20160606-广发证券-食品饮料行业深度_第三轮白酒牛市_龙头公司将演绎_戴维斯双击__27页_2mb

食品饮料行业总结

核心内容

本报告分析了白酒行业的未来发展趋势，指出当前正处于第三轮白酒牛市的初期阶段。此轮牛市具有结构型特征，品牌和渠道优势的龙头企业将获得显著增长，同时行业并购将加速，推动行业集中度提升。

主要观点

1. 白酒需求端：

   • 个人消费是白酒未来增长的核心驱动力，尤其是高收入家庭的增加，将带动高端白酒销量未来5年保持13%的复合增长。
   • 中高端白酒消费占比有望翻倍，从目前的1.6%和2.4%提升至8%。
   • 商务需求有所改善，而政务需求已降至谷底，短期内难以回升。

2. 行业集中度提升：

   • 我国白酒行业CR4（前四名市场份额）为13.57%，远低于美国的52%，具备较大的提升空间。
   • 行业进入存量竞争阶段，通过挤压式增长提升集中度。

3. 投资建议：

   • 战略推荐：贵州茅台（一线白酒），酒鬼酒、水井坊（三线白酒）。
   • 其次推荐：五粮液、泸州老窖（高端白酒）和洋河股份、古井贡酒（二线区域龙头）。

4. “戴维斯双击”预期：

   • 白酒龙头公司未来三年业绩复合增长在10%-20%之间，估值将逐步提升至20-25倍，形成“戴维斯双击”效应。

关键信息

需求端分析

• 个人消费：

  • 高端白酒销量未来5年复合增长13%，主要由家庭月均可支配收入1.25万元以上的高净值人群推动。
  • 上层中产与富裕家庭的消费占私人城镇消费比例将从2015年的40%提升至2020年的55%。
  • 20-29岁年轻消费者饮酒意愿较强，未来十年将是白酒消费的主力人群。

• 商务需求：

  • 基建投资边际改善，有助于提升白酒商务消费量。
  • 通胀温和回升，有助于白酒提价和社会加库存，进一步刺激高端白酒需求。

• 政务需求：

  • 受八项规定影响，政务需求已降至谷底，短期内难以恢复。

行业集中度与并购

• 行业集中度：

  • 白酒行业CR4为13.57%，远低于成熟市场，有较大提升空间。
  • 茅台在2011年以来是唯一市场份额增长的上市公司，显示龙头地位稳固。

• 并购趋势：

  • 第三轮白酒牛市的典型特征是行业并购加速，拥有品牌和渠道优势的企业将优先增长，二三线企业面临亏损或被并购。

产品结构与价格变化

• 产品结构升级：

  • 中高端白酒通过产品结构升级提升价格，如古井贡酒推出年份原浆系列，洋河推出梦之蓝M1等。
  • 超级大单品占据市场主导地位，如飞天茅台、普五、蓝色经典等，成为企业营收和利润的主要来源。

• 价格调整：

  • 高端白酒价格小幅回升，如五粮液、茅台、剑南春等，预计未来在通胀环境下提价空间较大。
  • 中低端白酒通过产品结构升级间接提价，如洋河、古井等。

业绩分化与市场复苏

• 业绩分化：

  • 行业业绩分化严重，一线和二线龙头公司普遍实现正增长，而部分三线及以下企业仍处于亏损或停滞状态。
  • 2015年白酒行业出现弱复苏，2016年一季度业绩增长加速。

• 市场复苏：

  • 餐饮行业收入增速恢复，预示商务和个人消费对三公消费的替代完成。

风险提示

• 经济增速下滑超预期
• 白酒需求萎缩超预期
• 食品安全问题

图表索引（关键数据）

• 图1：贵州茅台、泸州老窖、山西汾酒2009年平均PE大幅提升
• 图2：五粮液一、四季度收入占比不断提高
• 图3：茅台一、四季度收入占比不断提高
• 图4：20-29岁人口占比17%，30-39岁人口占比15%
• 图5：年轻消费者饮酒意愿强烈
• 图6：我国人均烈酒消费量较高
• 图7：中高端白酒进入阶段性价格回升
• 图8：城镇居民人均可支配收入增长
• 图9：上层中产与富裕家庭消费能力是中产阶层的3.2倍
• 图10：上层中产与富裕家庭消费占比提升至55%
• 图11：茅台市场份额提升
• 图12：茅台产能支持消费升级
• 图13：50-200元每升白酒销量增速最快
• 图14：排除换挡影响，50元每升以上白酒增速最快
• 图15：除600元以上白酒外，其他价格段白酒单位价格持续上升
• 图16：50-200元白酒销量占比上升3%
• 图17：飞天茅台批零价格下降
• 图18：五粮液批零价格下降
• 图19：人均可支配收入与高端酒终端价比处于历史高位
• 图20：白酒产量增速与固定资产投资增速相关性较高
• 图21：固定资产计划投资额回升
• 图22：房屋新开工面积与销售面积回升
• 图23：新增人民币中长期贷款创8年新高
• 图24：GDP增速趋稳
• 图25：CPI酒类价格略微滞后于CPI走势
• 图26：白酒行业利润增速与CPI吻合
• 图27：白酒销量增速放缓
• 图28：高端白酒销售额下滑严重
• 图29：餐饮行业收入增速恢复
• 图30：12年以来产能增速下降
• 图31：新增产能高于新增产量，闲置产能增加
• 图32：白酒龙头公司市场份额较小
• 图33：美国烈酒行业集中度高
• 图34：茅台是2011年以来唯一市场份额增加的上市公司
• 图35：行业销量和收入弱复苏
• 图36：行业亏损企业数量增加

投资建议

• 战略推荐：贵州茅台（一线白酒）、酒鬼酒、水井坊（三线白酒）
• 其次推荐：五粮液、泸州老窖（高端白酒）、洋河股份、古井贡酒（二线区域龙头）

表格索引（关键数据）

• 表1：白酒行业2008-2009年的“戴维斯双击”
• 表2：白酒龙头未来三年业绩预测表及收益率测算
• 表3：各收入阶层家庭户数情况分析
• 表4：高端名酒主要销量情况
• 表5：高端名酒未来五年销量情况估算
• 表6：人均可支配收入平均值增速低于中位数增速
• 表7：中高端白酒进入阶段性价格回升
• 表8：白酒企业在中档价位多数通过产品结构升级
• 表9：上市酒企业绩分化严重
• 表10：超级大单品占据多价位段龙头

分析结论

• 白酒行业正进入新一轮增长周期，龙头公司将通过“戴维斯双击”实现业绩与估值的双提升。
• 个人消费成为主要驱动力，带动高端白酒销量增长。
• 行业集中度有望提升，行业并购加速。
• 高端白酒具备提价空间，中档白酒通过产品结构升级实现增长。
• 风险因素包括经济下滑、需求萎缩和食品安全问题。