请回答·2019系列之一：2019年通胀，中枢提升，整体无忧-20181102-华创证券-16页-1mb

2019年通胀分析总结

核心内容

2019年中国的通胀中枢预计为 2.6%，整体通胀水平可控，食品项对CPI的牵引作用较强，而非食品项则起到锚定作用。通胀节奏预计呈现“三阶段”变化，整体上不会出现大幅上涨压力。

主要观点

• 食品项主导CPI上涨：猪肉、鲜菜、鲜果等食品项对CPI的拉动作用显著，尤其是猪肉价格在猪瘟影响下出现阶段性上涨。
• 非食品项抑制通胀：非食品项中，居住、教育文化和娱乐、医疗保健等分项对CPI的拉动作用较弱，起到稳定作用。
• 输入性因素影响有限：贸易战对CPI的影响预计在 0.13% - 0.29% 之间，但由于进口替代和市场调节，实际影响偏小。
• 油价对通胀影响减弱：油价对国内CPI的影响存在滞后性，预计2019年油价中枢将维持在 69.56美元/桶，对CPI的拉动作用有限。
• 通胀节奏呈现三阶段变化：
  1. 第一阶段（2019年内）：CPI小幅回落，四季度在 2.3% 左右波动。
  2. 第二阶段（2020年春节后）：通胀冲高，预计达到 3%，主要受猪周期和基数效应影响。
  3. 第三阶段（2020年下半年）：通胀逐步回落，需关注猪周期、PPI向CPI传导及货币政策宽松对房地产的限制。

关键信息

农产品分析

• 猪肉：

  • 猪瘟对猪肉价格的短期影响已基本显现，10月价格接近年内高点。
  • 猪价预计在2019年三季度形成新涨价因素，持续拉动CPI。
  • 2019年10-12月，猪肉价格在季节性之外额外推高CPI同比 0.3% - 0.4%。
  • 猪瘟可能提前开启新一轮猪周期，预计在2019年三季度再次推高猪价。

• 鲜菜：

  • 受异常天气影响，三季度价格有所上涨，但四季度将快速回落，回归季节性波动。
  • 鲜菜价格通常在8月达到高点，10月已回调。

• 粮食：

  • 粮食类对CPI影响有限，主要受稻谷价格波动影响。
  • 玉米、大豆存在上行压力，但整体影响较小。

原油分析

• 油价趋势：预计2019年油价中枢稳定在 69.56美元/桶，较2018年仅小幅上涨 1.6%。
• 油价对CPI的影响：存在滞后性，油价变动领先于CPI 3个月，对非食品项的拉动作用减弱。
• 供给端：美国和俄罗斯具备增产潜力，伊朗供给缺口可被其他产油国填补。
• 需求端：主要消费国需求不确定性较大，特别是美国经济复苏拐点临近和中国经济增速放缓。

医疗与居住

• 医疗项：2017年医改后对CPI拉动减弱，四季度至2020年拉动力下降。
• 居住项：CPI中租赁房租金占比不高，且与市场价格相关性较低，整体保持稳定。

风险提示

• 非洲猪瘟疫情得到有效控制。
• 中东矛盾进一步激化，可能影响原油供给。

通胀构成细项权重

食品细项权重

通胀预测方法

• 翘尾+新涨价法：预计2019年全年CPI中枢为 2.6%，其中翘尾因素为 1.1%，新涨价因素为 1.5%。
• 环比外推法：预测2019年CPI走势分为三阶段，9月达 2.5%，四季度回落至 2.3%，明年春节后冲高至 3%。

其他分析要点

• PPI与CPI传导：PPI生活资料价格对CPI影响较大，但受居民消费支出增速放缓影响，CPI非食品项涨幅受限。
• 贸易战影响测算：采用拆分匹配法和模型法，测算两轮关税对CPI影响在 0.13% - 0.29% 之间，实际影响较小。
• 关键变量影响通胀：
  • 猪瘟对猪周期的长期影响；
  • 扩信用是否能有效传导至实体经济；
  • 货币政策宽松是否会导致流动性外溢。

数据来源与方法

• 数据来源：国家统计局、Wind、EIA、农村农业部等。
• 分析方法：
  • 拆分匹配法：用于测算关税对CPI的影响。
  • 模型法：通过IPI、社融增速、农产品生产价格指数等变量拟合CPI走势。
  • 环比外推法：基于季节性及超季节性波动预测CPI走势。

团队介绍

• 副所长、研究主管：牛播坤（华中科技大学经济学博士）
• 宏观经济研究主管：张瑜（中国人民大学经济学硕士）
• 高级研究员：齐雯（牛津大学经济学硕士）
• 研究员：王丹（南开大学经济学硕士）、杨轶婷（香港大学经济学硕士）