2019年11月宏观经济政策分析月报：积极财政政策的资金缺口招商证券-11页_2mb

专题报告总结：积极财政政策的资金缺口与宏观经济政策分析

核心内容概述

本报告分析了2019年11月中国宏观经济政策的执行情况，重点探讨了货币政策与财政政策的动态变化，特别是财政政策面临的资金缺口问题。报告指出，尽管11月货币政策出现边际宽松，但财政政策的扩张力度有所收敛，这一变化源于对通胀预期的控制和资金缺口的现实压力。同时，报告强调了当前经济下行的复杂成因，包括全球贸易摩擦、投资意愿低迷、消费意愿下降以及产业链受损等，认为需要综合运用多种政策工具来应对。

主要观点

1. 货币政策的制约与必要性

• 通胀预期扩散的制约：央行明确表示要注重预期引导，防止通胀预期发散，保持物价稳定。尽管当前不存在明显通胀，但未来仍面临原油价格波动、蔬菜水果涨价等扰动因素。
• 货币政策的局限性：货币政策更多是“缰绳”作用，难以直接推动经济增长。因此，面对经济下行压力，财政政策的必要性更为突出。

2. 财政政策的资金缺口问题

• 真实赤字率上升：截至2019年第三季度，公共财政账户的真实赤字率已达到5.5%（占名义GDP比重），远超预算目标和近年平均水平。
• 资金缺口的现实影响：财政支出增速在7月后明显放缓，收入端虽有所回升，但主要依赖非税收入，反映出财政资金的紧张状况。
• 专项债成为关键工具：为对冲贸易摩擦带来的GDP增速下降，专项债规模需提升至3.35万亿元左右，以支持基建投资并带动经济增长。

3. 政策工具的多样性与协同效应

• 政策组合的必要性：应对复杂的经济下行，需综合使用积极财政政策、产业政策、微观政策、社会政策和结构性改革措施。
• 政策协同推进：如制造业设计能力提升、外商投资法实施、混合所有制改革、长三角一体化发展等政策，体现了多维度的政策支持。

关键信息

2019年11月主要经济指标预测与实际数据对比

财政政策扩张与资金缺口

• 公共财政账户：收入端因减税降费出现下行，但7月后回升；支出端上半年增速较高，下半年有所放缓。
• 政府性基金账户：支出规模为公共财政账户的1/3，但收支趋势与公共财政账户类似，收入端恢复主要依赖土地出让收入。
• 财政政策扩张程度：2019年以来，财政政策扩张力度明显超过过去三年，但资金缺口问题仍然突出。

专项债的预期规模

• 对冲GDP增速下降：根据IMF测算，贸易摩擦可能拉低2020年GDP增速0.6个百分点，因此需将专项债规模提升至3.35万亿元左右。
• 历史经验参考：1个百分点的基建投资增速可拉动GDP增速约0.4至0.5个百分点。

政策工具与措施

一、财政与产业政策

• 制造业设计能力提升：计划在2019-2022年推动制造业短板领域设计问题改善，建设国家工业设计研究院，培养设计人才。
• 混合所有制改革：国资委推动中央企业混合所有制改革，促进各类资本协同发展。
• 长三角一体化发展：示范区范围涵盖上海青浦、江苏吴江、浙江嘉善，面积约2300平方公里。
• 人口老龄化应对：《国家积极应对人口老龄化中长期规划》提出多方面应对措施，包括社会财富储备、劳动力供给、养老服务体系建设等。

二、金融政策与监管

• 商业保理监管：银保监会出台多项监管措施，控制商业保理企业风险。
• 外资准入放宽：取消部分外资持股比例限制，支持外资进入金融业。
• 科创板再融资规则修订：优化非公开发行制度，延长批文有效期，提升融资效率。
• 股票期权试点风险控制：深交所与中登联合制定管理办法，强化风险控制机制。

资料来源与分析师信息

• 数据来源：CEIC、招商证券、国务院、发改委、财政部、新华社网站等。
• 分析师团队：
  • 谢亚轩：招商证券研究发展中心分析师，宏观经济研究领域专家。
  • 罗云峰：招商证券研发中心联席首席宏观分析师，具备政、学、商三界宏观研究经验。
  • 张一平、刘亚欣、高明、张秋雨：招商证券研究发展中心宏观经济分析师，研究领域涵盖宏观经济、大类资产配置等。

投资评级定义

• 公司短期评级：

  • 强烈推荐：股价涨幅超基准指数20%以上
  • 审慎推荐：股价涨幅在5-20%之间
  • 中性：股价变动幅度在±5%之间
  • 回避：股价表现弱于基准指数5%以上

• 行业投资评级：

  • 推荐：行业基本面向好，指数跑赢基准
  • 中性：行业基本面稳定，指数跟随基准
  • 回避：行业基本面向淡，指数跑输基准

重要声明

本报告由招商证券编制，基于合法信息，不保证其准确性或完整性。报告内容仅供参考，不构成投资建议。招商证券及其关联机构可能持有相关证券头寸并进行交易，客户应自行判断投资风险。未经授权，不得翻版、复制、引用或转载本报告内容。