20141127-申万宏源研究_香港_-中国燃气-00384.HK-项目和管道_15页_882kb

中国燃气 (384:HK) 详细总结

核心内容

中国燃气（384:HK）在2015财年上半年业绩表现超出市场预期，净利润达到16.8亿港币，同比增长31%，每股收益为0.34港币，同比增长22.4%。公司各业务板块均呈现良好发展趋势，特别是城市燃气和液化石油气（LPG）业务。同时，公司宣布与北京控股集团（392:HK）签订收购协议，拟收购北京燃气发展有限公司全部已发行股本，交易价格为约20.64亿港币，每股发行价为13.84港币，较前五日平均收盘价溢价约3.1%。

主要观点

• 业绩超预期：2015财年上半年业绩表现良好，净利润和每股收益均超出预期。
• 良好发展趋势：燃气接驳板块保持毛利稳定增长，接驳费用微升；城市燃气板块平均同比增长31%，高于预期；LPG业务首次实现盈利，为公司贡献了1.5亿港币的净利润。
• 资产注入：公司计划通过发行新股完成对北京燃气发展有限公司的收购，交易价格为1.4倍市净率（PB），相较于其他港股城市燃气公司（平均3-5倍PB）显得较为便宜。
• 区域整合：混合所有制改革推动城市燃气项目整合，中国燃气是最大的受益者，预计在广西、黑龙江、山东及江西等地区将看到更多并购机会。
• 维持交易性买入：分析师维持交易性买入评级，认为当前股价仍有50%的上行空间，调整目标价至21港币。

关键信息

财务数据概览

业务板块表现

• 燃气接驳：上半年净利润为1.69亿港币，同比增长15%，接驳费用从2548元/户微升至2606元/户。
• 管道燃气：上半年净利润为2.51亿港币，同比增长34.2%，平均同比增长28.7%。
• LPG业务：首次实现盈利，净利润达1.5亿港币，同比增长83.5%，销量达1.15万吨，同比增长50%。
• CNG业务：销量增长40.3%，贡献了10.5%的总天然气销量。

收购计划

• 收购目标：北京燃气发展有限公司，交易价格约20.64亿港币。
• 新股发行：中国燃气将发行约1.49亿新股（占现有总股本的3%），每股13.84港币。
• PB估值：交易价格相当于目标公司1.4倍PB，低于港股城市燃气公司平均3-5倍PB。
• PE估值：交易价格相当于目标公司17倍PE，基于公司预测的2014财年净利润9000万港币。

区域整合与未来展望

• 广西：公司已开始收购广西地区的管道资产，计划与地方政府合作建设CNG中心站和子站。
• 黑龙江：若整合北京控股的Hegang项目，中国燃气将在黑龙江拥有80%的市辖区燃气项目。
• 山东：收购后将获得一条主要管道和5条支线管道，设计长度为1192公里，年容量为12.8亿立方米。
• 区域整合预期：混合所有制改革将加速区域市场整合，提高ROE，预计从3%提升至15-20%。

投资建议

• 评级：维持交易性买入。
• 目标价：从18.5港币上调至21港币，有50%的上行空间。
• 盈利预测：2015财年净利润预测为34.4亿港币，同比增长34%；2016财年预测为43.7亿港币，同比增长27%；2017财年预测为54.6亿港币，同比增长25%。
• 三阶段FCFF模型：第二阶段收入增长从11%上调至12.5%。

结论

中国燃气在2015财年上半年表现出色，业绩超预期，各业务板块均实现良好增长。公司通过收购北京燃气发展有限公司，进一步扩大其在天然气管道领域的资产规模，并通过区域整合提升整体盈利能力。分析师认为，当前股价仍有较大上涨空间，维持交易性买入评级。