20160606-广发证券-食品饮料行业深度：第三轮白酒牛市，龙头公司将演绎“戴维斯双击”_28页_1mb

白酒行业分析总结

核心内容

本文聚焦于中国白酒行业的未来发展，分析了白酒行业进入第三轮牛市的背景及趋势，并提出了相应的投资建议。

主要观点

• 第三轮白酒牛市：预计为2016-2020年，为结构型牛市，品牌向名优高端白酒迅速集中。
• 戴维斯双击：白酒龙头公司将实现业绩与估值的双重提升，预计未来三年业绩复合增长在10%-20%之间。
• 高端白酒销量增长：未来五年高端白酒销量复合增长预计为13%，主要由高收入群体增加推动。
• 中高端白酒消费占比提升：预计中高端白酒消费占比可翻倍，从当前的2.4%提升至8%。
• 商务需求边际改善：随着经济企稳和基建投资增加，商务需求有望提升，但政务需求已降至谷底。
• 行业并购加速：白酒CR4（市场集中度）预计从13.57%提升，行业进入存量竞争阶段。
• 投资建议：战略推荐贵州茅台，其次推荐五粮液、泸州老窖、洋河股份、古井贡酒，三线推荐酒鬼酒和水井坊。

关键信息

1. 白酒需求端

• 个人需求为核心推动力：三公消费限制后，个人消费成为白酒需求的主要来源，预计未来五年高端白酒销量保持13%复合增速。
• 高收入人群增长：家庭月均可支配收入在1.25万元以上的上层中产与富裕人群数量预计从2015年的5300万户增至2020年的9870万户，复合增速达13%。
• 中档白酒消费增长：预计中档白酒消费占比可提升至8%，未来五年复合增速为3%。
• 消费升级趋势：中高端白酒消费占比有望翻倍，人均可支配收入与高端白酒价格比处于历史高位。

2. 行业集中度提升

• 行业集中度较低：2015年CR4为13.57%，远低于美国的52%。
• 并购加速：行业进入存量竞争阶段，拥有品牌和渠道优势的企业将更具竞争力，二三线企业面临亏损或被并购的风险。
• 茅台市场占有率提升：2015年茅台市场占有率达55%，预计到2020年可进一步提升至52%。

3. 投资建议

• 战略推荐：贵州茅台（一线白酒）、酒鬼酒（三线白酒）、水井坊（三线白酒）。
• 其次推荐：五粮液、泸州老窖（高端白酒）、洋河股份、古井贡酒（中高端白酒）。
• 投资逻辑：茅台、五粮液、洋河股份等企业具备较强的市场竞争力，能够实现业绩增长与估值提升。

图表索引

• 图1：2009年贵州茅台、泸州老窖、山西汾酒平均PE大幅提升。
• 图2：2013年开始五粮液一、四季度收入占比不断提高。
• 图3：2013年开始茅台一、四季度收入占比不断提高。
• 图4：20-29岁人口占比17%，30-39岁人口占比15%，未来十年白酒消费人群占比相对较高。
• 图5：20-29岁年轻消费者饮酒意愿较强。
• 图6：我国烈酒人均消费量较高（按25岁以上人口计算）。
• 图7：城镇居民人均可支配收入不断增长。
• 图8：上层中产与富裕家庭占比提升。
• 图9：上层中产与富裕家庭月消费是中产阶层与新兴中产的3.2倍。
• 图10：上层中产与富裕家庭的消费占私人城镇消费的比例将由40%提升至55%。
• 图11：茅台通过放量实现市场份额提升。
• 图12：茅台基酒产量支持销量增长。
• 图13：50-200元每升白酒增速最快。
• 图14：50元每升以上白酒增速较快。
• 图15：除600元每升以上白酒外，其他价位段白酒单位价格持续升高。
• 图16：50-200元每升白酒销量份额上升3%。
• 图17：53度飞天茅台批零价格大幅下降。
• 图18：52度五粮液批零价格大幅下降。
• 图19：人均可支配收入与高端白酒价格比处于历史高位。
• 图20：白酒产量增速与固定资产投资增速相关性较高。
• 图21：固定资产计划投资额回升。
• 图22：房屋新开工面积与商品房销售面积回升。
• 图23：新增人民币中长期贷款创8年新高。
• 图24：GDP增速趋稳。
• 图25：CPI酒类价格略微滞后于CPI走势。
• 图26：白酒行业利润增速与CPI较为吻合。
• 图27：白酒销量增速放缓，高端白酒下滑严重。
• 图28：白酒销售额下滑，高端白酒下滑尤为严重。
• 图29：餐饮行业收入增速恢复增长。
• 图30：12年开始产能增速大幅下降。
• 图31：新增产能大幅下降，但仍高于新增产量，闲置产能增加。
• 图32：白酒龙头公司市场份额较小。
• 图33：美国烈酒行业集中度高，CR4>50%。
• 图34：茅台是2011年以来唯一市场份额增加的上市公司。
• 图35：行业销量和收入15年弱复苏。
• 图36：行业12年以来亏损企业不断增加。

表格索引

• 表1：白酒行业2008-2009年的“戴维斯双击”。
• 表2：白酒龙头未来三年业绩预测表及收益率测算。
• 表3：各收入阶层家庭户数情况分析。
• 表4：高端名酒主要销量情况。
• 表5：高端名酒未来五年销量情况估算。
• 表6：人均可支配收入平均值增速低于中位数增速，表示大众消费升级不断持续中。
• 表7：中高端白酒进入阶段性价格回升。
• 表8：白酒企业在中档价位多数通过产品结构升级来满足消费升级趋势。
• 表9：上市酒企业绩分化严重。
• 表10：超级大单品占据多价位段龙头，压制二三线品牌发展。

风险提示

• 经济增速下滑：可能影响白酒需求。
• 白酒需求萎缩：可能影响行业增长。
• 食品安全问题：可能影响消费者信心。

行业评级

• 行业评级：买入
• 前次评级：买入
• 报告日期：2016-06-06