2018下半年煤炭行业投资策略：深度推进产业整合，降杠杆与国企改革并举-20180706-申万宏源-20页-1mb

2018下半年煤炭行业投资策略总结

核心内容

2018年下半年，煤炭行业正处于供给侧改革的深化阶段，重点推进产业整合与国企改革。供给侧改革的初衷是为了防范煤炭行业债务违约风险，通过去产能、促煤价上涨、改善企业现金流和偿债能力，最终实现行业降杠杆和资源优化配置。然而，尽管煤价上涨和行业盈利改善，煤炭企业尤其是集团层面，仍有较高的负债规模和偿债压力，短期内仍需依赖“借新还旧”模式。此外，发改委通过政策调控，有效控制了煤价波动，保障了煤电企业的盈利稳定性。随着“三西”地区（山西、陕西、内蒙古）产能集中和资产证券化推进，行业利润和资源向龙头企业集中趋势明显。

主要观点

1. 供给侧改革背景：

   • 2012-2015年煤炭行业进入下行周期，煤价下跌近60%，行业普遍亏损。
   • 2016年起，供给侧改革启动，目标是通过去产能、促煤价上涨，逐步改善企业财务状况，防范系统性债务风险。

2. 煤价上涨与偿债改善：

   • 供给侧改革促使煤价上涨，2016年煤价从360元/吨涨至730元/吨，2017年进一步上涨至640元/吨。
   • 煤炭企业现金流和利润大幅改善，尤其是净现金流和净利润实现历史最高水平。
   • 但煤炭集团有息负债规模仍维持高位，资产负债率在2017年降至71%，但已获利息倍数仍低于3倍，偿债压力未根本缓解。

3. 区域差异与煤价维持高位的必要性：

   • 河南、江西、四川及东北等地区煤炭企业资产负债率未明显改善，需维持煤价高位以保障其盈利。
   • 山西、陕西等地资产负债率逐步下降，表明区域间发展不均衡。

4. 发改委控煤价政策：

   • 通过增加供给、运力和提高长协比例，保障煤价稳定，减少现货波动对企业售价的影响。
   • 2018年新增铁路运力约0.93亿吨，缓解运力紧张问题，煤价高位震荡。

5. 供给侧改革“三步走”战略：

   • 第一步：去产能促煤价上涨；
   • 第二步：维持高煤价促降杠杆；
   • 第三步：推进资源整合和国企改革，实现行业集中度提升。

6. 投资建议：

   • 煤炭行业未来煤价将高位震荡，龙头公司因高比例长协煤，业绩稳定性高，可给予类公用事业估值。
   • 推荐关注陕西煤业，因其具备高股息率和未来增长潜力。
   • 山西国企改革进展较快，建议关注国改龙头标的西山煤电。

关键信息

• 2012-2015年煤价下跌：煤价下跌近60%，煤炭企业普遍亏损，债务压力大。
• 2016-2017年去产能成果：两年合计去产能5亿吨，煤价上涨明显，企业盈利改善。
• 2018年煤价控制目标：秦皇岛港5500大卡动力煤现货价格控制在550-700元/吨。
• 煤炭企业负债情况：2017年煤炭上市公司待偿还公开债务规模降至415亿元，但新发债务仍高达500亿元；煤炭集团待偿还债务规模为2734亿元，新发债务2898亿元，表明“借新还旧”现象普遍存在。
• 煤炭行业集中度提升：2017年前五名煤炭上市公司占行业利润的81%，行业资源向“三西”地区集中，占比达67%。
• 投资建议：陕西煤业因高股息率和增长潜力被看好；山西国改进程加速，西山煤电被推荐为国改龙头。

表格概览

图表概览

• 图1：2012-2015年煤价下跌幅度高达58%。
• 图2：2015年煤炭上市公司亏损金额及数量急剧增加。
• 图5：煤炭上市公司现金流改善，2016年实现利润正增长。
• 图6：煤炭集团2017年利润开始实现正增长。
• 图25：2017年秦皇岛港5500大卡动力煤价格走势图。
• 图30：产业整合凸显供给侧改革“三步走”战略。
• 图31：2017年盈利前五煤炭上市公司占行业利润81%。
• 图34：2018年前4个月“三西”地区产量占比达67%。

结论

煤炭行业供给侧改革已进入资源整合和国企改革阶段，短期内煤价仍需维持高位以保障企业偿债能力。发改委通过政策调控，有效稳定了煤价，同时推动了长协煤比例提升，保障了企业盈利。行业利润和资源正向龙头公司和“三西”地区集中，投资建议聚焦于业绩稳定、未来增长潜力大且高股息率的公司，如陕西煤业，以及关注山西国企改革进程的西山煤电。