20180509-西部证券-上海机场-600009.SH-深度报告之二_业绩持续超预期_配置价值高_25页_1mb

上海机场深度报告总结

核心结论

• 上海机场的航空主业在航线结构优化和准点率提升的带动下，业绩持续超预期。
• 免税业务表现强劲，未来增长潜力大，T2免税经营权招标是短期催化剂。
• 油价上行将利好浦东航油的业绩，提升公司投资收益。
• 2018-2020年每股基本盈利预计为2.47/2.84/3.14元，DCF估值目标价为59.7元，维持“增持”评级。

核心内容

航空性业务增长仍有空间

• 2018年夏秋航季：浦东机场计划时刻总量同比仅增长0.15%，但航线结构持续优化，准点率显著提升，达到连续5个月超过80%。
• 2019年卫星厅投产：预计将释放更多空域和时刻资源，提升机场容量，打开主业增长空间。
• 国际旅客占比提升：随着国际航线增长，浦东机场的国际旅客占比有望稳步提升，成为推动航空主业增长的重要因素。
• 国际枢纽地位：浦东机场是全国唯一拥有四跑道和两个航站楼的机场，硬件保障能力未饱和，未来增长潜力大。

免税业务超预期，未来看点十足

• 2017年非航收入增长：非航收入同比增长26.1%，其中商业租赁增长42.8%，免税业务表现尤为突出。
• T2免税经营权招标：预计提成率介于首都机场和广州白云机场T2出境之间的概率较大，存在提升空间。
• 国际客流优势：浦东机场拥有国内最大的国际客流和免税销售额，对品牌商和运营商具有较强的议价能力。
• 非航业务增长动力：随着国际旅客吞吐量增长、人均消费能力提升和航站楼商业面积扩展，非航业务增长空间广阔。

投资收益锦上添花

• 投资收益占比高：公司投资收益在归母净利润中占比一直维持在20%以上，2017年达到26.5%。
• 主要贡献来源：航油公司和广告公司是投资收益的主要来源，2017年两者合计贡献91%。
• 航油业务优势：浦东航油通过稳定的进销差价获取垄断利润，ROE维持在20%以上，未来油价上行将进一步利好其业绩。
• 广告业务盈利强：德高动量广告公司净利率达60%，未来还有注入预期，有望带来新的增长点。

关键信息

• 2018-2020年盈利预测：
  • 每股基本盈利分别为2.47、2.84、3.14元。
  • 目标价59.7元，对应PE分别为21.0X、18.3X、16.5X。
• 估值提升空间：
  • 当前PEttm处于历史均值附近，PB略高于历史均值。
  • 相较其他国内机场，上海机场的估值有一定溢价，主要源于优秀的航线结构和盈利能力。
  • 相较国际枢纽机场，上海机场存在一定的折价，但盈利水平已处于全球中上游，未来有望提升估值。

风险提示

• 宏观经济疲软：可能抑制航空运输需求，影响公司业绩。
• 政策风险：民航局的政策调整可能影响机场收费和运营。
• 行业特有风险：原油价格波动、高铁等地面交通分流、中西部机场分流国际航线。
• 资源保障风险：机场设施资源接近饱和，可能影响运营效率。
• 航班准点率风险：航班正常率不足可能限制业务增长。
• 商业发展风险：免税招标进展和提成率可能影响非航收入。
• 突发事件影响：如空难、疾病、恐怖袭击等可能对机场流量造成重大冲击。

数据概览

投资建议

• 维持“增持”评级，目标价为59.7元。
• 未来增长动力主要来自航空主业的优化、非航业务的扩展和投资收益的提升。
• 随着浦东机场国际枢纽地位的提升和商业面积的扩展，估值中枢有望进一步抬升。