20180624-新时代证券-口子窖-603589.SH-深耕安徽_聚焦中高端消费者培育_期待省外突破_19页_1mb

深耕安徽，聚焦中高端消费者培育，期待省外突破

核心内容概览

• 安徽白酒市场正处于消费升级阶段，市场容量不断扩大，主要集中在60-150元价位，但趋势向中高端市场迁移。
• 古井贡酒和口子窖作为安徽白酒市场的主要品牌，占据市场前两位，分别拥有14%和10%的市场份额。
• 口子窖作为中高端市场的重要代表，其主导产品在100-300元价位段，2017年销售额占比达75%，高端产品占比持续上升。
• 公司战略包括深耕省内市场、优化产品结构、提价提升盈利能力、以及通过优选经销商拓展省外市场。
• 盈利预测显示，2018-2020年公司收入和净利润将持续增长，EPS分别为2.44元、3.02元和3.72元，对应PE分别为25.2倍、20.4倍和16.5倍。
• 投资评级为“强烈推荐”，公司具备稳健增长潜力。

主要观点

1. 安徽白酒市场消费升级背景

• 宏观经济向好，安徽人口稳定增长，GDP增速高于全国平均水平，推动白酒消费水平提升。
• 棚户区改造带来房价上涨，形成财富效应，进一步推动消费升级。
• 人均可支配收入增长显著，带动消费支出提升，白酒市场整体容量有望达到250亿元。
• 市场结构从“金字塔型”向“橄榄型”转变，100-300元价位段将成为未来主要增长点。

2. 品牌消费分层特征显著

• 季节性消费明显，白酒销售集中在年节时点。
• 品牌价格割据严重，古井贡酒、口子窖、迎驾贡酒、金种子酒等品牌在不同价位段形成竞争格局。
• 高端产品主要由全国性名酒占据，如飞天茅台、国窖1573等，而中高端市场由古井贡酒和口子窖主导。

3. 渠道壁垒高筑，市场相对封闭

• 徽酒市场竞争激烈，品牌与渠道高度绑定，形成“盘中盘”模式，导致渠道费用率较高。
• 外酒进入门槛高，安徽市场相对封闭，古井贡酒和口子窖占据主导地位。
• 全国性名酒省外扩张多避开安徽市场，导致徽酒品牌在省内享有更多市场空间。

4. 战略调整与增长潜力

• 公司聚焦中高端市场，通过提价策略提高毛利率和盈利能力。
• 省内收入占比持续提升，2017年达84.12%，显示出对省内市场的深耕策略。
• 省外扩张聚焦浙江、上海、广东，这些区域经济发达、竞争相对较少，具备增长潜力。

5. 成本费用控制高效

• 销售费用率和管理费用率逐年下降，三费率（销售、管理、财务）保持较低水平。
• 经销商持股模式有效激励渠道，增强市场掌控力，同时优化经销商队伍，提升销售效率。

关键信息

市场概况

• 安徽白酒市场容量约为230亿元，预计未来将继续扩大。
• 省内消费结构逐步向中高端迁移，30-50元价位段整体上移至80-150元，80-100元价位段进一步升级至100-300元。
• 省外市场相对封闭，外酒进入难度较大，但公司正积极拓展浙江、上海、广东等市场。

公司表现

• 2017年收入达36亿元，同比增长27.3%，毛利率提升至72.9%。
• 2018年提价：口子窖5年、6年、10年和20年分别上调10元、10元、30元和30元/瓶，预计2018年收入增长23.3%，净利润增长31.3%。
• 公司估值：2018年PE为25.2倍，2019年为20.4倍，2020年为16.5倍。

盈利预测

财务指标

风险提示

• 省外拓展不及预期：若公司未能有效拓展省外市场，可能影响整体增长。
• 食品安全风险：白酒行业存在食品安全风险，可能对品牌造成负面影响。

投资建议

• 强烈推荐：公司具备较强的盈利能力与增长潜力，特别是在省内消费升级背景下，预计未来三年将保持稳健增长。
• 关注点：产品结构优化、提价策略、省外扩张计划以及渠道管理能力。
• 估值对比：与可比公司相比，口子窖PE较低，具有一定的投资价值。

附录：相关数据与图表

• 图1-图7：展示安徽人口增长、GDP增速、棚户区改造、商品房价格、人均可支配收入等关键数据。
• 图8-图23：反映安徽白酒市场结构、口子窖营收与利润变化、三费率变化等。
• 表1-表10：详细列出各价位段产品及其品牌、公司前十大股东、财务预测等信息。