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大杨创世（600233.SH）借壳圆通投资分析总结

核心内容

大杨创世于2016年4月11日公告其被圆通借壳的预案，并将申请复牌。该借壳事件被视为快递行业整合的重要信号，尤其在“通达系”快递公司中，圆通因其业务量、股东背景及未来增长潜力而被看好。

主要观点

行业整合阶段

快递行业将经历两个整合阶段：

1. 第一阶段：当前阶段，顺丰与通达系凭借规模与上市优势整合中小快递公司，毛利率将趋势性下滑。
2. 第二阶段：未来2-3年，通达系之间将展开整合，行业竞争加剧，毛利率可能进一步下滑。

投资逻辑

• 业务量为核心指标：业务量（单量）是衡量快递公司综合竞争力和未来整合潜力的关键。
• 短期高估值原因：市场对快递行业仍给予高估值，主要由于：
  • 规模与上市先发优势；
  • 借壳与题材稀缺性；
  • 行业高增速。
• 合理市值预测：大杨创世（圆通）的合理市值范围预计在500-550亿元，若参考申通市值并给予一定溢价，理论上应高于艾迪西。

行业催化剂

• 利好因素：上市公司加速产业布局与收购，提升行业集中度与盈利点。
• 利空因素：通达系及顺丰等全面上市可能导致行业估值下行。

关键信息

借壳事件

• 大杨创世将借壳圆通，停牌前收盘价为25.13元，10送10后股价应回归至12.6元。
• 定增后总市值约为355亿元，参考申通市值并给予溢价，合理市值范围为500-550亿元。

业务量预测

• 圆通2016年预测业务量增速为54%，高于行业平均水平。
• 未来5年圆通业务量复合增速约为27.3%，高于行业预计的25-30%。

资产与财务情况

• 总资产：预计2018年达8,828亿元，呈现显著增长趋势。
• 净资产：2018年预计达7,376.8元，增长显著。
• 负债总额：2018年预计为1,451.2亿元，资产负债率预计为16.4%。
• 净利润：2016年预测为316.5亿元，2018年预计为1,637.7亿元，净利润率预计为6.7%。

估值与盈利

• 市盈率：2016年为62.5倍，2018年预计为40.8倍。
• 市净率：2016年为14.8倍，2018年预计为9.4倍。
• ROIC：2016年为49.3%，2018年预计为83.0%，显示投资回报率显著提升。

未来发展方向

• 圆通计划通过扩建转运中心、智能设备升级、提升干线运输能力、增加航空货运机队等方式，增强其服务网络的控制力与综合竞争力。
• 加强与阿里系合作，利用其在电商快递市场中的优势，拓展高端物流与跨境电商市场。

风险提示

1. 借壳失败
2. 行业增速大幅放缓
3. 其他快递公司上市

投资建议

• 评级：买入-A
• 目标价：6个月目标价为35.20元
• 建议理由：圆通作为通达系的代表，具备显著的业务量优势与阿里股东背景，其整合者逻辑较强，未来市值有望获得溢价。

行业趋势

• 预计未来3年行业业务量增速将介于25-30%，净利润增速介于15-20%。
• 行业毛利率将持续下行，行业集中度将逐步提升，从CR5=80%过渡到CR3=90%。

行业对比

• 圆通与申通在业务量方面差距不大，但圆通在服务升级与股东背景方面更具优势。
• 圆通的业务量增速预计高于申通，且未来有较大增长潜力。

结论

大杨创世借壳圆通是快递行业整合的重要信号，圆通凭借业务量、服务升级及阿里背景，有望成为未来行业整合的领先者。在行业增速放缓、毛利率下行的背景下，业务量仍是核心投资指标，圆通的合理市值预计在500-550亿元之间，投资逻辑仍以“整合者”为主导。