20211019-安信证券-万华化学-600309.SH-Q3景气持续_建筑节能新标准有望带动聚氨酯保温长期需求_6页_1mb

报告摘要

万华化学2021年三季报总结

核心内容概览

万华化学在2021年第三季度实现了营收和净利润的显著增长，尽管部分产品因原材料价格上涨和装置检修导致价差缩小，但整体业绩仍保持强劲。公司积极布局清洁能源与高端新材料，顺应国家“双碳”战略，同时受益于建筑节能政策的推动，MDI和聚氨酯保温材料需求有望长期增长。

主要观点

营收与利润表现

2021年前三季度营收：1073.18亿元，同比增长117.99%。
2021年第三季度营收：396.61亿元，同比增长116.43%，环比增长9.13%。
2021年前三季度净利润：195.42亿元，同比增长265.32%。
2021年第三季度净利润：60.11亿元，同比增长139.13%，环比下降12.99%。
毛利润：106.67亿元，同比增长117%，环比下降3%。
费用率：7.1%，环比上升0.1个百分点，但总体维持在较低水平。

产品表现

聚氨酯板块：营收环比增长7%，但产量环比下降9%，销量增长4%。
石化板块：营收环比增长4%，产量下降13%（模拟扣除LPG贸易），销量增长21%。
新材料板块：营收环比增长18%，产量增长7%，销量增长21%。
MDI综合价差：Q3扩大至1.54万元/吨，环比增长11%，但其他产品价差有所缩窄，如TDI（-12%）、硬泡聚醚（-2%）、C3/C4平台（-5%）、C2平台（-17%）。
新材料板块价差：HDI、TPU、PC等价差环比下降40%至+3%。

关键信息

海外MDI供需格局

亚洲地区：上海亨斯曼、日本东曹装置近期停车检修，上海科思创、韩国巴斯夫、沙特Sadara装置合计产能120万吨，占亚太地区总产能22%。
欧美地区：美国MDI进口量1-8月同比增长94%，尽管国内产量逐步回升，但仍有两家产商处于不可抗力状态；欧洲巴斯夫、陶氏等工厂Q4有检修计划。
短期供需：海外MDI供需仍处于紧平衡状态，预计短期内难以缓解。

建筑节能政策影响

住建部新标准：自2022年4月1日起实施，首次强制性纳入建筑碳排放强度指标，要求平均降低7kgCO₂/m²·a以上。
聚氨酯保温材料优势：聚氨酯硬泡（PU）的保温效果优于聚苯板（EPS/XPS）、岩棉、砖石、木材、混凝土等材料，具有显著的节能降耗优势。
长期需求：随着政策逐步强化，聚氨酯保温材料在国内的长期需求有望持续增长。

公司战略与布局

清洁能源：公司积极投资光伏、风电等项目，以改善能源结构并削减碳成本。
高端新材料：依托强大的研发体系和聚氨酯-石化一体化产业链，进军高端新材料领域，如POE、尼龙12、柠檬醛、电池材料、可降解塑料等。
技术突破：大乙烯下游POE项目有望实现国产化突破和进口替代。

投资建议与财务预测

投资评级

投资评级：买入-A。

目标价

6个月目标价：150元。

股价表现

2021年10月15日收盘价：104.97元。
12个月价格区间：76.50/143.98元。

财务预测（单位：亿元）

年份	主营收入	净利润	每股收益(元)	每股净资产(元)
2019	68,050.7	10,130.0	3.23	13.49
2020	73,433.0	10,041.4	3.20	15.54
2021E	132,179.3	24,260.3	7.73	20.05
2022E	145,397.3	25,237.8	8.04	24.88
2023E	167,206.9	27,757.5	8.84	30.18

盈利与估值

指标	2019	2020	2021E	2022E	2023E
市盈率(倍)	32.5	32.8	13.6	13.0	11.8
市净率(倍)	7.8	6.7	5.2	4.2	3.5
净利润率	14.9%	13.7%	18.4%	17.4%	16.6%
净资产收益率	23.9%	20.6%	38.5%	32.3%	29.3%
股息收益率	1.2%	1.2%	3.0%	3.1%	3.4%
ROIC	21.6%	17.8%	31.9%	32.3%	24.4%

风险提示

产品需求不及预期。
产品价格大幅下跌。
检修进度不及预期。
项目建设进度不及预期。

总结

万华化学在2021年Q3表现强劲，营收和净利润均实现大幅增长，主要受益于聚氨酯和石化板块的景气度提升。尽管部分产品因原材料价格上涨和检修影响价差缩窄，但MDI综合价差扩大，且海外MDI供需格局仍保持紧平衡，有利于公司业绩。建筑节能政策的出台进一步推动聚氨酯保温材料的长期需求增长。公司积极布局清洁能源和高端新材料，响应国家“双碳”战略，提升竞争力。投资建议为买入-A，目标价为150元，未来三年净利润有望持续增长。

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