20210131-华泰证券-固定收益周报_本轮资金面复盘及推演_22页_2mb

本轮资金面复盘及推演总结

核心内容

本报告对2021年初资金面变化进行了复盘与推演，分析了资金面从极度宽松到异常紧张的转变原因，并对后续货币政策走向、对债市和股市的影响进行了预测。报告强调了货币政策的多元目标和复杂性，指出“稳”是宏观概念，包括经济稳、杠杆稳和金融系统稳，而非单纯的资金面宽松。

主要观点

1. 资金面变化原因：

   • 上周资金面异常紧张，央行突然回笼资金，单周净回笼达2300亿。
   • 背后可能的原因包括：房地产调控、年初信贷需求旺盛、股市泡沫担忧等。
   • 与2019年初类似，央行旨在打破单边预期和流动性幻觉。

2. 货币政策趋势：

   • 货币政策逐步收敛并回归紧平衡是主基调。
   • 在经济大病初愈背景下，仍需保持一定灵活性，以应对多重目标。

3. 对债市的影响：

   • 短期债市恐慌有所缓解，但时间不是多头的朋友。
   • 利率债供给压力、通胀上行、疫苗成效、政策微调等不利因素仍需警惕。
   • 建议以交易心态应对，关注信用债票息机会和转债性价比。

4. 对股市的影响：

   • 股市对货币政策收敛的敏感度提高，但逻辑尚未根本性逆转。
   • 本轮股市上涨是居民存款再配置，实体信用收缩不明显，因此对股市影响不一。
   • 建议控制仓位，耐心挖掘个券机会。

关键信息

• 资金面回顾：

  • 2020年底至2021年初，资金面异常宽松，央行MLF超额续作，财政资金投放。
  • 1月初资金面被动宽松，因央行缺乏流动性回收工具。
  • 上周资金面异常紧张，央行通过逆回购缩量、隔夜回购利率上行等手段传递信号。

• 货币政策动因：

  • 房地产调控、抑制宏观杠杆率、股市泡沫管理是主要动因。
  • 易纲行长强调“稳字当头”，包括经济、杠杆和金融系统稳定。

• 债市操作建议：

  • 建议了结头寸，信用债继续关注票息机会。
  • 转债方面，建议兑现高价品种，聚焦个券机会。
  • 存单利率与MLF利率关系密切，安全边际是配置的核心。

• 股市操作建议：

  • 市场对货币政策收敛的反应不一，需关注股市逻辑是否逆转。
  • 建议控制仓位，耐心挖掘结构性机会。

• 关注点与风险提示：

  • 本周关注点包括资金面、1月PMI、疫情进展及疫苗接种情况。
  • 风险提示包括结汇需求大增、节前取现压力超预期等。

图表说明

• 图表1：资金面从极度宽松到异常紧张的转变。
• 图表2：上周资金面紧张引发股债大幅波动。
• 图表3：去年底信用债净融资规模大幅下降。
• 图表4：12月银行结售汇顺差上行，反映人民币升值压力。
• 图表5：11、12月央行持续大额净投放。
• 图表6：中国利率走廊。
• 图表7：票据利率大幅上行，反映资金紧张。
• 图表8：两融余额变化，显示股市杠杆率上升。
• 图表9：中国宏观杠杆率。
• 图表10：未平仓回购融资余额。
• 图表11：存单利率与MLF利率关系。
• 图表12-25：实体经济数据与大宗商品价格走势。
• 图表26-35：流动性跟踪与市场利率变化。
• 图表36-45：债券及衍生品市场表现。

操作建议

1. 债市：

   • 了结做平头寸，关注信用债票息机会。
   • 转债兑现高价品种，聚焦个券。
   • 存单利率已见底，建议适度配置。

2. 股市：

   • 控制仓位，关注结构性机会。
   • 不宜盲目追高，警惕政策对股市的冲击。

3. 资金面：

   • 随着税期过去和财政资金投放，资金面略有缓解，但重回紧平衡概率大。
   • 央行可能通过提前操作2月份MLF、OMO等工具对冲流动性缺口。

风险提示

• 结汇需求大增可能导致银行流动性紧张。
• 节前取现压力可能超预期，加剧资金面紧张。

总结

• 资金面波动反映了政策与市场之间的复杂互动。
• 货币政策将逐步收敛，但需保持灵活性以应对多重目标。
• 债市短期调整可能缓解，但中期仍面临供给压力与政策调整。
• 股市表现受货币政策影响，但逻辑尚未逆转，需谨慎对待。
• 安全边际和配置价值是判断市场的重要依据。