20180706-申万宏源-2018下半年煤炭行业投资策略_深度推进产业整合_降杠杆与国企改革并举_20页_1mb

2018年下半年煤炭行业投资策略总结

核心内容

2018年下半年，煤炭行业投资策略聚焦于供给侧改革的深化推进，重点在于降杠杆与国企改革。尽管煤价上涨和现金流改善已为行业带来一定利好，但煤炭企业仍有较大偿债压力，尤其是区域性差异显著，部分省份如河南、江西、四川及东北的资产负债率未明显改善。因此，煤价需保持高位以支持行业降杠杆目标。同时，发改委通过调控煤价和增加运力，促使煤价长期稳定，保障煤电企业盈利平稳。

主要观点

• 供给侧改革背景：源于防范煤炭行业债务违约风险，2016年启动，目标是通过去产能实现煤价上涨，进而改善企业财务状况。
• 煤价上涨与现金流改善：供给侧改革促使煤价上涨，2016-2017年煤企经营状况显著改善，净现金流创历史新高。
• 降杠杆压力：尽管资产负债率有所下降，但煤炭企业整体有息负债规模仍居高不下，且偿债能力尚未摆脱“借新还旧”局面。
• 区域差异显著：煤炭生产成本较高的省份仍面临较大偿债压力，需维持煤价高位三年以上。
• 发改委控价政策：通过增加供给和运力、提高长协煤比例，煤价趋于稳定，企业盈利更具确定性。
• 资源整合与国企改革：供给侧改革进入资源整合和国企改革阶段，行业利润和资源逐步向龙头企业和“三西”地区集中。

关键信息

行业现状与趋势

• 2012-2015年下行周期：煤价下跌近60%，导致行业普遍亏损，煤企举债与偿债能力受到严重挑战。
• 2016年供给侧改革启动：目标为3-5年内退出5亿吨产能，实现供需基本平衡。
• 2017年煤价上涨：年均价从2015年的413元/吨上涨至640元/吨，煤炭企业盈利显著改善。
• 2018年煤价高位震荡：预计煤价将维持高位，企业盈利稳定性增强。

偿债与融资

• 2017年偿债压力：煤炭上市公司待偿还公开债务规模降至415亿元，但新发债务仍高达500亿元；煤炭集团待偿还债务规模降至2734亿元，但新发债务高达2898亿元。
• 资产负债率改善有限：煤炭上市公司资产负债率从56%降至56%，煤炭集团从71%降至71%，但整体负债规模仍大。
• 财务费用上升：煤炭集团财务费用大幅上升14%，企业偿债负担加重。

区域差异

• 高成本地区：河南、江西、四川及东北地区资产负债率未明显改善，需维持煤价高位。
• 低成本地区：山西、陕西等地资产负债率逐步改善，分别为3-4%左右。

政策与调控

• 发改委控价举措：通过增加供给、运力和提高长协比例，控制现货煤价波动，确保企业盈利稳定。
• 运力增加：2018年新增铁路运力9300万吨，解决运力紧张问题，煤价上涨压力减小。

投资建议

• 行业龙头估值提升：未来动力煤价高位震荡，行业龙头公司因高比例长协具备业绩确定性和稳定性，可给予类公用事业估值。
• 推荐标的：陕西煤业（高股息率、未来增长潜力）和西山煤电（山西国企改革龙头）。

表格与图表说明

表1：煤炭上市公司公开市场债券偿债测算（亿元）

表2：煤炭集团公开市场债券偿债测算（亿元）

表3：联合试运转矿井产能（万吨/年）

表4：产地与港口地区5500大卡煤价上涨幅度比例关系（元/吨）

表5：煤炭行业供需平衡表

表6：煤炭重点上市公司估值表（元/股，倍）

有别于大众的认识

1. 煤企“降杠杆”压力犹存，促使煤价需要长期保持高位稳定。
2. 国内煤炭供给相对充盈，发改委通过进口煤政策调节，适应国内需求变化，促煤价稳定。

结论

综上所述，2018年下半年煤炭行业投资策略聚焦于供给侧改革的深化，尤其是降杠杆和国企改革。煤价高位震荡趋势预计持续，行业龙头公司因高比例长协具备业绩确定性，可给予类公用事业估值。陕西煤业因高股息率和未来增长潜力受到看好，同时山西国企改革的推进也为相关标的带来关注。