银行业2018年中期策略_估值筑底_分化持续_38页_3mb

银行业2018年中期策略总结

核心内容

• 估值筑底：当前银行板块动态PB为0.78x，低于过去四年估值中枢（0.85x），对应隐含不良率接近13%，市场对资产质量的悲观预期已充分反映。
• 监管落地：2018年监管政策进入落地阶段，过渡期延长，银行可操作性增强，行业调整压力边际缓释。
• 经济预期修复：下半年政府或在强监管与稳增长之间寻找再平衡，释放信贷额度和定向降准将改善实体流动性。
• 个体分化持续：银行在资负表右端（吸储能力和资本水平）的差异将决定其未来表现，大行及招行具备相对优势。
• 风险因素：资产质量恶化、金融监管超预期、中美贸易战升级是主要风险。

主要观点

• 估值安全边际高：银行板块估值已接近底部，进一步下行空间有限，向上弹性关注经济预期改善和实体流动性恢复。
• 监管引导风险暴露：7号文鼓励银行更真实暴露风险，部分中小银行账面不良率可能上升，但整体资产质量稳定。
• 息差改善：2018年行业息差预计全年改善2-5BP，成为2013年以来首个同比改善的年份，净利息收入增速反弹。
• 股息率吸引力提升：银行股股息率溢价走阔，对冲市场风险，具备防御性，弱市中表现优于沪深300。
• 负债端成关键：同业负债和非标投资受限，核心存款成为银行资产端扩张的驱动因素，大行及招行吸储能力强。

关键信息

估值与资产质量

• 银行板块动态PB为0.78x，低于过去四年估值中枢，对应隐含不良率接近13%。
• 股息率较实际利率溢价达2.5%，较年初提升0.7个百分点。
• 银行股在弱市中表现优于沪深300，具备防御性。

监管政策

• 2018年监管政策进入落地期，过渡期延长，政策可操作性增强。
• 同业负债和非标投资受限，部分银行非标占比已降至15%以下。
• 7号文调整贷款损失准备监管要求，鼓励银行更真实暴露风险。

经济与市场环境

• 2018年上半年银行股下跌8.4%，跑输沪深300指数1.1个百分点。
• 经济预期下行导致市场对银行股的担忧，但下半年有望改善。
• 中美贸易战拉锯增加不确定性，影响经济预期。

资负结构调整

• 行业规模增速逐步企稳，预计全年增长6-7%。
• 息差预计全年改善2-5BP，净利息收入增速从3%提升至7%。
• 零售存款黏性强，大行及招行具备获取低成本存款的优势。

个股推荐

• 买入：工商银行（601398.SH）、建设银行（601939.SH）、招商银行（600036.SH）
• 增持：上海银行（601229.SH）
• 调整压力缓释：南京银行（601009.SH）

图表目录摘要

• 图表1：2月以来银行板块跑输沪深300指数
• 图表2：2月以来银行板块涨跌幅排名（19/29）
• 图表3：上半年银行板块大事件回顾
• 图表4：PMI指数保持在枯荣线上方
• 图表5：投资数据整体保持稳定
• 图表6：社融增速不断下行
• 图表7：表外融资收缩拖累社融表现
• 图表8：对公一般性贷款增长弱于去年
• 图表9：表内票据压降空间有限
• 图表10：企业债券融资规模高于去年同期，但5月转差
• 图表11：低评级债券信用利差持续走阔
• 图表12：中美贸易战持续发酵
• 图表13：同业拆借利率保持稳定
• 图表14：MLF规模持续攀升
• 图表15：预计全年人民币贷款增量约15万亿
• 图表16：PSL投放加快
• 图表17：行业不良生成率延续下行趋势
• 图表18：关注+不良口径改善
• 图表19：7号文调整贷款损失准备监管要求
• 图表20：部分银行逾期90天以上贷款大于不良贷款
• 图表21：表外非标转化路径
• 图表22：银行表外非标规模在4-5万亿
• 图表23：银行板块动态估值对应18年0.78x
• 图表24：银行估值对应隐含不良率近13%
• 图表25：银行股息率较实际利率溢价走阔
• 图表26：银行股息率高于沪深300
• 图表27：银行股在弱市中具备防御性
• 图表28：银行股相对收益
• 图表29：银行板块持仓占比先升后降
• 图表30：正式版较征求意见稿过渡期延长
• 图表31：银行规模增速降幅趋缓
• 图表32：大部分上市银行规模增速保持稳定
• 图表33：广义信贷增速符合达标要求
• 图表34：表内非标占比下降
• 图表35：同业资产占比压降
• 图表36：贷款利率上行
• 图表37：存款竞争加剧，结构性存款提升
• 图表38：同业存单利率下行
• 图表39：中小银行同业负债结构调整到位
• 图表40：定向降准影响测算
• 图表41：行业息差预计改善2-5BP
• 图表42：净利息收入增速反弹
• 图表43：手续费收入增速维持低位
• 图表44：理财收入占营收比重较低
• 图表45：营收增速延续改善趋势
• 图表46：营收增速1季度明显改善
• 图表47：负债端成资产端扩张驱动因素
• 图表48：行业同业负债同比增速放缓
• 图表49：上市银行存款变动（2017 vs 2016）
• 图表50：企业存款与企业信贷走势对比
• 图表51：企业存款与企业信贷+股权及其他投资走势对比
• 图表52：零售活期存款占存款比重
• 图表53：大行网点存绝对规模优势
• 图表54：各家银行核心一级资本补充计划
• 图表55：不同ROE对应的风险资产增速上限
• 图表56：上市银行2017年RWA实际增速 vs 内生增速
• 图表57：零售与对公板块资产回报率比较-2017
• 图表58：考虑资本消耗后，零售资产回报率好于对公
• 图表59：非息收入占比约33%
• 图表60：部分银行手续费收入占比较高
• 图表61：报告中提及上市公司估值表

总结

2018年上半年，银行板块因宏观经济预期下行、金融监管深入及海外市场波动等因素表现不佳，但下半年随着政策调整与经济预期修复，板块估值有望筑底反弹。监管政策虽未放松，但过渡期延长，提升了可操作性。行业整体规模增速趋于稳定，息差有望改善，净利息收入增速提升。个体分化将持续，大行及招行因吸储能力强、客户黏性高而更具优势，中小银行如南京银行和上海银行则因调整压力缓释而表现改善。银行股具备较高的股息率吸引力和防御性，是弱市中的中流砥柱。