2020年国内宏观经济展望：识时知务，静待花开-20191204-国开证券-41页_1mb

2019-2020年中国与全球经济分析总结

核心内容概览

本报告由杜征征分析师撰写，分析了2019年全球与中国经济形势，包括经济增长、贸易环境、货币政策及国内经济结构性问题。报告指出，全球经济虽有边际改善，但整体仍处于下行趋势，而中国国内经济在短周期内有望企稳，但中长周期需优先进行结构性改革。

主要观点

• 全球经济：整体呈现下行趋势，贸易保护主义抬头，货币政策趋同化，负利率政策成为常态。
• 国内经济：2019年上半年表现优于预期，但三季度后经济数据偏弱，预计2020年上半年经济企稳。
• 贸易摩擦：中美及日韩等国家的贸易争端持续影响全球贸易，中国出口承压，但“一带一路”国家成为新的增长点。
• 货币政策：全球主要央行趋向宽松，中国货币政策保持稳健略松，注重结构性调整与逆周期调节。
• 结构性通胀：当前通胀结构偏弱，但2020年翘尾因素偏高，需关注其对经济的影响。
• 库存周期：经历多轮调整，尚未完全企稳，PPI可能触底回升，带动库存周期小幅上行。
• 杠杆率：结构性调整成为重点，居民与企业杠杆率持续上升，政府杠杆率缓慢增长。

关键信息

一、全球经济边际缓和不改回落趋势

1. 全球经济下行：

   • 2019年全球经济增长预计为3%，为次贷危机以来最低。
   • 多国制造业PMI下降，出口连续负增长，贸易保护主义加剧。

2. 美国经济：

   • 经济表现相对较好，但私人消费、净出口和私人投资拖累GDP增长。
   • 美联储暂停降息，2020年仍有降息可能。

3. 欧元区经济：

   • 经济增长维持在1.2%左右，制造业PMI持续低迷，投资者信心不足。
   • 英国脱欧和贸易摩擦影响经济复苏。

4. 日本经济：

   • 经济有所恢复，但消费税上调拖累消费，出口受中美及日韩贸易摩擦影响。

5. 新兴市场：

   • 有所修复，但经济复苏分化，贸易保护主义影响其增长潜力。

二、国内经济或短周期企稳，中长周期改革优先

1. 2019年经济增速前稳后低：

   • 1-3季度GDP增速分别为6.4%、6.2%、6.0%。
   • 逆周期调节政策推动经济企稳，但效果有限。

2. 供给与需求：

   • 工业增加值增速偏低，但11月PMI显示供给端边际改善。
   • 消费增速回落，出口受外需与贸易摩擦影响，但净出口对GDP贡献率上升。

3. 库存周期：

   • 2000年以来经历6轮库存周期，当前处于去库存阶段。
   • 钢铁库存去化明显，但整体库存尚未见底。

4. 杠杆率：

   • 实体经济杠杆率持续上升，居民、企业、政府杠杆率均有不同幅度增长。
   • 民营企业杠杆率上升，融资问题仍未根本解决。

三、结构性通胀非决定性因素但需关注

1. 通胀结构：
   • 2019年CPI与PPI走势分化，结构性通胀特征明显。
   • 2020年CPI翘尾因素偏高，PPI可能小幅回升。

四、2020年数据预测

• 预计2019-2020年实现年均GDP增长6.0-6.1%，完成全面小康任务。
• 财政政策与货币政策将维持宽松，但需平衡稳增长与防风险。

风险提示

• 通胀超预期
• 经济增速超预期下行
• 贸易摩擦升温
• 美联储降息节奏过快
• 地缘政治升温
• 海外黑天鹅风险

图表与数据支持

• 图1：IMF多次下调2019年全球经济增长预测
• 图2：WTO下调全球贸易增长预测
• 图3：OECD综合领先指标接近历史低位
• 图4：全球制造业复苏动力减弱
• 图5：私人消费对美国经济贡献较大
• 图6：美国失业率降至近50年最低
• 图7：美国ISM制造业PMI下行
• 图8：美国核心PCE物价有所回落
• 图9：欧元区经济复苏力度偏弱
• 图10：欧元区制造业景气震荡下行
• 图11：德国制造业PMI断崖式下滑
• 图12：欧元区投资者信心指数连续12个月为负
• 图13：日本GDP增长或再度回落
• 图14：日本出口连续11个月负增长
• 图15：部分新兴市场国家PMI趋于回落
• 图16：新兴市场非金融企业杠杆率已超过美国
• 图17：全球人口增长率持续放缓
• 图18：主要国家与经济体老龄化率上升
• 图19：2019年财政支出普遍前移且力度较大
• 图20：存量社融增速有所恢复
• 图21：工业增加值同比增速低位徘徊
• 图22：供给受出口拖累较大
• 图23：工业企业出口交货值占增加值的比重下降
• 图24：年末PMI显现边际改善迹象
• 图25：三大需求对GDP的贡献率
• 图26：经济下行阶段中的三大投资表现各异
• 图27：年末PMI显现边际改善迹象
• 图28：2019年工业企业利润持续负增长
• 图29：地产投资显示出较好韧性
• 图30：汽车销售不振拖累消费增速
• 图31：城镇居民人均可支配收入增速持续低于GDP
• 图32：2019年日韩出口持续负增长
• 图33：广交会成交情况或预示出口复苏之路坎坷
• 图34：2000年以来国内大约经历了6个相对完整的库存周期
• 图35：5000户工业企业产成品库存或未见底
• 图36：库存周期与PPI走势基本吻合
• 图37：近期钢铁库存去化较为明显
• 图38：汽车制造业企业库存下降但渠道库存仍高
• 图39：电气机械及器材制造业库存突破历史底部
• 图40：设备制造业库存有所分化
• 图41：1季度GDP在全年GDP中比重偏低
• 图42：社会融资规模存量增速有所回升
• 图43：实体部门杠杆率持续上升
• 图44：居民部门杠杆率连续31个季度加杠杆
• 图45：政府部门持续加杠杆
• 图46：企业杠杆率先升后降总体趋升
• 图47：近期工业企业资产负债率较为稳定
• 图48：民企产业债信用利率仍在高位
• 图49：2019年前11个月违约情况已超2018年全年
• 图50：经济发达地区债券违约只数与规模上升
• 图51：2020年3季度有大量MLF到期需要对冲
• 图52：2019年9-11月PSL恢复正投放
• 图53：2019年新出生人口数量或接近历史最低水平
• 图54：2016年后人口净增量持续下降
• 图55：近年来中国出生率已经跌至历史最低
• 图56：中国劳动力绝对供给自2010年后持续下降
• 图57：2018年下半年CPI-PPI加速上升
• 图58：2019年下半年翘尾因素大幅减弱拖累PPI
• 图59：CPI中的食品价格超季节性大幅上涨
• 图60：2019年核心CPI走势偏弱
• 图61：猪肉价格涨幅超越历史峰值
• 图62：除肉类外的其他食品价格涨幅总体温和
• 图63：能繁母猪存栏数或触底回升
• 图64：2020年CPI翘尾因素偏高

数据预测与政策建议

• 经济预测：2019-2020年GDP年均增长6.0-6.1%，完成全面小康任务。
• 财政政策：加码基建投资，优化专项债使用，可能上调赤字规模。
• 货币政策：稳健略松，关注MLF与LPR联动，引导利率下行。
• 改革方向：注重结构性调整，推进全面深化改革，完善收入分配机制，坚持科技创新。

总结

本报告全面分析了2019年全球与中国经济形势，指出尽管面临诸多挑战，但通过政策调控与结构性改革，中国有望在2020年上半年实现经济企稳，而全球经济仍面临下行压力，需警惕贸易摩擦与债务风险。