20171117-中国民生银行-资产_负债利率趋势与配置方向的变化_11页_709kb

资产、负债利率趋势与配置方向的变化总结

核心内容概述

本报告分析了当前市场中资产与负债利率的变化趋势，以及这些变化如何影响金融机构的配置策略。在宏观经济下行背景下，实体部门融资需求疲软，倾向于短久期负债，而金融部门则因利润驱动，保持短期负债偏好，导致金融体系与实体部门在负债端的利率倒挂现象。随着利率趋势的变化，市场配置方向也发生相应调整，从价差收益转向利差收益。

主要观点

1. 利率趋势与市场信心

• 近期市场调整有所缓和，但在基本面平淡的情况下，收益率的连续大幅上行对市场信心造成冲击。
• 预期差和市场微观结构的不稳定是市场大幅波动的主要原因。

2. 实体与金融部门的负债行为

• 实体部门：在经济下行时，融资意愿不足，倾向于短久期负债，以应对未来可能的更低融资成本。
• 金融部门：息差收入为主要收益来源，偏好短期负债以降低成本并优化期限错配，导致理财、存单等产品短期化。

3. 金融负债利率的粘性

• 金融部门的短期负债利率比实体部门更具粘性，这与金融机构的规模扩张意愿、利润导向及市场环境密切相关。
• 2016年6月末，3个月（含）以内理财产品募集资金占比超过50%；截至2017年11月16日，3个月以内同业存单发行占比达63%。

4. 利差与价差的收益逻辑

• 在利率下行阶段，价差收益可弥补利差不足，甚至超过利息收益。
• 金融机构在牛市中仍愿意承接高收益率的委外资金，因为资产价格上升带来的收益高于利息收益。
• 债券品种在利率下行环境中更受偏爱，因其能更有效地反映资产收益。

5. 信用利差的变化与市场稳定

• 10月以来的债市调整中，信用利差未明显走阔，说明机构负债压力逐步缓解。
• 央行的流动性净投放（如10月达8885亿元）保持了市场资金面的相对稳定。
• 交易盘集中于利率品种，未抛售信用品种，反映出金融去杠杆的稳步推进。

6. 从债牛到债熊的配置思路转变

• 当利率趋势不再下行，金融与实体负债利率的倒挂现象反映了银行业的经营压力。
• 市场逐渐进入资产与负债再平衡阶段，金融机构扩张意愿放缓，信用利差低位运行，资产价格下行压力大。

7. 未来展望

• 金融机构规模扩张可能逐步放缓，负债压力将逐步改善。
• 在无外生流动性冲击或监管政策打压的情况下，市场可能趋于平稳，信用利差走阔动力不足。
• 利率债的配置价值仍被肯定，若基本面持续向好，收益率可能维持磨顶状态；若利率继续上行，可能推动后续更大幅度的下行。

关键信息

• 市场调整：10月以来债市调整与之前不同，信用利差未明显走阔。
• 负债偏好：金融部门偏好短期负债，2017年3个月以内同业存单发行占比达63%。
• 利差与价差：利率下行时，价差收益弥补利差不足；利率上行时，利差收益成为主要来源。
• 金融去杠杆：市场调整中，机构未抛售信用品种，反映金融去杠杆已逐步推进。
• 资产荒：当前资产收益率较低，导致金融机构扩张意愿受限。
• 政策目标：货币当局旨在限制金融机构顺周期扩张，避免实体融资成本上升。

图表说明

• 图1：显示了2011年末以来商业银行理财收益率与短期票据收益率的波动趋势，反映金融与实体负债成本变化。
• 图2：展示金融扩张放缓的趋势，显示金融机构规模增速下降。
• 图3：说明本轮债市调整中信用利差与资金面未形成共振。
• 图4：对比2013年末与当前的利差情况，显示当前利差仍存在倒挂。
• 图5：反映银行业扩张放缓，经营受到挤压。

总结

本报告强调了在利率趋势变化下，资产与负债利率结构对市场配置策略的影响。金融部门因利润驱动，倾向于短期负债，而实体部门在经济下行时也表现出短久期负债偏好。利率下行期间，价差收益弥补利差不足，但随着利率趋势反转，市场收益来源回归利差。当前信用利差低位运行，反映出金融去杠杆的推进与负债压力的缓解。未来，市场可能进入平稳阶段，利率债仍具配置价值，但需关注基本面与货币政策的进一步变化。