20210616-天风证券-6月第3周资产配置报告_风险定价-市场对流动性逐渐敏感_5页_515kb

风险定价-市场对流动性逐渐敏感 总结

核心内容

本报告为6月第3周的资产配置分析，涵盖权益、债券、商品、汇率和海外资产的市场表现与风险溢价评估，重点分析市场对流动性变化的敏感性。

主要观点

1. 权益市场：情绪回调，估值分化

• 市场表现：6月第2周，美股指数涨跌互现，成长板块略强于价值板块。Wind全A指数窄幅震荡，成交额维持在4.9万亿，成交量与上周持平。
• 行业表现：计算机、汽车和综合行业涨幅靠前，房地产、食品饮料和农林牧渔表现靠后。
• 风险溢价：Wind全A的风险溢价回落至【中性略偏贵】水平。上证50估值【较贵】，沪深300估值【中性偏贵】，中证500估值【中性偏便宜】。成长和金融板块估值【便宜】，周期估值【中性偏便宜】，消费估值【中性偏贵】。
• 情绪与拥挤度：权益市场短期情绪指数回调至60%分位。上证50和沪深300的短期拥挤度回升至70%和71%分位，中证500维持在64%分位。南向资金净流出18.75亿港币，资金开始转向。

2. 债券市场：流动性维持宽松，但预期变化

• 流动性状态：流动性溢价维持在36%分位，流动性处于【较宽松】水平。短端利率定价较贵，长端利率盈亏比占优。
• 政策环境：央行维持每天100亿逆回购操作，七一前流动性宽松窗口期临近关闭，风险真空可能带来波动率上升。
• 信用市场：信用溢价回落至25%分位，未来流动性边际收紧可能推动信用溢价上升。
• 情绪与拥挤度：债券市场情绪小幅降温，但仍维持【中性偏乐观】。国债、信用债和可转债的短期交易拥挤度分别为65%、59%和75%分位。

3. 商品市场：油价阶段性上涨，通胀预期见顶

• PPI趋势：5月中国PPI同比9.0%，本轮再通胀顶部已形成，下半年大宗商品大幅上涨概率较低。
• 油价表现：布油上涨1.02%至72.62美元/桶，创18年底新高。上涨主要因EIA库存下降超预期，但6月第1周库存已回升。
• 商品分类：
  • 能化品指数风险溢价维持在16%分位，估值【较贵】。
  • 工业品指数风险溢价仍处于历史低位，估值【极贵】。
  • 农产品指数风险溢价回落至5%分位以内，估值【贵】。
• 铜价与煤炭：铜价高位震荡，供需矛盾主导趋势。煤炭需求强劲支撑季节性表现。

4. 汇率市场：美元指数获得支撑，人民币拥挤度高

• 美元指数：6月第2周收于90.50，在重要关口获得支撑。
• 人民币汇率：美元兑人民币（在岸）与前一周持平，收于6.40。人民币短期交易拥挤度维持在93%分位，北向资金单周净流入29.31亿，外资情绪开始回归中性。

5. 海外市场：美股估值高，进入涨跌两难状态

• 美债利率：5月至今，美债10Y实际利率在-0.8%~-0.9%区间震荡。6月第2周，长端名义利率下穿1.5%。
• 美股表现：整体高位震荡，波动率降低，三大股指均处于前高附近。估值继续处于历史高位。
• 风险溢价：标普500和道琼斯的风险溢价处于过去十年的15%和12%分位，纳斯达克风险溢价也处于中低位置。
• 市场环境：高估值、财政支持减弱和增量资金不足抑制美股突破。美元流动性溢价小幅回升至11%分位，流动性仍维持极宽松水平。

关键信息

• 流动性敏感性增强：市场对流动性的变化越来越敏感，尤其是权益和海外资产。
• 风险溢价分化：不同资产的风险溢价差异显著，部分资产估值偏高，部分偏便宜。
• 政策与市场预期变化：国内流动性预期上升，海外流动性拐点可能在8月出现。
• 波动率上升风险：随着流动性窗口期临近关闭，市场波动率可能上升。
• 事件驱动风险：高估值市场可能因事件（如四巫日、联储言论）出现调整。

风险提示

• 疫情再爆发
• 经济陷入滞涨
• 货币政策超预期收紧

数据来源与图表说明

• 图1：6月第2周各类资产收益率（%）
• 图2：6月第3周国内各类资产/策略的风险溢价
• 图3：6月第3周海外各类资产/策略的风险溢价
  注：权益风险溢价为股票的风险收益比，流动性溢价为市场对流动性松紧程度的价格映射，流动性预期为市场对远期流动性松紧程度的预期。

投资评级体系

报告作者

• 宋雪涛：分析师，SAC执业证书编号：S1110517090003，邮箱：songxuetao@tfzq.com
• 林彦：联系人，邮箱：linyan@tfzq.com

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