2018下半年煤炭行业投资策略_深度推进产业整合_降杠杆与国企改革并举_29页_2mb

深度推进产业整合，降杠杆与国企改革并举

核心内容

本报告分析了2018年下半年煤炭行业的投资策略，围绕行业下行周期、供给侧改革、降杠杆、国企改革、区域差异、财务状况及投资建议等核心内容展开。

主要观点

1. 煤炭行业下行周期及财务压力

• 2012-2015年下行周期：煤炭供给过剩与需求萎缩导致煤价大幅下跌，从850元/吨降至354元/吨，跌幅达58%。
• 企业亏损增加：2015年煤炭上市公司亏损数量从4家增至15家，亏损金额从47亿元增至213亿元，增幅达353%。
• 债务问题突出：2016年煤炭上市公司待偿还公开债务达602亿元，集团债务达3562亿元，2017年债务规模仍居高不下。

2. 供给侧改革的推进

• 防范金融风险：供给侧改革旨在通过提升煤价、降低企业融资杠杆，改善财务报表。
• 煤价上涨与现金流改善：2016年供给侧改革后，煤价上涨55%，促使煤企现金流和利润改善。
• 资产负债率下降：2017年煤炭上市公司资产负债率从58%降至56%，煤炭集团从71%降至70%。
• 仍有“借新还旧”现象：尽管煤价上涨，但煤炭企业仍依赖新举债维持运营，有息负债规模未显著下降。

3. 区域性差异

• 区域差异显著：河南、江西、四川及东北地区因生产成本较高，资产负债率改善有限。
• 山西与陕西改善明显：山西、陕西等地通过资源整合，资产负债率开始大幅下滑。

4. 偿债能力与煤价走势

• 煤价需保持高位：2021年前煤炭上市公司偿债压力较大，2024年前集团仍需年发行新债1000亿元以上。
• 行业利润向龙头集中：2017年前五大煤炭公司占据行业利润的81%，其中中国神华占比达54%。

5. 产业整合与国企改革

• 兼并重组已布局：2016年国源煤炭公司成立，2017年国家能源投资集团成立，2018年国资委明确整合8000万吨煤炭产能目标。
• 山西成为改革重点：山西焦煤集团作为试点企业，资产证券化率需进一步提高。

6. 投资建议

• 动力煤龙头提估值：因业绩确定性与稳定性，动力煤龙头企业值得关注，给予类公用事业估值。
• 关注山西国改落地：山西国企改革预期较强，首推西山煤电，给予“买入”评级。

关键信息

• 2016-2017年煤价走势：2016年初煤价跌至360元/吨，年底涨至730元/吨，年均价从413元/吨涨至473元/吨，2017年进一步涨至640元/吨。
• 煤炭企业财务状况：2017年煤炭上市公司净现金流创历史新高，但资产负债率仍处于较高水平。
• 债务与融资：2017年煤炭上市公司新发公开债规模达近500亿元，集团新发债规模达2898亿元。
• 铁路运力改善：2018年新增铁路运力9300万吨，缓解了2017年运力紧张问题。
• 长协煤占比高：70%以上煤炭通过长协方式交易，有效降低煤价波动对企业利润的影响。
• 估值表：重点煤炭上市公司估值表显示，部分公司如西山煤电、陕西煤业、兖州煤业等被给予“买入”或“增持”评级。

总结

煤炭行业自2012年起经历严重下行周期，煤价大幅下跌导致企业亏损加剧，债务压力显著上升。供给侧改革通过控制供给、提升煤价，改善企业现金流和利润，但降杠杆压力仍存，企业需维持高位煤价以缓解偿债压力。区域间资产负债率差异明显，山西与陕西等地区改善较快。行业利润向龙头集中，国企改革加速推进，尤其在山西地区。投资建议关注动力煤龙头公司的估值提升及山西国企改革的落地机会。