2017-通胀专题报告：未来通胀怎么看？_25页-1mb

未来通胀怎么看？总结

核心内容

本报告分析了中国及全球主要国家的通胀走势，重点讨论了CPI与PPI的变动逻辑及其对央行货币政策的影响，同时展望了未来通胀对全球市场可能带来的影响。

主要观点

通胀指标的选择

• CPI并非唯一：央行认为CPI不是完善的通胀指标，通胀水平的判断需要结合PPI和GDP平减指数。
• PPI是关键：当前CPI平稳，通胀主要由PPI变动驱动，因此应重点监测PPI走势。
• GDP平减指数的作用：GDP平减指数是PPI与CPI加权后的综合指标，有助于更全面地判断整体通胀水平。

PPI走势预测

• 短期预测：若原油价格不超预期上冲至70美元，PPI将在2017年三季度托底后，于四季度进入下行区间，2018年整体无明显压力，2季度因基数效应可能小幅上行。
• 中期预测：2018年PPI中枢将低于2017年，整体处于下行趋势。
• 影响因素：PPI走势主要受采掘工业（尤其是原油）和南华工业指数影响，二者走势高度一致。
• 风险提示：若原油价格超预期上涨至70美元，或南华工业指数突破2500点，将对PPI构成上行压力。

CPI走势分析

• 猪周期影响有限：当前猪肉价格虽有上涨趋势，但其接近前期高点的概率不大，因此猪通胀压力可控。
• CPI总体中枢略高：预计2018年CPI总体中枢略高于2017年，但不会超过2%。
• 宏观验证：CPI走势受产出条件、货币条件及趋势外推影响，未来走势预计平稳。
• CPI的结构分析：
  • 产出条件：工业增速若高于6.5%，产出缺口正向扩大，推动CPI上行；若低于该水平，则CPI下行压力显现。
  • 货币条件：M1与M2-M1的结构变化对CPI有支撑作用，但M2增速低迷限制了CPI的大幅上涨空间。
  • 趋势外推：CPI季调环比趋势值领先同比约9个月，预计2018年CPI将维持平稳。

关键信息

通胀传导机制

• PPI与CPI的传导：PPI主要影响CPI非食品项，但近年来传导不畅，主要因为：
  • 需求不足与产能过剩导致上游价格难以向下游传导；
  • 食品类价格与非食品项价格走势相反，对冲了PPI对CPI的影响。
• 传导的未来：随着供给侧改革推进，PPI向CPI传导可能有所改善，但CPI整体仍以平稳为主。

海外通胀展望

• 日本：通胀仍处于低位，货币政策将保持宽松。
• 欧洲：核心HICP持续走强，需关注央行对通胀可持续性的判断。
• 美国：货币政策多目标制，就业与生产强劲但通胀低迷，9月议息会议存在较大不确定性。
• 长期关注点：
  • 经济是否进入“正反馈”或“负反馈”机制；
  • 美欧日消费复苏是否继续分化；
  • 工资与家庭收入的走势对通胀的影响。

风险提示

• 猪肉价格超预期上涨：可能对CPI造成显著上行压力。
• 原油价格突破70美元：可能推高PPI，影响整体通胀水平。
• 主要国家工资上行：可能推动通胀上行，但短期内工资增长受限。

通胀与货币政策

• 央行多目标制：货币政策不仅关注通胀，也兼顾经济增长、就业与国际收支平衡。
• 通胀指标变化：央行更关注GDP平减指数，因为它能更全面反映整体通胀情况。
• 政策判断：若PPI持续下行，通胀压力减轻，将对货币政策形成利好。

总结

未来通胀走势主要由PPI主导，短期内PPI下行压力明显，2018年整体通胀水平将保持平稳，CPI中枢略高于2017年但不超过2%。CPI受猪周期影响有限，且宏观条件表明其走势将保持稳定。全球主要国家的通胀走势亦需关注，其中美欧日的货币政策因通胀与就业、生产不一致而存在不确定性，但长期来看，若经济进入正反馈，通胀可能逐步上升。