20191222-华创证券-上海机场-600009.SH-深度研究报告_畅想精品战略_免税红利第二阶段未来将启_26页_2mb

上海机场（600009）深度研究报告总结

核心内容

上海机场的免税业务正处于从第一阶段向第二阶段发展的关键时期。第一阶段以香化品为主导，占免税销售额的约80%，并随着人均免税额度的提升和消费者消费能力增强，取得了显著增长。第二阶段则聚焦于精品战略，包括箱包、首饰配饰、服饰、手表等，预计未来精品销售额占比将至少达到20%。

主要观点

• 第一阶段红利：以香化品为主的免税销售模式在2016-2018年间表现强劲，人均贡献持续提升，上海机场在该领域占据领先地位。
• 第二阶段战略：随着政策放宽和消费者需求变化，机场将拓展精品品类，借鉴海南离岛免税及LVMH等国际品牌经验，提高购物体验和品牌吸引力。
• 上海机场优势：拥有充足的国际旅客流量和面积扩张，卫星厅的投产显著提升了免税区的面积和购物体验，为精品战略提供基础条件。
• 精品销售潜力：基于海南和韩国的消费结构，精品销售在免税中占比约20%-30%。通过模拟测算，预计2025年上海机场精品销售额可达69亿元，占总销售额的18%。
• 投资建议：公司盈利预测稳健，目标价为94元，当前价为79.11元，建议“推荐”评级。未来精品战略的推进将带来免税销售额的显著增长，推动市值提升。
• 风险提示：宏观经济疲软、市内店冲击超出预期等可能影响免税消费。

关键信息

一、机场免税第一阶段红利：香化品主导

• 颜值经济黄金时代推动了香化品在机场免税中的主导地位，上海机场的香化品销售额在2019年预计为137亿元，同比增速超过20%，人均贡献约354元。
• 卫星厅的投产增加了近1万平米的免税面积，优化了购物体验，吸引了更多消费者。
• 上海机场的香化品品牌数量和品类丰富度显著提升，包括怡丽丝尔、茵芙莎、修丽可、欧珑等，价格保持竞争力。

二、机场免税红利第二阶段：畅想精品战略

• 海南离岛免税的借鉴：政策放宽，免税额度提升至3万元，精品占比约20%，人均消费翻倍，销售额和购物人数复合增速分别达39%和28%。
• LVMH的启示：亚洲市场尤其是精品销售增速较快，2018年亚洲（除日本）销售额达137亿欧元，占集团收入的29.3%，复合增速达13.2%。
• 拓展精品的条件：一是机场的运营能力（面积与流量），二是免税运营商的意愿，三是政策支持（如额度提升）。
• 上海机场的精品空间：预计未来精品销售额占比至少为20%，2019年模拟精品销售额为29亿元，2025年为69亿元，对应净利润分别为5.3-13亿元。

三、投资建议

• 盈利预测：2019-2021年净利润分别为51、56、67亿元，对应PE分别为29、27、23倍。
• 目标价：一年期目标价为94元，对应2021年27倍PE，较当前股价具备提升空间。
• 市值潜力：2025年预计国际旅客达5300万，人均贡献约600元，免税销售额可达320亿元，对应利润120亿元，市值可达2400-3000亿元，较当前市值增长60%-100%。

四、风险提示

• 宏观经济弱于预期：可能影响消费者购买力和免税消费。
• 市内店冲击：若市内店对机场免税形成较大冲击，可能影响其市场份额。

财务指标概览

公司基本数据

市场表现

• 近12个月市场表现对比图显示，上海机场股价波动较大，但整体趋势向上。
• 投资建议中提到，近期股价回调因素减弱，精品战略的推进将带来新的增长点。

结论

上海机场的免税业务正处于从香化品主导向精品战略扩展的阶段。随着政策放宽、消费者需求提升和机场运营能力增强，精品销售将成为新的增长点。投资建议维持“推荐”评级，目标价为94元，市值提升空间较大。