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有色金属行业深度分析：印尼禁止原矿出口推动镍价上涨

核心内容

印尼禁止原矿出口政策对全球镍市场产生重大影响，尤其对中国不锈钢和原生镍产业造成显著冲击。该政策导致红土镍矿供应紧张，推动镍价进入牛市。

主要观点

• 红土镍矿成为主流矿源：红土镍矿储量大、品位高，且氧化矿选冶工艺成熟，使其成为全球镍市场的主要供应来源。相比硫化矿，红土镍矿具有资源优势。
• 印尼红土镍矿出口对全球供给影响深远：印尼是全球最大的镍矿生产国和出口国，其红土镍矿品位高、杂质少，受到全球下游厂商的青睐。中国对印尼红土镍矿的依赖度极高，70%的镍生铁和50%的原生镍矿原料来自印尼。
• 印尼政策可持续性强：2014年1月12日，印尼正式实施禁止原矿出口政策，预计至少在年底前难以松动。即使年后松动，也可能是配额或提高关税的方式。
• 印尼国内镍冶炼产能难以释放：印尼国内镍冶炼项目面临电力、运输、劳动力等现实困难，短期内难以释放产能。菲律宾虽矿产资源丰富，但高品位矿被日欧垄断，低品位矿难以被中国消化。
• 全球镍新建项目进展缓慢：除印尼外，其他主要镍矿产国的镍新建项目进展缓慢，无法形成显著增量。因此，印尼禁矿对全球镍供应影响深远。
• 镍价上涨趋势明确：由于红土镍矿断供，镍生铁成本上升，不锈钢企业不得不加大电解镍采购，从而推动镍价上涨。国内库存消耗周期为3-4个月，预计三、四季度矿价将快速上行。

关键信息

1. 印尼红土镍矿对全球镍供给举足轻重

• 红土镍矿资源优势：全球红土镍矿储量占72%，平均品位为1.28%，而硫化矿仅占28%，平均品位为0.58%。
• 印尼红土镍矿品质最佳：印尼红土镍矿平均品位为1.61%，杂质少，是全球优质的镍矿源。
• 中国镍生铁依赖印尼：2013年，中国镍生铁产量占原生镍产量的68%，矿源主要来自印尼和菲律宾，其中印尼占比50%，菲律宾20%。
• 印尼禁矿政策影响大：印尼红土镍矿出口禁令将导致国内镍生铁产量下降，成本上升，从而推高镍价。

2. 印尼禁止原矿出口政策正在扼紧红土镍矿的喉咙

• 政策正式生效：2014年1月12日起，印尼全面禁止未经加工的原矿出口，仅允许精矿出口，并征收高额出口税。
• 国内冶炼产能不足：印尼国内镍冶炼项目面临电力、运输、土地、劳动力等多重限制，短期内难以释放产能。
• 菲律宾出口受限：菲律宾红土矿品位较低，且出口受季节和政策影响，难以弥补印尼禁矿带来的缺口。
• 政策反复与妥协：印尼禁矿政策经历了多次反复，但最终在2014年1月12日正式生效，短期内难以松动。

3. 镍生铁产量下降、成本上升，镍价上涨大势所趋

• 国内库存去化加速：2014年2月中旬以来，国内红土镍矿价格显著上涨，港口库存开始明显去化，预计三、四季度矿价将快速上行。
• 镍生铁成本上升：印尼矿价上涨20%-40%，菲律宾矿价上涨80%，导致镍生铁成本上升，影响不锈钢企业的利润。
• 不锈钢企业被迫采购电解镍：由于镍生铁原料断供和成本上升，不锈钢企业不得不加大电解镍采购，从而拉动电解镍需求。
• 国内镍生铁产能利用率低：国内镍生铁产能利用率仅为50%左右，且部分工艺（如普通矿热炉）已出现亏损。

风险提示

• 印尼政策松动：若印尼禁止原矿出口政策出现重大松动，将对镍价形成压力。
• 不锈钢需求疲软：若不锈钢需求持续疲软，将难以支撑镍价上涨。
• QE退出节奏超预期：若美联储提前退出量化宽松，将对全球镍市场造成冲击。

结论

印尼禁止原矿出口政策对全球镍市场产生深远影响，红土镍矿供应紧张，推动镍价上涨。中国作为全球最大的不锈钢和原生镍生产国，对印尼红土镍矿高度依赖，未来镍价有望持续上涨，相关产业链企业将受益。

图表目录

• 图1：2007年镍生铁的出现使电解镍价格趋势性下跌
• 图2：红土镍矿产镍比重近年来逐步提升
• 图3：全球硫化镍矿产量增长基本停滞
• 图4：红土镍矿已成为最主流矿源
• 图5：全球镍矿产量地区分布（2013年）
• 图6：2014-2016年硫化矿新建产能分布
• 图7：2014-2016年红土镍矿新建产能分布
• 图8：全球镍矿产量分布（2013E）
• 图9：全球红土镍矿储量分布
• 图10：印尼红土镍矿平均品位处于全球最高
• 图11：菲律宾以低品位红土镍矿居大多数
• 图12：印尼红土镍矿的出口国别结构（2006-2012）
• 图13：中国原生镍产量远大于矿产量，对外依赖度高
• 图14：中国不锈钢产量迅猛增长，全球占比已达50%
• 图15：上一轮周期，不锈钢需求的主要增量来自中国
• 图16：对应的，镍需求的主要增量也主要来自中国
• 图17：2007年以来，国内镍生铁产量迅猛崛起
• 图18：相应的，2007年以来镍矿进口也出现快速增长
• 图19：中国镍矿砂和精矿进口产地结构
• 图20：印尼红土矿已成为中国原生镍50%产量的矿源
• 图21：采掘业占比11%，是印尼GDP的稳定支柱
• 图22：矿产品是印尼出口创汇的绝对主力
• 图23：印尼近年来经常账户恶化，资本账户勉强支撑
• 图24：2013年以来，汇率急贬，通胀率显著上行
• 图25：印尼岛国地图
• 图26：未来三年印尼当地镍铁新增产量预测
• 图27：国内进口的菲矿，中高镍品位占比一般在40%
• 图28：菲律宾进口量体现很强的季节模式
• 图29：主要镍矿产国的产量、储量全球占比（2013e）
• 图30：主要镍矿产国储采比（2013e）
• 图31：今年2月份开始，国内港口库存开始明显去化
• 图32：港口印尼红土矿价较年初涨幅均在20%以上
• 图33：今年2月份以来，菲矿开始强劲飙涨
• 图34：菲律宾矿运费自1月中旬开始上涨，印尼持平
• 图35：中国红土镍矿库存变化情况（2009-2013）
• 图36：国内镍生铁（NPI）生产成本分拆
• 图37：山东镍生铁报价普遍较年初上涨12.5%左右
• 图38：当前镍价下普通矿热炉工艺处于亏本状态
• 图39：RKEF工艺镍生铁成本情景分析
• 图40：国内镍生铁产区分布图
• 图41：当前国内镍生铁产能利用率仅为50%左右
• 图42：304不锈钢利润处于盈亏边缘
• 图43：201不锈钢利润正处于亏损状态
• 图44：国内不锈钢价格在3月初已经出现明显上涨
• 图45：基本金属2014年以来涨跌幅（截至4月11日）
• 图46：国内外镍价具有极高的相关性
• 图47：金川集团自3月份下旬以来大幅提价
• 图48：国内外镍价定基数涨幅（2014年初为基数）

表格目录

• 表1：红土镍矿和硫化镍矿的比较
• 表2：全球红土镍矿的储量分布及对应品位
• 表3：不锈钢不同原料来源的计价方式及优劣势
• 表4：不锈钢冶炼过程中，对各种原料来源的配比示例
• 表5：印尼禁止原矿出口政策的沿革
• 表6：印尼当地投建镍冶炼厂的运营要素和建议措施
• 表7：目前在印尼当地提上议事日程的镍冶炼项目一览
• 表8：菲律宾新矿业法的主要条例
• 表9：中国以外的镍新建项目进展较慢