20161016-广发证券-建筑材料行业_他山之石系列3德国汉高_粘合剂之王到日化帝国_28页_2mb

汉高公司总结

核心内容概述

汉高（Henkel）公司创建于1876年，总部位于德国杜塞尔多夫，历经百年发展，现已成为全球领先的粘合剂、清洁剂及美容个护产品供应商。公司业务覆盖全球60多个国家和地区，拥有近5万名员工，旗下有330多个分支机构。2015年，汉高销售额达181亿欧元，营业利润29亿欧元，粘合剂业务占比近50%，清洁剂和美容产品分别占29%和21%，公司市值达487亿欧元。

主要观点与关键信息

1. 三大核心业务体系

• 粘合剂：全球领先，2015年收入达89.92亿欧元，占公司总收入的50%。产品种类超过3000种，应用领域广泛，包括工业、建筑和消费领域。
• 清洁剂及家用护理：公司起家业务，2015年收入为51.37亿欧元，占29%。主要品牌包括宝莹（Persil）、普雷克斯（Purex）和Pril，产品涵盖洗衣、硬表面清洁、餐具清洁等多个细分市场。
• 美容个护：2015年收入为38.33亿欧元，占21%。施华蔻（Schwarzkopf）和丝蕴（Syoss）是其主要品牌，护发产品占美容个护收入的一半以上，占据全球第三市场份额。

2. 全球化布局与新兴市场

• 汉高早在1951年便开始布局新兴市场，如南非、巴西和墨西哥，2015年新兴市场销售额占总销售额的43%，是公司主要增长驱动因素。
• 公司在亚太、拉美等新兴市场的营收增速显著高于成熟市场，2004年至2015年间亚太地区营收占比从8.4%增长至17.45%。
• 公司在新兴市场采取本地品牌与国际品牌并重的策略，如在亚太地区推广“熊猫”、“汉港”等本土品牌，同时保持国际品牌的高端定位。

3. 服务与技术并重的运营模式

• 汉高在粘合剂业务中注重服务与技术的结合，产品广泛应用于多个行业，且需通过严格认证，如SGS、UL、ISO等。
• 公司通过研发和定制服务提升附加值，研发开支占总销售额的2.55%，远高于行业平均水平。2015年研发开支达6.6亿欧元，新产品收入占比达30%。
• 汉高与客户建立长期合作关系，参与产品开发全过程，提供全面解决方案，提高客户满意度和产品粘性。

4. 并购驱动扩张与增长

• 自1985年上市以来，汉高共完成66次收购，其中粘合剂领域关键收购包括泰罗松（1991年）、乐泰（1997年）和国民淀粉（2008年）。
• 并购不仅丰富了产品线，还提升了市场份额和行业地位，如收购乐泰后，汉高粘合剂业务收入从12.81亿欧元增长至21.66亿欧元，增长69%。
• 汉高在清洁剂和美容个护领域也通过并购快速切入市场，如2004年收购Dial，2014年收购 SexyHair、Alterna 和 Kenra。

5. 财务与估值表现

• 汉高财务表现稳健，ROE虽有波动（主要因金融危机和并购），但总体呈上升趋势，2015年达16.2%。
• 毛利率和净利率均呈上升趋势，得益于行业壁垒、品牌优势和规模化效应。
• 公司实行轻资产运营，固定资产占总资产比重持续走低，资产负债率下降。
• 自1989年以来，公司股价涨幅达1077%，市值持续增长，PE估值稳定在15-25倍，2001年以来中枢在22倍左右。

风险提示

• 全球宏观经济大幅下行可能影响公司业绩。
• 粘合剂应用领域拓展不达预期可能影响增长。

行业评级

• 买入：公司具备长期增长潜力，财务表现稳健，品牌和技术实力雄厚。

图表索引（关键数据）

• 图1：汉高股指与德国DAX指数
• 图2：公司2015年净利润规模21亿欧
• 图3：公司2015年营收规模181亿欧
• 图4：公司上市以来分红比例高且稳定
• 图5：公司市值规模持续增长
• 图6：汉高主营三大产品体系
• 图7：公司产品体系发展历程
• 图8：公司主要业务产品营业利润率
• 图9：汉高核心业务旗下三大知名品牌
• 图10：公司近年三大业务营收占比
• 图11：公司三大业务营收（百万欧）及增速
• 图12：2010年全球主要衣物清洁剂品牌市占率
• 图13：2008年全球清洁剂龙头企业市占率
• 图14：2014年美容个护行业主要品牌全球市场份额
• 图15：公司美容个护三大品牌
• 图16：全球护发前五企业占据市场份额的一半
• 图17：公司营收增速与全球经济发展显著正相关
• 图18：全球粘合剂及施胶设备规模（亿美元）
• 图19：发达与发展中国家人均粘合剂消费量（kg）
• 图20：高端、大众和总的美容个护市场规模增速
• 图21：美容个护市场规模（十亿美元）
• 图22：2014年各地区美容个护市场占比
• 图23：2013年各地区美容个护市场规模增速（%）
• 图24：2014年各地区人均美容个护消费额（美元）
• 图25：2008年全球各地区清洁剂市场规模份额
• 图26：汉高全球各区域中心总部
• 图27：2005-2010公司在新兴亚洲市场营收增速
• 图28：2000与2008年公司清洁剂业务地区营收占比
• 图29：1995-2005公司清洁剂业务东欧营收
• 图30：2004-2015公司各地区业务收入占比变化
• 图31：公司2006-2015年新兴市场收入变化
• 图32：粘合剂技术的发展
• 图33：粘合剂用途的扩张
• 图34：汉高各领域粘合剂使用图例
• 图35：汉高粘合剂产品分销渠道结构示意
• 图36：汉高粘合剂产品销售和信息渠道功能
• 图37：汉高全球研发中心
• 图38：汉高近年来研发开支
• 图39：汉高2015年各业务研发投资占比
• 图40：汉高1991-2015年经营活动现金流量
• 图41：汉高1996-2015年间收购情况
• 图42：2015年清洁剂各细分市场占比
• 图43：公司ROE及杜邦分析三因子对ROE变动贡献占比情况
• 图44：公司净利率情况
• 图45：公司毛利率情况
• 图46：公司固定资产/总资产
• 图47：公司资产负债率情况
• 图48：公司资本支出/折旧费用
• 图49：公司股权融资情况
• 图50：公司PE估值情况
• 图51：公司股价走出慢牛态势