• 2018年净利润预测：6.30亿元
• 2019年净利润预测：7.58亿元
• 2020年净利润预测：9.31亿元

估值与评级

• 2019年PE估值：25X，对应目标价46.25元
• 首次覆盖评级：买入，目标期限为6个月

股权结构

• 控股股东：湖南聚成投资，实际控制人为戴文军，间接持股29.87%，实际控制公司59.63%
• 重要股东减持：截至2018年9月18日，重要股东累计减持2797.49万股，减持后持股比例下降

投资聚焦

关键假设

• 门店增长：预计2018-2020年新增门店分别为800/1000/1200家，门店总数达到9853/10853/12053家
• 单店收入：预计2018-2020年分别为43/45/47万元
• 毛利率：预计2018-2020年分别为36%/36.5%/37%
• 销售费用率：预计2018-2020年分别为9.5%/9.3%/9.1%

创新之处

• 研究方法：基于一手数据调研，对绝味的单店收入、成本模型、价格策略等进行了细致测算
• 研究框架：从产品、规模、经营模式三个维度分析绝味与周黑鸭的战略差异

股价上涨的催化因素

• 产品线丰富：绝味产品线较周黑鸭更广，满足不同消费者需求
• 定价策略灵活：通过社区店与高势能门店组合，提升客户粘性
• 加盟商管理能力：加盟商委员会体系与培训机制确保加盟商质量
• 供应链优势：冷链生鲜日配模式提升运营效率与产品新鲜度
• 美食生态布局：通过子公司投资连锁餐饮企业，如和府捞面、幸福西饼，实现产业协同

风险提示

• 食品安全风险：作为食品企业，食品安全是核心风险之一
• 加盟商管理模式失效：加盟商数量增长可能带来管理挑战
• 一级市场投资风险：公司对外投资可能面临市场不确定性

估值与目标价

• 相对估值法：2019年25XPE，对应股价46.25元
• 绝对估值法：合理股价区间为45.19元-46.26元，对应2019年PE为24X-25X
• 综合估值：2019年25XPE，对应目标价46.25元

总结

绝味食品凭借其加盟模式、规模效应与管理能力，成功在休闲卤制品行业中脱颖而出。公司通过差异化的定价策略与渠道下沉策略，实现了全国市场的快速扩张，同时保持较高的毛利率和盈利能力。未来，随着公司进一步构建美食生态，其业绩和估值有望持续提升。尽管存在一定的风险，但公司展现出强大的增长潜力和竞争优势，值得投资者关注。