新底部3.0：实业复兴-20171123-兴业研究-44页-1mb

新底部3.0：实业复兴总结

核心内容

本报告由兴业银行首席策略师乔永远于2017年11月发布，主题为“新底部3.0：实业复兴”。报告提出2017年经济、利率和股市已进入“新底部”阶段，2018年将进入实业复兴的新阶段。通过去产能和去杠杆的双重政策推动，实体经济将获得新的发展动力。

主要观点

• 新底部框架下的实业复兴：2017年的“新底部”为2018年实业复兴奠定了基础。去产能和去杠杆成为宏观调控的核心手段，共同促进实体经济的复苏。
• 去产能成效显著：钢铁、煤炭等行业在去产能政策推动下，产能利用率和价格均有所回升，行业盈利修复，企业杠杆率下降。
• 去杠杆降低金融风险：去杠杆政策不仅针对同业和理财市场，还影响到整个融资体系，推动金融资源向实体经济倾斜，降低无风险利率，挤压空转融资，支持实体融资。
• 利率走势与资产配置：2018年基准利率可能有一次上调，国债利率维持在4.0%-4.2%区间，期限利差趋近于零。建议布局行业龙头，远离泡沫资产。
• 打破刚兑逻辑：资管新规推动打破刚兑，资产定价成为投资收益的核心。非标资产风险上升，需谨慎对待。
• 信用资产风险扩散：信用利差波动反映潜在信用风险，但龙头企业具备更强抗风险能力，可享受资本利得。
• 资产证券化加速：标准化产品如ABS快速发展，成为融资新渠道，尤其信贷ABS和企业ABS占据主导地位。
• 城投信仰面临挑战：部分区域城投平台退出，区域利差分化减小，需谨慎对待部分区域城投资产，等待优质平台介入机会。

关键信息

去产能与去杠杆的协同效应

• 去产能：2016-2017年，钢铁、煤炭等行业产能收缩，价格回升，盈利修复，企业杠杆率下降。
• 去杠杆：2017年去杠杆政策全面实行，影响范围广，推动金融资源优化配置，降低系统性金融风险。

实业盈利持续回升

• 上市公司业绩自2016年二季度触底反弹，2017年以来盈利改善幅度高于行业平均水平，尤其是行业龙头。
• 去产能支持企业盈利增强，市场低估了其持续性，预计2018年盈利将继续回升。

资产配置策略

• 信贷类资产：配置建议为“++”，重定价后收益率有望缓慢上行。
• 非标资产：建议“-”，严格控制收益率底线，低收益率非标不介入。
• 利率债：建议“=”，“10年期国债4%以上，5年期地方债4.2%以上”可适当配置。
• 信用债：建议“+”，下半年信用债利差波动空间增大，看好龙头企业价值洼地。
• 权益及类固收资产：建议“++”，关注高成长性行业股权投资和股票质押等新兴资产。

刚兑泡沫与城投转型

• 刚兑资产泡沫：2017年理财产品规模出现萎缩，刚兑型产品将逐步退出市场。
• 城投信仰可能打破：部分区域城投平台退出，区域利差分化减小，需谨慎对待低层级城投资产，等待优质平台介入机会。

结构清晰要点

一、去产能与去杠杆的协同作用

• 去产能：2016-2017年推动产能收缩，改善行业盈利。
• 去杠杆：2017-2018年优化金融资源，降低系统性金融风险，支持实业发展。

二、打破刚兑，拥抱盈利

• 刚兑逻辑被打破：资管新规推动打破刚兑，资产定价成为投资核心。
• 交易对手风险显性化：银行评级成为筛选交易对手和定价的基础。
• 信用资产风险扩散：龙头企业的抗风险能力优于行业整体，可享受资本利得。

三、布局龙头，远离泡沫

• 龙头优势显著：行业龙头盈利改善幅度高于行业平均水平，估值仍有提升空间。
• 资产证券化加速：ABS规模快速上升，成为融资新渠道。
• 城投转型需谨慎：部分区域城投平台退出，需关注区域利差分化和风险等级。

总结

报告强调在“新底部”背景下，去产能与去杠杆是推动实业复兴的关键政策工具。实业盈利持续回升，市场低估其恢复力度，应重点布局行业龙头资产。同时，金融风险降低，资产证券化加速，但刚兑泡沫和城投信仰面临挑战，需谨慎对待部分区域的城投资产，关注信用风险扩散和资产定价变化。整体来看，2018年经济将向实业回归，资产配置应以盈利和风险控制为核心。