20170527-光大证券-北控水务集团-00371.HK-国资背景水务龙头_PPP加速业绩增长_48页_4mb

水务行业龙头公司分析总结

核心内容概述

北控水务集团是北控集团旗下的水务上市平台，专注于水处理和水环境治理两大主业，具有强大的国资背景和市场竞争力。公司通过管理层激励和项目投资机会，有效绑定管理层和核心员工利益，推动业务快速发展。截至2016年底，公司水处理总设计能力达2,717万吨/日，服务452座水厂，覆盖全国25个省、市、自治区，是水务行业龙头。

主要观点与关键信息

行业发展趋势

• 传统污水处理市场仍有空间：截至2015年底，全国城镇污水处理能力达2.17亿吨/日，城市污水处理率超90%，但污水处理标准偏低。行业向“提质增效”、“泥水并重”、“再生利用”方向转变，预计“十三五”期间行业投资规模达5,644亿元。
• 面源治理推动行业扩容：黑臭水体、流域治理、海绵城市等项目投资巨大，预计水环境治理行业空间达万亿。
• PPP模式加速行业集中：PPP模式下，市场向龙头企业和国企集中，公司凭借国资背景、融资能力、产业链完整性和政企关系优势，在PPP项目中具有显著竞争优势。

公司竞争优势

• 业务模式轻量化：通过PPP+基金模式和ABN融资方式，公司实现项目出表，降低资本支出，提高资金周转效率。
• 资本实力与运营能力：公司具备强大的融资能力，债务结构健康，账面现金充裕，且在PPP项目中表现突出，2016年签订PPP订单约200亿，2017年指引新签订单达1000亿。
• 盈利能力与成长性：公司2017-2019年预计收入和净利CAGR分别为28%和24%，EPS预计为0.45、0.59、0.69港币，净利润增长率稳定在25%-30%之间。

估值与投资评级

• DCF目标价：HK$7.62，隐含2017年P/E为16.8x，潜在涨幅25%。
• 首次覆盖评级：给予“买入”评级，认为公司有望受益于PPP增长提速、现金流改善及资产轻量化趋势。

业绩预测与财务指标

风险提示

• 项目拓展不及预期
• 行业竞争加剧，项目回报率可能下滑
• 利率上升
• PPP相关风险（如政策变化、项目执行风险等）

市场数据

• 总股本：87.52亿股
• 总市值：534.74亿港币
• 一年最低/最高：4.2/6.44港币
• 近3月换手率：25.4%

关键假设与盈利预测

1. 业务增长假设：
   • 每年新增水处理设计能力300万吨/日，产能利用率稳定。
   • 污水处理及再生水处理业务收入CAGR分别为15%和17%。
   • 治理建设业务收入CAGR为63%。
2. 其他假设：
   • 未开始建设的水厂中，30%将在下一年开始建设。
   • BOT建设毛利率略有下降。
   • 技术咨询及设备销售业务CAGR为63%。

与市场的区别

• 传统污水处理市场仍具成长空间：尽管城市污水处理率较高，但提标改造、污泥处理、再生水利用、农村污水治理等领域仍有较大增长空间。
• 面源治理显著扩大行业空间：黑臭水体、流域治理、海绵城市等项目的投资规模巨大，推动水环境治理行业整体扩容。
• PPP推动市场集中：PPP模式对社会资本提出高要求，国企和行业龙头更易获得项目，公司具备显著优势。
• 商业模式由重转轻：通过PPP+基金、ABN等方式，实现资产轻量化，提升资金效率。

股价上涨催化因素

• 新签PPP订单量超预期
• 项目开工、建设进度超预期
• 外延扩张速度超预期

估值与目标价格

• DCF目标价：HK$7.62
• 隐含估值：2017年P/E 16.8x，P/B 3.5x
• 潜在涨幅：25%

总结

北控水务集团凭借其国资背景、强大的融资能力、完整的产业链及丰富的项目经验，在PPP模式下具备显著竞争优势。公司业务模式不断创新，通过PPP+基金和ABN等方式实现资产轻量化，提升盈利能力和资金周转效率。随着政策推动和市场集中趋势，公司有望在“十三五”期间实现快速增长，未来三年收入与净利CAGR分别达28%和24%。当前估值较低，具备较强的投资吸引力，首次覆盖给予“买入”评级。