行业杠杆率的结构性改善：稳杠杆与行业杠杆率再平衡-20180907-川财证券-26页-3mb

行业杠杆率的结构性改善分析总结

核心内容

本报告主要分析了中国各行业杠杆率的变化趋势及其背后的原因，从政府部门、居民部门和非金融企业部门的杠杆率转移，到行业结构的调整和宏观政策对杠杆率的影响，全面评估了当前经济环境下各行业的杠杆率走势和利润变化。报告指出，上游行业杠杆率处于十年来低位，有望持续下降；基建行业因产能和财政政策影响，存在杠杆率上行可能；房地产和金融行业杠杆率变化与政策调控密切相关；下游行业短期利润可能改善，但长期影响需观察；服务业和高科技行业对宏观环境敏感度较低，杠杆率相对稳定。

主要观点

1. 政府部门杠杆率与行业影响

• 中央政府杠杆率空间宽裕：中央政府债务率相对较低，财政余量较大，具备加杠杆能力。
• 地方政府杠杆率压力较大：地方债务到期量高企，财政收入增速放缓，限制了基建投资增速的提升。
• 地方政府杠杆率拉低基建投资增速：财政对基建的支持力度逐年回落，基建项目增速下半年可能继续放缓。

2. 居民杠杆率对行业的影响

• 居民杠杆率压制房地产和消费行业：居民房贷负担率接近80%，对房地产销售和消费增长形成压制。
• 居民杠杆率抑制消费行业增长：高杠杆率抑制了教育、文娱等高弹性消费分项的增长潜力。

3. 民营企业杠杆率与行业变化

• 民企杠杆率高点或正在过去：民企债务违约情况有所缓解，民间投资逐步活跃。
• 部分服务业投资提升明显：文化、教育等行业投资增速加快，可能带动相关行业杠杆率下降。

4. 国有企业杠杆率下降趋势

• 国企杠杆率已步入下降通道：2017年下半年国企固定资产投资增速降至新低，杠杆率显著下滑。
• 上游行业利润恢复增长：供给侧改革完成，产能出清，上游行业资产负债率处于低位，利润有望持续增长。

5. 贷款结构与行业杠杆率变化

• 表外融资下降影响杠杆率：表外融资规模下降，部分行业杠杆率先升后降。
• 表内贷款结构改善：上游行业贷款占比下降，不良贷款率改善，行业利润逐步恢复。
• 下游行业贷款占比上升：批发零售、住宿餐饮等行业贷款占比上升，不良率较高，行业利润承压。

6. 宏观环境对行业杠杆率的影响

• 宏观环境对行业杠杆率影响积极：货币政策宽松有助于降低资金成本，改善行业杠杆率。
• 稳增长压力下杠杆率结构性改善：全社会杠杆率总体稳定，非金融行业杠杆率有望结构性改善。

关键信息

• 总体杠杆率变化：2008年以来全社会杠杆率上升87%，非金融企业杠杆率上升60%。
• 居民杠杆率：居民杠杆率已高于新兴市场平均水平，但总体仍处于安全范围。
• 基建行业：受地方财政和中央政策影响，基建增速可能低于预期。
• 房地产行业：受中央政策限制，投资受限，但利息保障倍数有望探底回升。
• 高科技与服务业：对宏观环境敏感度低，杠杆率相对稳定，未来有望受益于政策支持。
• 风险提示：中美贸易摩擦、政策变化不及预期、流动性风险等可能对行业表现产生不利影响。

行业趋势假设

1. 上游行业：杠杆率有望持续下降，利润恢复增长。
2. 基建相关行业：杠杆率存在上行可能，但增速低于预期。
3. 房地产行业：利息保障倍数有望探底回升，行业集中度提高。
4. 金融行业：利润增速可能下滑，行业集中度持续提高。
5. 下游行业：短期利润有望改善，但长期影响需观察。
6. 服务业和高科技行业：对宏观环境不敏感，杠杆率相对稳定。

总结

本报告通过多维度分析，揭示了中国各行业杠杆率的变化趋势与结构性改善的可能。上游行业在供给侧改革后杠杆率下降，而基建、房地产和金融行业受政策与经济环境影响，杠杆率变化较为复杂。居民杠杆率压制了消费和房地产行业的增长潜力，但部分服务业和高科技行业展现出较强的抗压能力。整体来看，在稳增长政策推动下，非金融行业杠杆率有望实现结构性改善。