宏观专题研究：关注增长的预期差-20190418-联讯证券-13页_1mb

文档总结：关注增长的预期差

核心内容概述

本报告由联讯证券分析师李奇霖和张德礼撰写，旨在分析2019年一季度中国经济企稳的动因、宽信用政策对实体经济的拉动效果以及未来经济增长的预期差。报告指出，虽然一季度经济表现超预期，但后续增长动力可能减弱，尤其在三季度末和四季度初，需警惕经济乐观预期的修正。

主要观点

一、经济企稳比预期更早

• 一季度GDP同比增长6.4%，与2018年四季度持平，早于市场预期。
• 支撑经济企稳的主要动力来自房地产投资和基建投资。
• 房地产投资增速为11.8%，高于基建投资增速（1.8%），其中建安投资增速转正，对相关产品生产形成正向推动。
• 水泥和螺纹钢产量在3月大幅上升，价格持续上涨，显示地产需求强劲。

二、宽信用政策对经济的拉动将在二季度显现

• 一季度社融放量，但房地产融资占比降至2015年以来最低。
• 基建投资是社融回升的关键，其增速在去年三季度开始反弹。
• 基建投资具有季节性特征，道路工程等项目受气温影响较大，预计二季度增速将加快。
• 财政支出中交通运输支出同比增速达47.4%，为基建投资提供资金支持。

三、关注增长的预期差

• 二季度经济仍有一定支撑，但三季度末和四季度初需警惕增长预期的修正。
• 地产投资回落是主要风险之一，三线及以下城市占房地产施工面积的65%-66%，其施工面积增速将回落。
• 新开工面积增速在3月已跌至-38.6%，为2015年6月以来新低，显示地产投资动能减弱。
• 财政前置和土地出让收入减少可能制约基建投资。
• 货币政策已出现边际变化，宽松力度减弱，未来将更加稳健中性，为经济结构转型服务。

关键信息

1. 经济企稳的支撑因素

• 房地产投资：增速11.8%，建安投资增速转正，带动水泥、螺纹钢等产品产量和价格上升。
• 基建投资：增速反弹，受季节性因素影响，预计二季度增速加快。

2. 宽信用政策的影响

• 社融放量：一季度新增社融8.18万亿元，但房地产融资占比下降。
• 财政前置：交通运输支出同比增速最高，为基建投资提供资金支持。
• 基建资金来源：预算内资金占比不足两成，地方政府加杠杆意愿受限。

3. 未来经济预期差的逻辑

• 地产投资回落：三线及以下城市施工面积增速回落，新开工面积增速下滑。
• 货币政策边际收紧：宽松力度减弱，未来将更趋稳健中性，社融增速可能收敛。

4. 风险提示

• 外需环境变差：可能导致中国出口承压。
• 经济动能不足：一季度经济企稳动能不强，后续增长压力可能上升。

图表目录（关键图表）

• 图表1：五大终端需求中，只有基建和地产投资增速上升。
• 图表2：地产投资中建安投资增速转正。
• 图表3：3月水泥产量增速创三年新高。
• 图表4：螺纹钢产量高于往年同期。
• 图表5：水泥和螺纹钢价格持续上涨。
• 图表6：一季度全社会杠杆率上升。
• 图表7：房地产融资在新增社融中的占比降至2015年以来最低。
• 图表8：城投债净融资占非金融企业债券净融资比例重回50%。
• 图表9：地产销售回暖为结构性，一线及部分二线城市为主。
• 图表10：三线及以下城市竣工增速跌幅收窄更快。
• 图表11：三线及以下城市是房地产施工主体。
• 图表12：新开工面积增速将回落。
• 图表13：基建投资资金来源中预算内占比不足两成。
• 图表14：大中城市土地成交总价领先土地出让收入。
• 图表15：一季度社融增速与名义GDP增速出现分化。

投资建议

• 股票投资评级：基于12个月内股价相对沪深300指数的涨幅，分为买入、增持、持有、减持。
• 行业投资评级：基于12个月内行业指数相对沪深300指数的涨幅，分为增持、中性、减持。

分析师与团队信息

• 李奇霖：联讯证券董事总经理、首席经济学家，执业编号S0300517030002。
• 张德礼：中央财经大学经济学硕士，高级宏观研究员，执业编号S0300518110001。
• 研究助理：钟林楠。

联系方式

• 联讯证券：具备证券投资咨询业务资格，许可证编号10485001。
• 研究院销售团队：
  • 北京：周之音，电话010-66235704，邮箱zhouzhiyin@lxsec.com
  • 上海：徐佳琳，电话021-51782249，邮箱xujialin@lxsec.com

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